| 来源： |
国信证券 |
发布时间： |
2012年01月17日 14:58 |
作者： |
贺平鸽 |
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国信证券贺平鸽
2012年：我们谨慎，但不悲观。
1）行业平稳增长：我们预计行业增速在未来3年放缓，但，这是相对过去3年新医改补欠式投入拉动下的较高增长而言的放缓：虽趋向温和但仍平稳增长15%以上。
2）政策面没有变的更差：最坏的影响已体现在2011年，医保控费和普药招标价格螺旋式下降也已在市场预期之内。我们跟踪的重点省份最新招标动态显示并未比预期更差。
3）大幅调整后估值水平已趋于合理。2011年医药指数大跌31%，跑输沪深300指数5.87。仅12月就大跌14%。经过一年大幅调整，医药板块11PE23X（整体法），绝对估值水平处于历史底部。国信重点覆盖公司估值水平明显分化，当前12PE均值分别为：品牌中药26X、现代中药20X、化学制剂22X、生物制药27X、医疗器械28X、原料药17X、医药商业17X、普药综合类11X——均已差异化体现各细分领域增长预期。也反应了：市场对业绩和估值预期渐趋理性。
冬播秋收——把握优质股调整后的机会，追寻“资源+创新”类强公司。经过2011年大幅调整，政策&业绩预期、估值都回归理性，这为2012年市场表现奠定了一个相对较好的基础——重点聚焦细分领域龙头，追寻其中拥有“品牌资源+创新能力”的价值型公司，侧重稳健投资。当政策靴子落地后，可考虑超跌股的估值和预期修复机会。当前是政策和业绩真空期，市场情绪导致对医药板块过于悲观和非理性大跌，应是增持优质股的较好机会。 政策扰动之下坚持三条主线选择投资标的。①拥有独家品种/独特资源/品牌消费类公司（价格坚挺、成本压力不大）；②专注于高端治疗和预防领域（竞争相对不激烈）；③工商一体龙头或医疗服务类公司。
1月推荐：稳健组合——天士力（分享收获期成长）、东阿阿胶（提价&品牌消费）、云南白药（期待大健康转型）、双鹭药业（新老产品齐发力）、海正药业（业绩驱动因素不断丰富）、华东医药（工商主业均优秀）、恒瑞医药（创新先锋）、人福医药（麻醉药龙头）。
弹性组合——国药一致（工业转型）、中恒集团（超跌后的修复）、康美药业（中药饮片龙头）、康缘药业（业绩好转）、华兰生物（血制品龙头+疫苗新秀）。
天士力（600535）：我们对公司的判断和推荐逻辑：1）产品均为独家品种（降价风险小）且进入医保（量增有保障），核心品种拥有全面的专利保护（无仿制者）；2）主要中药材自给，不受价格波动影响；3）围绕心脑血管领域形成系列产品竞争优势，能够充分分享中国心脑血管市场的消费需求潜力。保守预计11-13EPS1.33/1.63/2.05，增长52%、23%、26%，扣非后主业增长39%、38%、26%，业绩存上调空间。公司处于第二轮快速增长期，业绩持续超预期和市场表现持续超越行业指数是大概率事件，维持一年期合理目标价54-57元（12PE33-35X）。建议买入，分享“收获期成长”。
东阿阿胶（000423）：在阿胶块与阿胶浆共同提价的基础上，12年业绩有望继续延续高速增长趋势，因此我们上调公司12-13EPS为1.80（+0.1）和2.31（+0.27）元，对应市盈率为23X和18X。公司拥有独特资源与品牌，围绕阿胶进行产品价值回归与产品多方向延伸，战略定位清晰，维持“推荐”评级，当前估值吸引力大幅提高，建议买入，一年期目标价54-60元（12PE30-33x）。
云南白药（000538）：5年前云南白药提出“稳中央、突两翼”的产品发展战略，两翼产品（透皮剂+白药牙膏）实现了迅猛增长，2010年两翼产品的销售额16亿元，与药品（中央+普药）17亿元旗鼓相当，盈利能力也不相上下（净利润均高达27-28%）。过去5年收入和净利润分别增长了3倍，充分验证了管理层的前瞻判断和强执行力。下一个5年公司提出“新白药、大健康”产业发展战略，将以整体搬迁和新医改为契机在大健康产业多元化发展，值得期待。维持中线“推荐”评级。维持11~13年EPS1.76、2.26和2.90元/股。一年期目标价70-75元 中恒集团（600252）：与步长解约事件对业绩的短期冲击有限，维持制药业务业绩预测。公司重新接手营销之后，激发了各地经销商的积极性，已将与步长解决造成的短期冲击降到最低。产品出厂价也实际提高了10-15%，而作为基药独家品种，一些失标的省份仍能取得补救，如已重新进入河南省基药招标。我们仍维持对公司制药主业的原盈利预测：2011-2012年制药业务预计实现净利润6.3/8.6/10.7亿元，11-13EPS/0.58/0.79/0.98元。综合其他综合其他业务业绩，11-13EPS0.75/0.88/1.08元。股价大幅下跌，风险已充分释放，有望迎来修复。推荐评级，一年期目标价24-26元 海正药业（600267）：经过前几年的研发和固定资产大幅投资，公司产业升级路线日益清晰，开始进入收获期，业绩有望持续体现为利润增速>>收入增速。随着2012年合同定制的逐步确认，公司收入有望提速。维持公司1）：产业升级路径清晰，业绩驱动因素不断丰富的判断：2007年之前：单纯依靠原料药出口；2007-2010年：国内制剂快速成规模；2011-2013：合同定制大幅增长，成为驱动业绩增长的又一架马车；2013年以后：实现制剂独立出口，基因工程药物和创新药物逐步上市。2）由业绩驱动因素不断丰富带来的“持续性高增长”的判断。3）盈利预测及目标价：维持11-13EPS1.00/1.38/1.85，同比增长43%/38%/35%，对应11-13PE32/23/17，PEG0.83，维持中长期“推荐”评级及一年期目标价45-48元（12PE33~35）。
