综合宏观经济、流动性、估值水平等因素判断，我们不应单单因为政策紧缩而对后市持过度悲观预期。如果政策因素引发大盘下跌并导致大消费、新兴产业等主流品种出现明显回调，投资者理应把握低位介入的时机。

　　对紧缩不必过度悲观

　　在政策紧缩、流动性回收的宏观环境中，不少投资者对后市表示担心。特别是2007年央行连续加息导致A股行情转折的情形，更让投资者记忆犹新。我们认为，紧缩政策是影响市场运行的重要因素，但并非唯一因素。综合经济运行、流动性、市场估值等因素来看，对A股后市表现不必悲观。

　　首先，作为决定市场运行的根本性因素，我国宏观经济形势仍处平稳格局中。新近公布的11月PMI指数较上月继续走高，显示出制造业稳步回升的态势。展望明年，虽然出口形势不容乐观，但内需前景仍值得乐观期待，特别是在“十二五”规划开局之年，固定资产投资的增长空间依旧较大。我国经济有望在实现软着陆之后，出现小幅回升的走势。事实上，我国出现恶性通胀的可能性很小，只要政府及时出手对导致通胀的投机性因素予以制约，未来资源品、农产品价格上升等内生性因素只可能带来通胀水平的温和上升，不会给宏观经济带来太多的不利影响。

　　其次，对A股流动性的前景也不宜悲观。美、欧、日等发达国家中短期内难以找到有力的经济驱动力，而包括中国在内的新兴市场前景长期向好，即便对于海外非投机性质的价值型资金来说，中国等新兴市场同样是值得考虑的配置方向。

　　就国内而言，考虑到经济仍处复苏阶段，而且地方融资平台背负了大量负债，预计央行在加息的力度与节奏上会十分谨慎。事实上，回顾2008年可以看到，当预期高通胀不会持续太长时间的情况下，管理层并不会贸然加息，而是容忍了较长时期的负利率。在负利率的背景下，居民的投资意愿无疑会被刺激起来，而且在垄断行业向民营企业放开未取得突破性进展的情况下，投资渠道受限的资金仍可能选择进入股市。

　　此外，从估值水平来看，A股市场也不存在大幅下行的空间。目前沪深300指数今年动态市盈率仅有14.3倍。当然，时间即将跨入2011年，以明年的动态市盈率来考察市场估值更为合理。基于明年20%的业绩增长预期，沪深300指数2011年动态市盈率仅有11.9倍。横向比较各市场PEG可以发现，沪深300指数的PEG同样低于大多数发达市场。

　　调整中布局来年行情

　　不论是从紧缩周期，还是从未来经济转型来看，传统周期性行业的盈利前景缺乏亮点。虽然其估值已处较低水平，但未来依然难以获得主流资金的太多关注，至多像今年10月份那样出现短暂的反弹行情。由于金融、地产、钢铁等传统周期性行业在股指中占据过大权重，这意味着未来大盘出现系统性机会的概率较小，更可能呈现宽幅震荡的格局。

　　不过，大势的低迷并不妨碍局部牛市的演绎。在经济转型与调结构的背景下，大消费行业与新兴产业已成为未来政策扶持的重点。虽然这些行业在国民经济中的权重尚小，而且对大盘指数的影响也相对有限，但却是未来最具增长确定性的领域。

　　由于前期持续走强，大消费行业与新兴产业板块在估值上缺乏足够的吸引力，因此投资者操作上不必追高。如果紧缩预期导致大盘出现快速调整，我们反倒应该乐观起来，积极关注是否有逢低买入的机会。 (原载于中国证券报)