| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年06月10日 08:16 |
作者： |
杨明;兰昆 |
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我们认为，一方面，鉴于经济改善和未来不确定性进一步降低，市场会不断上调09年盈利增长率，并提高09年的EPS；另一方面，经济回暖往往会伴随着相对估值指标的上升，因而EPS与P/E会同向上升，将共同驱动香港市场进一步上涨。而由于自5月25日以来，申银万国证券研究所与新华富时指数有限公司合作编制的代表中资概念股的Triple C指数涨幅已超过9%，通过DDM模型的测算，我们认为未来Triple C指数还有10%的上涨空间。
我们上调Triple C指数09年“自上而下”的盈利增长主要基于以下四点考虑。第一，回顾08年对Triple C指数盈利增长的预测，我们发现研究员“自下而上”的预测是最为乐观的，而“自上而下”的预测则相对悲观，而最后08年的实际增长率比我们“自上而下”的预测还要悲观。此期间研究员对08年“自下而上”的盈利增长预测从最初的27.7%一直下调到-0.8%；08年“自上而下”的盈利增长预测则一直保持在0%；而08年Triple Ｃ指数的实际盈利增长为-3.1%。造成“自上而下”比“自下而上”悲观的主要原因，就是我们对中国微观经济运行的担忧；不过，由于近期经济数据好于预期不断消除我们的这些忧虑，因而我们认为中国微观经济在今年三季度之后就会开始复苏，企业也会开始盈利。
第二，美国经济已经触底，正步入上升轨道。作为美国经济增长引擎的个人消费在连续两个季度下跌之后，在2009年一季度实现反弹，同比上升2.20%，消费者信心指数和采购经理人指数不断上涨。而美国失业率上升速度减缓和就业趋势指数的正增长也不断向市场发出有关美国消费可持续的信号。同时，美国金融系统的修复进展也比较顺利，虽然美国银行业的压力测试结果并不乐观，但市场并没有对这一结果做出过多的负面反应，原因就是改善的美国经济使压力测试中那些极端情况发生的可能性越来越小，且美国政府修复其金融体系的决心增加了投资者对美国金融体系的信心。
第三，中国经济的恢复速度超出预期。从投资端来分析，由于前期中国政府大量的投资计划使国内固定资产投资保持高位增长的状态，采购经理人指数连续3个月在50以上。可见投资对我国经济的拉动是仍然相当巨大。国内消费的异军突起，不光补上了由出口下降而留下的缺口，同时还有望成为我国经济增长的另一个引擎，特别是近期国内汽车和房地产销售高速增长，反映出我国消费仍存在巨大潜力。在六月上旬，申银万国证券研究所宏观部就上调了2010、2011及2012年我国GDP增长率，并认为，作为终端需求的汽车和房地产消费的兴起，将直接拉动众多上游行业，因而各行业微观利润的恢复值得期待。
第四，根据申银万国证券研究所宏观部对我国微观经济的分析，即我国微观经济的复苏会在2009年第3季度发生。从量和价的角度考虑，1季度微观企业会处于无量无利阶段，2季度则处于有量无利阶段，下半年伴随着CPI和PPI先后回升，经济增长和企业效益的组合将过渡到有量有利的阶段。另外，根据历史分析，我们发现M1增长会领先CPI六个月，这也将支持我们对CPI的判断。
我们将“自下而上”的预测与市场一致预期的差异分拆后发现，我们对银行、石油和煤炭的预测明显比市场乐观。考虑到NIM触底及油价上涨等因素，我们认可研究员的判断，因而上调了“自上而下”的盈利增长预测至9.8%，与研究员“自下而上”的判断相同；同时我们相信不久后市场就会陆续调高他们的盈利预测。不过，值得指出的是，08年基数不断下调，是导致我们如此大幅度上调“自上而下”的09年盈利预测增长的基础。
由于经济复苏期通常伴随估值水平的上升，因而我们进一步放大了盈利预测上调对股价上涨的影响。在盈利预测和估值上升双轮驱动的背景下，我们继续推荐“胜者”组合：方兴地产（00817.HK）、远洋地产（03377.HK）、 雨润食品（01068.HK）、东方电器（01072.HK）、 中海油田服务（02883.HK）、李宁（02331.HK）、四川成渝高速路（00107.HK）、江西铜业股份（00358.HK）、中国海洋石油（00883.HK）及中信银行（00998.HK）。
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