未来1-2个季度的行业整合、关闭力度将可能进一步加强，经济复苏对煤炭需求的拉动值得期待。煤炭行业整体景气度仍在供需不断平衡中缓步抬升。

行业运行继续以夯实供需基础为主基调，产业整合深刻影响了全年的煤炭供给，起到了稳定了全国煤炭价格的作用，经济复苏，各大耗煤行业产量稳中略增，导致需求旺盛。就煤炭行业整体景气度而言，仍在供需不断平衡中缓步抬升。

耗煤行业产量稳中略增

  根据国金需求模型初步测算，考虑进出口影响，截至2009年8月末，累计标煤需求12.31亿吨左右，煤炭需求相对稳定。分行业看，建材、冶金行业耗煤的大幅增长有效对冲了火电发电量下滑的影响。

电煤需求方面，伴随沿海发电量加速回升、发改委要求各地电厂补充库存至合理水平以满足国庆期间用电需求，促使秦皇岛港口库存不断下降，港口吞吐量持续回升。电煤需求将可能进入拐点，冬季储煤高峰来临后，将可能进入需求加速上升的阶段；冶金煤需求方面，生铁产量增速、钢铁需求超越预期，是全年冶金煤需求较为旺盛的主要原因；1－8月房地产投资增速14.7%，比7月份数据加快3.1％。进入6月份以后，房地产投资呈加速态势，这一趋势将拉动未来建材用钢需求，带动钢价企稳，进而增大国内焦煤需求；在基建投资的带动下，国内粗钢表观需求量自2008年11月份以来连续攀升，在5月份开始创出新高，7月份需求量超过5000万吨/月。

我们认为，未来1-2个季度影响需求层面的因素未发生根本变化，“稳定＋回升”成为贯穿全年的主基调。

行业整合进一步加强

2009年1－9月份，山西、河南等主要产煤大省主导的“国进民退”、“关闭小煤矿”的产业整合深刻影响了全年的煤炭供给，其牺牲了短期经济增长速度，起到了稳定了全国煤炭价格的作用。

我们判断，供给端的“产业整合”仍将在2009—2011年的煤炭供求格局中占主导地位。中短期看，受国庆60周年大庆和9月份河南平顶山重大矿难的事件性影响，未来1-2个季度的行业整合、关闭力度将可能进一步加强。

煤价表现超越预期

2008年底，市场对煤炭价格预期非常悲观，但2009年的煤炭价格超越了这种极度悲观的预期。在2009年2-3月，2009/2010新财年的国际煤炭价格确定后，我们即判断煤炭价格将进入稳定预期阶段，但受下游需求的拉动、上游供给整合的影响，煤炭价格在前3个季度出现了不同程度的反弹。

  从产地、消费地对比来看：其中产煤地坑口价格相对抗跌；而靠近消费地的煤炭价格回升速度快、价格弹性大。从煤炭品种来说，炼焦煤价格表现更好。河南平顶山、山东地区的炼焦煤价格均经历过年初的反弹，以及5-8月份的反弹，目前稳定在1200元/吨。

  而最具代表性的山西焦煤集团的焦煤价格，则经历了8月份的价格上调。控股的西山煤电：从2009年8月份上调部分产品价格。其中，公司焦精煤车板含税价由1025元/吨上调至1125元/吨；肥精煤车板含税价由1090元/吨上调至1210元/吨；瘦精煤车板含税价由830元/吨上调至930元/吨。

库存略有偏紧迹象

  煤炭供求总体稳定，短期港口库存下降导致煤炭价格上涨，国庆前后略有偏紧迹象。最新数据显示：直供电厂周耗煤数有所减少，库存继续回落，截至9月2日，直供电厂累计库存3047.86万吨，较上周略有回落，可用天数16天。钢厂煤炭库存有所增加，比正常库存高5%左右，截至9月11日，重点钢厂煤炭总库存480.58万吨，比上周增加10.62万吨。重点7家港口库存减少，秦港库存继续下降，截止到9月15日，秦皇岛港内外贸煤炭库存总计为438.44万吨，与9月9日相比，减少42.84万吨，降幅为8.9%。随着煤炭库存再次快速下滑，秦皇岛各煤种价格普遍上涨。

