| 来源： |
渤海证券 |
发布时间： |
2009年01月13日 15:20 |
作者： |
唐笑 |
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赛马实业2009年、2010年盈利状况关键点分析
1、公司2008年、2009年、2010年的毛利率情况
公司2008年前三季度毛利率达到38.57%(2007年同期为31.77%)，预计全年将达到36.53%，比2007年全年毛利率29.43%高出近7个百分点。我们认为，2008年宁夏地区的水泥景气度有了较大程度的提高，其原因如下：
(1)赛马实业前期下了大力气进行区域市场整合。在公司的子公司中，只有石嘴山的生产线是新建的，其他的子公司都是从竞争对手中整合而来，现在，公司在宁夏地区的市场占有率占到50%左右，区域市场控制能力和产品溢价能力很强。
(2)太中银铁路。太原至中卫(银川)铁路，简称“太中银铁路”，该铁路线全长944公里，其中太原至中卫正线752公里，桥梁311座，涵洞1274座;联络线(定边至银川)192公里。桥梁44座，涵洞371座。银川联络线有192公里，自定边站引出，经榆林市定边县进入宁夏回族自治区吴忠市盐池县，并行307国道和青银高速公路进入银川市灵武县，经宁夏回族自治区宁东能源重化工基地和灵武县，跨越黄河进入永宁县，接入包兰线上的平吉堡站，线路终点为银川站。该线在2008年进入水泥用量的高峰期，2008年、2009年每年增加水泥需求100万吨(宁夏境内)，而宁夏地区全年的水泥需求也不过800万吨左右。
(3)以上因素累加的结果就是2008年宁夏地区水泥市场景气增加，毛利率上升。2008年初，宁夏地区的水泥价格在250元/吨左右，到2008年年底涨价至410元/吨左右，涨幅高达60%以上。剔除掉煤炭成本上升因素，仍然非常可观。
2009年上半年，宁夏境内达产的新增产能并不多(赛马实业主要竞争对手瀛海建材在4月份有一条日产3000吨的生产线达产，预计下半年完全达产，但是赛马有43万吨的落后能力遭淘汰)预计水泥价格在上半年坚挺，但是煤炭成本会大幅下降。2009年下半年，赛马在青铜峡有一条日产2500吨的生产线达产，届时水泥价格可能下行。但是，总体而言2009年宁夏水泥价格仍然处于高位。
2010年，宁夏境内达产产能较多，赛马本部3月份达产一条日产2500吨的生产线，竞争对手在中卫、中宁、盐池分别达成日产2500吨的生产线。届时太中银铁路的水泥需求基本结束，包兰复线和宁东煤化工基地的建设将弥补这部分需求。对于赛马而言，2010年在甘肃将有300万吨的产能投产(白银+天水一期)，在青海将有100万吨的产能投产(青海一期)，享受甘肃水泥市场景气。该年赛马实业的余热发电设备将覆盖90%以上的产能，贡献毛利率5个百分点左右。根据我们的模型结果，2008-2010年公司的销售毛利率分别为：36.53%、39.09%、35%。
2、赛马实业2008年、2009年、2010年的产销量情况
根据我们的调研，今年冬季宁夏水泥市场并不太冷，11月底赛马还有水泥出厂(室内项目还在继续进行，比如铁路的隧道建设)，预计全年水泥销售可达到440万吨。
2009年公司产能变化不大，08年底淘汰掉日产1200吨的落后产能，09年7月有日产2500吨的产能达产，届时水泥产能达到567万吨。考虑到公司的产能运转率一般在88%左右，预计公司2009年水泥和熟料产销量可达到463万吨。
2010年3月公司在本部达产一条日产2500吨的生产线，在甘肃和青海分别达产300万吨和100万吨的产能。考虑到达产的时间和产能运转率，预计全年公司的水泥和熟料产销量达到859.3万吨。产量迎来大幅增长。
3、盈利预测与投资建议
根据DCF分析方法，公司的合理股价为26.22元/股。
模型计算结果。公司2008-2010年的EPS分别为1.13元、1.34元、2.03元，复合增长率达到34%。
我们认为，高速增长的公司应该享受高倍的PE估值。目前水泥股的2009年PE估值在15倍左右，赛马实业的合理估值应该20倍以上。2009年目标价：26.8元。
投资建议：买入。
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作者声明：在本人所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有任何利害关系。本文观点仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。 |
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