| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年09月01日 08:18 |
作者： |
王维波 |
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行业估值排排队系列之一
□中证证券研究中心 王维波
8月以来，煤炭股跌幅显著超越大盘，申万煤炭开采指数自8月4日以来的下跌幅度为25.63%，高于上证综指下降23.16%的幅度。同时，WIND资讯的数据显示，今年二季度煤炭业实现归属于公司股东的净利润环比下降7.58%。从估值来看，目前煤炭板块市盈率及市净率分别为19.51倍、3.60倍，分别较去年底上升约94%和81%。由于目前煤炭行业整体存在供过于求增大的迹象，因而未来一段时间煤炭股可能仍会面临一些压力；但由于目前其估值已在近些年的平均水平以下，加之随着我国经济的回升，会刺激煤炭需求继续增长，预计其表现或优于大盘。
二季度环比收入增长但利润下降
从同比的角度看，今年上半年煤炭行业营业收入和净利润都出现下降，数据显示，今年上半年其实现的营业收入合计同比下降0.42%，归属于公司股东的净利润同比下降3.82%，加权平均每股收益为0.5130元，去年同期为0.5344元。
分季度来看，该行业二季度营业收入实现增长，而净利润则下降。根据WIND资讯的数据统计，煤炭行业今年二季度营业收入合计比一季度环比增长14.57%，而一季度的环比为下降8.95%；但从净利润看，二季度归属于公司股东的净利润环比下降7.58%，而一季度则是环比增长47.99%。
进一步分析发现，从营业收入看，今年一季度环比下降而二季度上涨与煤炭价格的变化相关。数据显示，去年10月初秦皇岛动力煤价格（山西优混）为885元/吨，而到年底则跌至590元/吨，下跌了33%；而今年一季度仅有小幅下跌6%。在二季度煤价则有所上涨，6月底时为572元/吨，上涨了2.7%，若以5月份的最高价585元/吨计算，则涨幅为5%。因此，二季度其营业收入表现为环比较为明显的上涨。
但从归属于公司股东的净利润看，二季度环比却是下降的，且大大低于一季度环比47.99%的涨幅。主要因素是去年四季度煤价跌幅较大，使煤炭行业净利润大幅下降至105.77亿元，其四季度资产减值损失达到27.56亿元。但今年一季度煤价基本止跌，资产减值损失仅0.8亿元，再加之其它因素环比业绩因此出现较大增长。而二季度整体行业业绩下降7.58%，除了一季度基数相对较大的因素外，影响最大的因素是财务费用增长较为明显，从0.66亿元大增到10.51亿元，增加了近10亿元，这占到了二季度比一季度利润减少额11.87亿元的83%。财务费用大幅增加成为侵蚀公司利润的主要因素；另外，销售费用比一季度上涨了13.3%，也是重要影响因素。
估值低于近三年均值水平
从估值来看，根据WIND资讯的统计数据(按整体法计算并剔除负值，且不考虑H股股价因素），去年底煤炭业市盈率为10.04倍，市净率为1.99倍，而目前分别为19.51倍、3.60倍，分别比去年底上升约94%和81%。相对A股今年以来市盈率上升29%、市净率上升43%的幅度相比，煤炭业的估值提升幅度较大，但与目前A股市盈率、市净率分别为19.99倍和2.97倍的绝对水平相比，尚不算高。特别是其目前的市盈率水平在近年的平均水平以下，从这个意义上看，其表现可能优于大盘。
从近两年来煤炭行业的估值水平变化看，与整个A股的估值变化轨迹相比，煤炭业有着明显的特点即波动幅度比较大。如2007年底时全部A股市盈率为41.62倍，而煤炭业则为59.34倍，后者高出42.6%；在2008年底低点时，A股为15.48倍，而煤炭业则为10.04倍，后者却低了35.1%；目前A股为19.99倍，煤炭为19.51倍，又表现为基本相近。这是因为煤炭行业的周期性比较明显，盈利的变化幅度较大，因而其估值水平也会发生较大的变化，而A股整体因包含许多非周期性行业而显得较为平滑。
从行业基本面的情况看，目前煤炭供过于求有增大的迹象，短期对煤价及股价会有一定的压力。但从较长的时间来看，随着我国经济的回升，煤炭作为资源类商品对其的需求将继续增长，价格应是稳中有升的趋势，而这将对煤炭股价形成较强支撑。
编者按：09年中报披露已收官，面对市场再度大幅杀跌，本版试图结合业绩、估值几大因素，观察几大权重行业何时接近调整底部，并力图刻画出当前市场的机构性特征。
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