华东医药（000963）：2012年展望：百令胶囊、阿卡波糖仍保持快速增长且远未到天花板，为公司2012年最大增长动力。维持11-13EPS0.92/1.14/1.40的预测，同比增长25%/24%/24%，对应11-13PE28/22/18，PEG1.15，短期估值相对合理，未来市值有较大提升空间，维持“推荐”评级，一年期目标价32-37元（12PE28~32x）。
人福药业（600079）：公司麻醉药龙头地位优势明显且有望持续分享该细分领域“高壁垒、高盈利、高成长”。短期业绩增长主要来源仍是麻醉药且一定程度受费用、投资收益、房地产业务结算波动，未来将打造“手术内麻醉用药全系列”、并向“术外镇痛”领域扩展。同时计生药、维药、中枢神经用药、血制品、基因工程药、制剂出口、医药商业等各模块也逐步清晰，各自发展相对独立且各具特色。限制性股票激励进一步激发管理团队能动性。维持11-13年EPS0.60元/0.80/1.10元/股，同比增长37%/33%/37%，对应11-13PE32/24/17，PEG0.89，一年期合理价值26.45~28.06元（12PE33-35X），当前股价具一定安全边际，维持中长期“推荐”评级。
恒瑞医药（600276）：2011年回顾：肿瘤药受招标限价和基数影响增速趋缓（个位数增长），手术用药迅速做大规模（增长40-50%），预计全年收入增长约20%。2012年展望：肿瘤药仍受招标限价影响，若肿瘤药通过欧美认证后在招标中获得实实在在的政策支持（伊立替康已通过FDA认证，其他肿瘤药在申报FDA），则肿瘤药有望提速。手术用药仍高速增长。公司经过前几年的快速增长，已步入一个平稳增长期，而创新药物真正贡献利润预计要2013年以后，因此我们认为未来2-3年公司将保持平稳增长。维持11-13年EPS0.78、0.97、1.18，同比增长约21%、24%、22%，维持“谨慎推荐”评级。一年期目标价33-35元 康缘药业（600557）：作为民营现代中药企业，公司注重研发，新品储备较为丰富，但营销能力一直偏弱，经过半年多的渠道清理，下半年逐步重回较快增长轨道。股权激励行权条件较为苛刻，未来3年净利润GAGR为27%，若达不到行权条件，公司将回购股份注销，我们认为公司达到行权条件存在压力但仍有希望。公司业绩向上弹性较大，市值偏小，当前估值相对安全，维持“谨慎推荐”评级。维持11-13EPS0.57、0.73、0.90元，一年期目标价20-22元（12PE28-30x）。
国药一致（000028）：过去5年公司GAGR34%，从细分业务看，医药商业虽规模较大但市场份额仍有较大空间（广东纯销也仅20%左右份额），公司亦在不断对外扩张；工业方面，公司现在以小头孢和止咳露为主的产品线虽欠缺特色，但过去几年依靠规模的增长和毛利率的提升也实现了持续性的较快增长。从12年开始，公司将更加注重工业领域的转型：1）胃药Revanex明年有望获批；2）大健康产品辅酶Q10今年底开始大力铺货；3）中药厂今年已有望扭亏且明年有望在品种引进上获得突破。维持11-13年EPS1.20、1.50、1.87元/股，估值明显偏低，维持“推荐”评级，一年期合理价33-38元（即12PE22~25倍）。
双鹭药业（002038）：公司在预告11年业绩增长80%~110%，则扣除普仁鸿股权转让一次性收益主业净利润增长约20~50%。我们预计主业业绩同比增长44%。作为国内生化/生物制药产业的龙头，公司产品储备丰富，领先市场，11-12年基本面趋势良好。预计11-13EPS1.00(加上普仁鸿转让收益为1.43元/股)、1.24、1.50元/股，若新产品上市顺利，则12-13年业绩有进一步上调空间，维持“谨慎推荐”评级。一年期合理股价区间38-41元。
康美药业（600518）：饮片产能逐步释放。新开河销售再上规模，新包装即将上市。亳州新药材交易市场预计12年投入使用。我们预计公司11~13EPS0.49、0.63和0.80元。公司是行业内唯一整合中药材资源、中药材贸易和中药饮片的大型中药企业，产业链一体化优势明显，我们维持公司“谨慎推荐”评级，一年期目标价18-21元（12PE28-32x）。
华兰生物（002007）：华兰生物血液制品和疫苗业务均稳步发展，不考虑12年甲流疫苗收入情形下，我们预期公司11-13年EPS0.81/0.88/1.08元，同比增长-23%/8%/23%。若12年收到700万支甲流疫苗，将增厚12年母公司股东EPS0.12元左右，公司将具有较好的利润调节空间，我们预计此情形下公司11-13年EPS0.81/0.96/1.14元，同比增长-23%/19%/19%。中长期看好公司在血液制品行业的龙头地位，以及疫苗业务发展。经过一年大幅调整后，当前股价具有一定安全性，维持“谨慎推荐”评级。
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