考虑到山东如意(002193)产能扩张和新技术产业化带来的盈利增长前景较为可观，同时公司后续进行内外部资源整合的事宜可能快于此前预期，公司未来有望从生产型企业向品牌运营企业转型，盈利空间和估值水平将获得明显提升。我们预计2009年-2011年公司盈利增速分别为15%、57%、35%，维持“买入”评级。

　　“如意纺” 科技点亮未来

　　公司历时5年自主研发的“高效短流程嵌入式复合纺纱技术及其产业化”(俗称“如意纺”)日前被授予国家科技进步一等奖，这是我国纺织行业第一次获此殊荣，公司也因此登上世界纺织技术的高峰。

　　“如意纺”是一项颠覆传统纺织技术理论的新型嵌入式纺纱技术。与传统技术相比，该技术在纺纱的理论、纱线构造、工艺以及后道工序上均进行了革命性的创新。

　　“如意纺”技术在生产实践中除了可以降低公司成本外，更多地应用于与下游品牌服装联合推广高档甚至奢侈品面料同时拓展公司产品的应用领域。

　　一方面，通过低支高纺和高档甚至奢侈品面料的开发，公司可以获得更高的毛利率(部分高档面料产品的毛利率高达70%);另一方面，通过多纤维的混纺，公司可以开发出更多不同风格的面料，其下游应用也可突破以西服为主的应用局限，进入女装甚至休闲装领域。

　　根据我们的了解，公司2010年计划重点推广的纯羊绒面料和羊绒及其他纤维的混纺面料，由于属于国际首创(欧洲的老牌面料企业也无法生产)，毛利率有望高达70%，而且其应用也可拓展到色彩更丰富的女装面料领域。

　　我们判断，2009年“如意纺”技术在公司的产业化应用比率在20%左右，从2010年开始通过与下游品牌服装企业的共同开发与合作将着力推进高附加值产品的开发。

　　战略：向品牌运营商转变

　　作为一家以研发水平和产品品质领先的生产企业，公司目前在技术、工艺、设备和生产管理等方面已经积累了充足而丰富的经验。尽管由于原料价格波动使得公司近年来主营毛利率一直保持25%-31%的水平，但也远高于行业10%左右的平均水平，从侧面证明了公司在毛精纺面料领域的实力。

　　在目前的经营基础上，公司也在规划其未来的发展战略。公司未来期望从生产型企业逐步向品牌运营商转变，我们认为公司具备这样业务基础，对公司的战略持相对乐观态度。根据纺织服装产业价值链的分布，如果未来业务模式转型获得成功，公司的盈利空间也将获得大大提升。

　　我们判断公司未来的发展路径有两大可能：一是依托面料业务，做强公司面料品牌，然后向下游服装领域延伸，发展自己的服装品牌;二是做大做强面料业务，同时依托财务力量从外部整合成熟的服装品牌。

　　国际知名面料企业的发展也基本折射了这两个发展方向。由面料向自主品牌服装延伸的典型例子，如知名的意大利男装品牌Ermengildo Zegna和Cerruti 1881，这两家公司都是全球顶尖的面料企业，也均以面料起家逐步开始生产男装，目前这两个品牌也都成为世界上著名的男装品牌。我们认为，山东如意有望成为中国版的Zegna。

　　投资风险：澳毛后续可能作为国家资源品面临数量上的供给压力和后续资源整合的时间不确定性。（来源：中国证券报）