| 来源： |
民生证券 |
发布时间： |
2010年12月22日 08:46 |
作者： |
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近期我们对北京中创信测科技股份有限公司（中创信测，600485）进行了实地调研，向中创信测相关领导了解了公司目前的经营状况和未来的发展规划。
通过沟通，我们认为中创信测在测试维护领域里的竞争优势依然明显，市场份额可达50%以上，未来随着其大股东纷争的最终解决、经营力量的进一步凝聚，中创信测将会借助后3G时代网优需求的释放，以及在中移动的“整治”之后的收入加速确认，实现恢复性的稳健成长。
我们预计2010-2012年中创信测实现营业收入分别为2.63亿元、3.26亿元和4.10亿元，CAGR（复合年均增长率）为20.44%；归属母公司股东净利润分别为4917万元、6847万元和8465万元，CAGR为47.57%；实现每股收益分别为0.35元、0.49元和0.61元。我们给予中创信测2011年40-45倍的市盈率，合理估值区间为19.60-22.05元/股，首次给予其“谨慎推荐”的投资评级。
昨日中创信测收于19.89元/股，跌0.85%。
“整治”低谷已过
中移动的“整治”任务（即指中移动升级拨测系统封堵不良信息）即将完成，2011年中创信测收入将加快确认步伐。
中创信测在2006-2008年经历了较快发展，归属于母公司股东的净利润分别增长了138.59%、79.98%和110.63%。2009年中创信测在系统迁移和系统整治的双重任务压力下，业绩出现了下滑，营业收入和净利润分别同比下降了15.22%和53.07%。尤其是对中移动的系统“整治”任务在2009年没有完成，使其项目验收和收入确认滞后。
中创信测的主营业务主要包括系统产品和仪表产品，通常仪表销售当期即能确认收入，但系统产品的收入往往要跨一个报告期在第二年确认。系统项目完成初验后能够确认收入的80%，完成终验后确认20%。2010年4月，整治任务在北京和吉林的两个标杆版本得到了验收，标志着整治工作取得重大进展。目前中移动集团已认可进行整体验收，中创信测也决心一定要在2010年年底前完成整治。这就意味着中创信测已经走出收入确认的低谷，从明年开始，其在中移动的项目有望加快收入确认的步伐。而当前中创信测收入的60%～70%来自中移动，中国联通和中国电信总共只占30%左右。由此判断，整治任务的完成将会对中创信测业绩产生明显的积极影响。
专注测试维护领域
此外，我们分析，中创信测在测试维护领域里竞争优势依然明显，仍可保持市场份额50%以上。
中创信测自创立以来，15年的时间里一直专注于通信网络测试维护领域，成为业内最专业的监测维护厂家。中创信测以核心网的测试维护为主，拥有业内最长、最全的产品线，广泛用于交换、传输、接入以及移动通信、数据通信、智能网、七号信令网、宽带互联网，已建立起公司发展所需的技术、市场、管理、生产工程及企业品牌等方面。中创信测已在全国部署监测系统超过300个，总体市场份额达50%以上，而主打产品的市场份额则可达70%左右。
爆发性增长很难
行业特点决定中创信测的发展是稳健成长而不具有爆发性。
在经过2009年3G网络的大规模建设后，移动通信网络骤然膨胀，运营商对通信系统和设备的投资从“建设”转向“维护”，并在业务同质化的趋势下，必然通过提升网络质量来寻求差异化优势。对网络的监测和维护方面的投入，在未来几年中将保持长期稳定增长的态势。
我们认为目前中创信测业绩不具有爆发性的原因有三：第一，由于运营商采用“统谈分签”的招标形式，决定了一个大订单只由一个监测厂家来获得的情况是不可能出现的，通常会在多个厂家的激烈竞争下共同分享；第二，以往本属于同一项目的业务，现在运营商也经常会拆分开来，分别拟定技术规范并招标集采，这就增加了厂家的工作量和争取订单的难度；第三，中创信测的业务优势一直都在核心网，面对的市场规模是10亿元，而无线网方面，虽然公司已经具备了对2G无线接入网接口(Abis接口)的监测能力，但总体上仍没有很强的产品，而在光网络和传输网等方面也是以合作的方式进入的。因此，目前来看即使拥有后3G时代的利好，处于弱势地位的监测厂家要想获得爆发式的成长也是很难的。
二期股权激励“快马加鞭”
中创信测首期股权激励针对公司董事、高级管理人员及核心骨干人员93人，在保留人才和吸引人才方面效果明显。
2010年9月中创信测推出了第二期股权激励计划，主要针对中层管理人员及核心业务(技术)骨干共110人，行权条件是营业收入同比增长不低于10%，净利润同比增长不低于30%，预计方案在2011年年初可以通过。
可以预见，新的激励方案将进一步提高中创信测的凝聚力，更好地吸引、激励和稳定其经营管理骨干和关键人才，从而为中创信测下一步发展提供根本保障。
中创信测业绩体检表
项目/年度 2009A 2010E 2011E 2012E
营业收入（百万元） 235 263 326 410
增长率 -15.22% 12.07% 23.95% 25.77%
净利润（百万元） 26 49 68 85
增长率 -53.06% 86.66% 39.26% 23.64%
每股收益（元） 0.19 0.35 0.49 0.61
毛利率 51.6% 54.0% 54.3% 54.4%
市盈率（倍） 103.16 56.12 40.30 32.60
市净率（倍） 6.98 6.18 5.36 4.60
资料来源：公司公告，民生证券研究所
（原载于：东方早报）
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