编者按 保费快速增长以及新会计准则等都有利于保险公司提升业绩，但权益投资很难实现2009年那样的收益成为压制保险股反弹的最主要阻力。在目前的情形下，融资融券和股指期货带来的市场信心可能是保险股触发的最值得期待的因素。

　　我们在年初的月报中提出了今年保险股相对2009年面临四大确定利好和一大确定性利空，确定性利好大部分得到兑现：保费如期快速增长；新会计准则对保险公司盈利的有利影响在2009年业绩预告中得到了验证；保险政策在“两会”后值得期待；债券收益率虽然最近一段时间有较大下跌，但重拾升势是比较确定的事。

　　基本面因素逐渐好转

　　新会计准则更公允地体现了国内保险公司的盈利水平，采用新的会计准则后，保险公司的盈利将提升，PE估值水平奖下降。虽然由于历史上利差损保单的影响，中国平安的净资产有所下降，但随着盈利增加的累计，净资产最终也会增加；中国人寿由于没有利差损保单，当期净资产增加；太保当期净资产变化不大。

　　根据公司预告的业绩增幅和之前的业绩预测，我们估计各保险公司的盈利水平由于新会计准则将提升18%-24%。

　　由于新会计准则的影响，保险行业的PE估值下降20%左右，PB的变化幅度虽然没有这么大，但由于ROE提升，可承受PB估值水平就更高了，因此目前保险行业的的PB估值水平相对下降。

　　由于在财务指标上难以与其他行业进行比较，保险估值通常采用独特的内涵价值进行估值，但是，由此得到的目标股价通常有着很高的财务估值水平，让人不容易接受。新会计准则的实施将使保险行业内涵价值估值的结果更易被投资者接受。

　　2009年末，我国已经出现了保费快速增长的势头，2010年1月保费延续了之前的高增长状态：平安1月寿险收入达216.1亿，增长57.7%，产险收入达66.4亿，增长85.4%；太保1月寿险收入达103亿，增长47%，产险收入达66亿，增长57%；中国人寿1月保费收入达417.7亿，增长14%。我们估计保险行业今年全年寿险保费增速将达到25%以上，产险增速将达20%以上——去年寿险和产险的增速分别为11%和23%。

　　2月12日，中国人民银行宣布上调法定准备金率0.5个百分点，距离上次上调仅过了一个月，这被市场认为是政策从紧的信号，市场上很快传出加息临近的信息。然而，央行对加息还是相当谨慎的，2月份以来，3个月与12个月期央票利率分别维持在1.41%与1.93%的水平。在加息预期趋缓，债券市场需求旺盛而供给相对较少的情况下，债券收益率出现了较大幅度的下跌——10年期国债到期收益率由1月末的3.68%下降至3月3日的3.45%。但是，按目前市场的预期，3月和4月CPI将继续上升，3月央票利率也很有可能继续上调，因而3月债券收益率很可能企稳回升；另一方面，由于2月的CPI数据高于预期，货币从紧和加息的预期又将出现，债券收益率也将重新回升。全年来看，CPI还将上升，加息也是大概率事件，债券收益率总体上处于上升阶段。

　　虽然有通胀和加息预期，但我们认为央行在3月份加息的可能性极小。目前保险公司的万能险结算利率保持在3.85%-4.38%之间，比2.25%的一年期定期存款利率高出160-215个BP，因此保险资金成本有不错的安全边际，上升压力不大。

　　事实上，有些保险公司还根据近期债券收益率的下降做出调整，作为万能险主力的平安就下调了2月结算利率，个人万能和银行万能分别从4.5%和4.15%下调至4.37%和4%。

　　保监会主席吴定富近日表示，保险资金不允许投资居民住房、商业房地产以及参与房地产开发，这也是配合国家关于房地产宏观调控政策的要求。这降低了市场对保险资金放开的期望。虽然保险资金的运用将一如继往地强调稳健性，但是投资渠道的放开是总体趋势。

　　反弹之路不会一帆风顺

　　压制保险股反弹的最主要阻力是权益投资很难实现2009年那样的收益，从实际投资回报来看，2010年的权益投资环境比2009年要恶劣很多。

　　单纯看账面投资收益率，2010年也许不那么悲观，因为2009年三家保险上市公司6%左右的投资收益率也不算很高，但这是投资收益的会计处理形成的账面现象而已，因为保险公司2009年的实际投资收益首先要弥补2008年留下的浮亏，同时还要为2010年留下了一定的浮盈。

　　对于账面投资收益率与实际投资收益率的差别，投资者应该对2008年上半年的情况记忆犹新，当时资本市场下跌了47.7%，但凭借2007年的浮盈，国寿、平安和太保分别实现了4.62%、3.6%和6%的年化投资收益率。

　　平安宣布员工股减持计划后，平安股价以大幅下跌作出了激烈反应，虽然之后平安的股价对这一过度反应进行了修正。但是，平安的减持计划是真实的，限售股解禁的压力真实存在。

　　新会计准则对保险公司净资产和内涵价值的影响还未见分晓。目前各保险公司公布的保费数据沿用的是之前的口径，财务报表中将公布分拆后的保费数据，这一数据可能与保险公司目前公布的数据存在较大差异，保险公司的保费增长速度也可能需要重新评估。

　　等待触发：融资融券和股指期货、高管增持

　　融资融券本月推出悬念不大，股指期货也有望后续推出，权重股和低估值股的市场人气有望上升。由于诸多因素均支持保险股上涨，权益投资收益是压制2010年保险股的核心因素，因此，融资融券和股指期货带来的市场信心可能是保险股触发的最值得期待的因素。

　　平安员工股减持计划也是压制保险股上升的一个重要因素，如果出现高管增持或承诺增持的信号，则将成为保险股上涨的一个强烈契机，但是，我们估计短期内这一信号出现的可能性不大。(新闻晨报)