  国庆期间，国家发改委要求京、津、冀等地区的电厂补充煤炭库存，保证国庆期间电力供应。显然，这会略微加剧短期煤炭需求的力度，对煤炭价格形成支撑。

国际需求推动价格上涨

  2009年上半年，由于美国实施定量宽松货币政策，美元相对有了较大幅度的贬值，全球大宗商品价格出现了较大幅度的反弹；国际海运费在油价上涨的推动下也出现了反弹，这对中国国内煤炭市场，尤其是煤炭价格和海运市场起到了支撑作用。

尽管受到全球性金融危机的冲击，但受益于中国4万亿“扩内需、保增长”的投资计划，中国国内和亚太地区煤炭需求保持了较为良好的态势。显然，中国需求仍旧主导了2009年亚太区域煤炭市场格局。

  下阶段，即未来2-3个季度内，欧美、日韩等国钢铁开工率的回升态势、持续性将直接影响国际炼焦煤价格趋势。对应地，在2010/2011年新财年的长协价格谈判过程中，国际价格又将对中国国内的煤炭价格产生重要的支撑或者推升作用。若欧美、日韩钢铁开工率进一步回升，钢铁需求增加，将会对炼焦煤价格现货产生新的推动作用，加上中国国内的安全控制等因素影响短期供给，国际价格上升到170-180美元/吨，国内价格上升50-100元/吨仍旧存在很大可能。

经济复苏对煤炭需求的拉动值得期待

  需求侧的变化将是下阶段煤炭供求格局中最需要考虑的因素。经济复苏预期的提升，对煤炭需求预期有正面影响。具体到相关行业而言：

  电煤——火力发电量及社会用电量增速对提升电煤需求预测是关键因素。从2009年6月份开始，发电数据明显好转，预期下阶段火电数据回升及冬季储煤高峰双重作用，对电煤需求与价格会有直接提振。

  冶金煤（炼焦煤、喷吹煤）——关键在于房地产新开工数据及钢铁、有色行业产销、需求变化。1－8月房地产投资增速14.7%，增速加快3.1％；房地产新开工面积6月份累计大幅提升至－10％，转正指日可待。房地产新开工面积增加对钢价的拉动作用将逐步显现，房地产链条变化对上游影响也至关重要。

我们判断：纵向、横向价值比较结果显示煤炭行业仍旧值得长期关注。在经济整体复苏预期增强，“保增长、扩内需”投资计划的持续、深化背景下，煤炭行业的基本面仍旧支持上述判断。

“产业整合、兼并重组”主题值得战略布局

  煤炭行业的产业整合，整顿关闭工作仍将持续、深化。方向是“提高产业集中度”、“国进民退”。

  我们关注的重点是“产业整合、兼并重组”背景下的资产证券化——煤炭企业集团具备条件将煤炭主业资产注入上市公司的动力。一方面，可以解决整合中小煤矿、解决资源扩张与产能扩张的资金需求。另一方面，煤炭企业集团均已通过高速成长解决了部分社会负担，具备整体上市或者资产注入的外部条件。

投资标的选择

  从煤种类而言，4季度我们排序为：炼焦煤——无烟煤——动力煤。“产业整合、兼并重组”主题下建议关注集团/股份公司产能倍数大的公司、整合地方中小煤矿机会相对大的上市公司。从外延式扩张空间看西山煤电、开滦股份、大同煤业、恒源煤电、金牛能源、国阳新能、平庄能源潜力最大。从煤种类看，西山煤电、金牛能源、开滦股份、国阳新能、兰花科创最值得关注。(证券导刊)