| 来源： |
中投证券 |
发布时间： |
2009年12月24日 07:39 |
作者： |
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中投证券
五粮液这次整改方案全面彻底，涉及公司法人治理结构、关联交易、证券投资、信息披露等多个方面，其中被证监会调查的内容均有妥善处理方案。
1.关联交易解决更加彻底，超出市场预期。股份公司将向销售公司增加投资比例至95%（此前为80%），预计增加五粮液2010年EPS（每股收益）0.05元。此举意味着股份公司已经事实上是一个可以反映基本面真实变化和行业趋势的五粮液。
2.股份公司独立性加强，利于市值考核的进行。整改方案中涉及股份公司独立性的有两个方面：股份公司大股东的权力由集团公司上移到国资公司行使，使国资委对股份公司的考核更加直接，增强了股份公司的独立性；股份公司办公场所与集团公司的楼层划分办公，保障了办公场所的独立性。（编注：由于历史原因造成的遗留问题，集团公司和股份公司两者大股东不同，股份公司控股股东为宜宾市国资委，之前宜宾市国资委一直授权集团公司代为行使股份公司股东权利,导致两者利益趋向和考核指标的不一致。集团公司是宜宾市的重要利税大户，承担着较多的社会责任，其实际盈利能力不强，加上国资委的授权使得集团公司和股份公司在较长的时期都是一套班子，上市公司的业绩考核不完善和管理层在业务管理上也存在着诸多矛盾，使得市场认为股份公司涉嫌向集团公司进行利润输送。）
3.证券投资问题彻底解决。五粮液的证券投资处理涉及两笔：集团公司免除五粮液投资有限责任公司（下称投资公司）收回8000万元借款责任（其中包括亚洲证券5500万元）；国资公司收购投资公司对中科证券8300万元的债权，不影响股份公司。
基于五粮液所持销售公司股权增加15%，我们上调五粮液2010年、2011年EPS分别至1.27元、1.55元，幅度均为4%。
鉴于五粮液未来销量存在超出我们预期的可能，给予其2010年35倍PE（市盈率），目标价44.45元，维持“强烈推荐”评级。
(原载于东方早报)
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