| 来源： |
中信建投 |
发布时间： |
2009年02月19日 10:57 |
作者： |
彭砚苹;陈乐华 |
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虽然2008年全年社会消费品零售总额增速创出了1997年以来的新高，但自8月份开始，其同比增速开始出现下滑趋势。而且从春节期间的零售数据来看，这一下滑趋势将在1月份后持续。另外，消费者信心指数以及批零贸易企业景气指数也显示行业景气正在持续下行。
由于春节前后大规模的促销以及节日因素使得许多消费提前释放，居民的消费习惯将逐步回归于由目前的收入水平以及未来收入增长预期所决定的理性消费，2009年2-4月份可能会是行业景气的最低点。随着四万亿国家投资项目在5-6月份的逐步启动，预计居民消费以及零售业行业景气有望在年底重现回升格局。
行业景气仍在下行
国家统计局数据显示，2008年我国全年社会消费品零售总额实现108488亿元，比上年同比名义增长21.6％（同比加快4.8个百分点），同比实际增长14.83％（同比加快3.4个百分点）。但是，从单月同比数据来看，我国社会消费品零售总额的同比名义增速自2008年8月份以来开始出现下滑，12月份下滑到19％，我们预计这其中有CPI下降的因素所造成，但居民消费支出增速的放缓也是其中一个重要原因。另外，12月份的单月同比实际增速相比11月份也下滑0.38个百分点至17.59％。
从消费者信心指数及企业景气指数来看，12月份的消费者信心指数仍维持2008年7月份以来的下滑态势，下滑至87.6，比11月份大幅下滑3.2个百分点；12月份的批发零售贸易企业景气指数也比11月份大幅下滑25个点至106.2。
另外，从商务部等相关部门公布的春节期间消费数据来看，我国零售行业的景气在进入2009年后仍持续下滑态势。据商务部监测，春节期间全国实现社会消费品零售总额2900亿元，同比增长13.8%，比去年同期增速下滑2.11个百分点。另根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心统计数据显示，2009年春节黄金周期间，全国百家重点大型零售企业实现零售额37.3亿元，同去年春节黄金周相比仅增长了6.6%，增速比2008年春节下降了17.8个百分点，也是自2005年以来首次跌破10%，其中，有38家企业零售额为负增长。
企业内生增长压力大
由于消费增速的放缓在2009年难以避免，零售企业将在2009年面临较大的内生增长压力。从去年11月份开始，已经有部分零售企业可比门店出现了负增长的局面，我们预计可比门店负增长的情形将在2009年有所扩大，大部分成熟零售门店的内生增长率将由08年以前的10％-15％迅速下滑到2％-5％左右。因此，外延式的门店扩张所带来的销售增长将是09年零售企业收入增长的重要来源。
超市行业的内生增长压力主要来自于CPI增速下滑。由于超市行业销售的产品主要以生活必需品为主，因此其产品需求的刚性将决定其销售量不会发生太大的波动，其最大的内生增长威胁将来自于CPI增速的下降所导致的销售收入增速的下滑。
百货行业内生增长压力主要来自于促销的边际效应递减。百货行业无疑是从2008年10月份掀起的零售业促销风暴的最大受益者，不少区位优势明显的百货门店的销售收入出现了较大幅度的增长。但是，由于百货行业销售的产品主要以服装、鞋帽、化妆品和金银首饰为主，这些产品的需求弹性较大。如果居民可支配收入增速持续放缓的趋势以及居民收入预期不发生改变，促销对促进居民消费的边际效应将呈现递减的趋势，百货企业将因此而面临较大的内生增长压力。
家电零售行业内生增长压力主要来自于房地产成交量的低迷。家电的消费特性以及国美、苏宁等家电零售商的销售产品结构决定了其与房地产行业的景气度高度相关。房地产市场，尤其是一线房地产市场成交量的低迷将对国美、苏宁等家电连锁巨头的成熟门店内生增长带来较大的压力，其2008年四季度的许多门店甚至已经出现同比负增长。我们认为，在房地产市场成交量放大前，家电零售行业的内生增长压力依然较大。另外，由于国美、苏宁等家电零售巨头的门店网络、物流网络、售后服务网络尚未大规模的覆盖农村市场，其在“家电下乡”过程中的受益程度将受到一定的制约。在客户分散、消费偏好多样化的农村市场，国美、苏宁现有的盈利模式与汇银电器等走农村加盟店和自营店并重模式的家电零售商相比并不一定具有优势。
年底将现回升格局
在失业率上升以及城乡居民可支配收入增速放缓的情形下，我们认为国家陆续出台的利好政策及零售企业大规模持续促销自救将难以改变消费及零售行业景气短期下滑的局面。由于春节前后大规模的促销以及节日因素使得许多消费提前释放，居民的消费习惯将逐步回归于由目前的收入水平以及未来收入增长预期所决定的理性消费。另外由于2008年的基数较高的影响，2009年2－4月份可能会是行业景气的最低点。
另外，在经历立项和报批程序后，我们预计国家的四万亿投资中的大部分项目将在2009年5－6月份左右启动。在政府投资的带动下，相关产业的企业投资也将增加，届时居民失业率有望逐步降低，居民收入增速放缓的局面有望逐步得到改观。按照投资对最终居民消费的驱动至少存在半年以上时滞估计，我们预计居民消费以及零售业行业景气有望在2009年底重现回升格局，全年的社会消费品零售总额增速将呈现两头高、中间低的态势，全年的社会消费品零售总额名义增速将维持在12％－15％左右。
关注并购重组主题性机会
我们认为零售行业在2009年将面临较大的业绩内生增长压力，维持整个行业的“中性”评级。但我们认为在行业景气度下滑周期中，景气下滑持续的周期越长，零售企业“马太效应”式的分化将越来越明显。资金充裕、管理能力优秀的零售龙头企业不但可以通过自主开店等方式来弥补内生增长的不足，还有望通过并购和重组来实现跨越式的发展。而资金匮乏、管理能力低下的公司由于业绩的持续下滑甚至亏损将成为被并购和重组的对象。另外，商务部在2月9日的国新办记者招待会上也再次重申了将支持大型流通企业跨区域兼并重组、做大做强的政策导向。
零售企业销售压力的加大以及强势企业所发动的促销价格战将使得行业内不具备规模优势的弱小企业濒临亏损甚至破产的边缘，这一现象可能在2009年下半年有所显现，因此我们预计，2009年下半年零售行业的并购和重组可能掀起新一轮的高潮。
投资策略方面，建议关注零售行业资金充裕，且有能力进行并购重组的优秀公司，这些公司包括苏宁电器、新华百货（物美商业）、步步高、重庆百货和银座股份。
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