资产证券化作为金融工程领域的重大创新成果和成熟资本市场重要融资工具。通俗来说,比如企业A 向银行B 借入100 万进行投资项目,并签署贷款协议,将在未来按期偿还本金和利息。银行B不想每期等待本息偿还,而是希望尽快获得现金流入,于是就将这笔贷款以协商价格卖给信托公司。而信托公司没有足够的资金来购买这笔贷款,于是就将这笔贷款的未来本息收入作为一种卖点,进行包装,变成可供投资的证券,向市场投资者筹集资金,再以募集来的钱作为购买贷款需要给银行的交易对价。这个过程就实现了资产证券化。通过对资产证券化过程中涉及的主要参与角色和常见运作模式的介绍,并以浦发2015 年工程机械贷款资产证券化信托为例的表外模式资产证券化阐释资产证券化的一般交易架构,帮助理解资产证券化业务对银行的影响,可助银行腾出信贷空间,增加资产流动性,降低银行风险,估值抬升。
他山之石:美国商业银行资产证券化业务经验启示。
历经40 余年的发展,美国的资产证券化市场逐渐成熟。截至2014年底,市场上约有高达13,356 亿美金资产支持证券在流通,基础资产池呈多样化发展,包括汽车贷款,信用卡贷款,助学贷款等多种形式,占总债券流通量的28%,可见资产证券化业务在美国市场已成为大型商业银行的战略性业务和重要的风险管理手段,是对传统直接融资和间接融资方式的重要补充。而对比中国市场资产支持证券占比仅为0.8%,远远低于美国市场,具有巨大的未来发展空间。
我国商业银行资产证券化业务发展现状。
中国资产证券化的业务发展最早可以追溯至上世纪90 年代初,出现了小规模的多在离岸市场发行的探索行为,随着国际市场资产证券化的日益成熟,2005 年,监管当局开始认识到该金融产品的魅力,以部分银行为试点进行了先期尝试。然而生不逢时,在2008年次贷危机的爆发之后,资产证券化产品自身的复杂性和风险性,使得监管当局出于对风险的担忧将该业务置入停滞阶段。近年来,美国的整体经济和房屋市场复苏,两房(房地美和房利美)的重新活跃,以及中国银行优化资产质量和去风险的需求不断攀升,监管当局重新打开了资产证券化的大门。通过对发展历史回顾,与美国实务比较,和对近期发行产品总结分析,我们都认识到资产证券化作为银行面对的一种新兴创新产品,无论是在发展阶段上,还是体量上,均处萌芽状态,随着市场的不断深化,拓展和完善,我们期待看到资产证券化业务在中国的实践领域越走越远,产品不断丰富,实现百花齐放的繁盛景象。
中美银行业资产证券化业务比较及分析。
与美国资产证券化业务发展现状比较而言,中国的资产证券化实践有以下区别:1、发展阶段不同:美国市场已日趋成熟,资产证券化产品已成为重要融资工具,而中国市场才刚刚起飞,有待完善和发展。2、政府干预方式不同,美国政府对资产证券化的干预方式为市场方式。中国市场依赖政府政策文件干预,传统隐性担保和二级市场缺失,市场化尚未形成。3、投资参与者构成不同:美国市场投资者构成已呈多样化分布,而中国市场传统的商业银行主导地位有待改变。4、主要产品类型不同:无论是在基础资产类型和信用评级方面,美国市场已趋多样化,而中国市场的基础资产类型主要集中在对公贷款领域,且信用评级集中在投资级别,尚未实现多样化。
近期银行新发资产证券化产品情况。
自备案制落实之后,浦发银行,华夏银行,工银租赁等已先后发行资产证券化产品,浦发银行首发工程机械类资产证券化产品,预示着未来资产证券化市场的多样化基础资产发展趋势。综合来看,近期发行的产品有以下通性:(1)、发行市场均在全国银行间债券市场。(2)、产品一般会采取优先级次级结构来作为主要信用增级模式。(3)、产品在结构设计上通常会实现一定程度的超额利息收入。(4)、产品评级情况均在投机级别以上,信用评级较高。
商业银行进行资产证券化业务的必备素质。
综合借鉴美国经验,Ginnie Mae 对贷款发行人的相关要求,我们总结从以下几个方面商业银行所应具备的基本素质来充分实现资产证券化相关活动所能带来的收益:以往发行经验,风险控制能力(如不良贷款率、拨备覆盖率、成本收入比等),资产质量(如资本充足率、存贷比等),盈利能力(如资产收益率、手续佣金占营业收入比等)。
基金公司的介入方式探索:不再是局外人。
未来,随着监管政策的持续推动,发行主体和投资主体的积极参与,我国资产证券化有望持续扩容,资产证券化也将会渐渐成为一种普遍使用的信用模式。目前中国市场的资产证券化产品的参与主体主要仍为传统银行业。
作为金融市场的重要参与者——基金公司,将以什么样的方式才能分到一杯羹,我们就其能够参与资产证券化过程的方式进行探索,总结出以下几个方向:作为管理人参与,作为投资者参与,作为结构设计代理参与。
投资建议:我们坚定看好2015 年银行板块行情,因为价值重估、估值抬升,15 年银行板块PB 可提高到2 倍。中长期的理由是:银行股价值重估,估值抬升。风险预期下降,需进行价值重估。估值抬升来自三个驱动因素:1、宏观政策变化:降息降准预期强烈,导致无风险利率有所回落,带来银行板块估值抬升。2 月4 日,央行决定全面降准和额外定向降准并行,降准将从业绩和估值两个方面推动银行股上涨。2、行业层面:资产证券化业务推行,预计规模为8000 亿,腾出信贷空间,增加资产流动性,银行本身风险实现分散和转移,降低业务风险,风险溢价有所下降;理财产品趋向发行净值型和结构化产品,打破刚性支付,降低业务的隐性担保风险,有助银行板块风险溢价回落;合作进程推进,加强公司治理结构,降低银行业务风险。3:创新型政策:有助提高银行ROE回升,如优先股和员工持股计划推进。
2 月4 日全面降准,整个银行业都将受益,而3 家上市城商行,降准幅度更是达到100 个bp,受益程度更为明显,短期内北京银行、南京银行、宁波银行将有更好表现。
随着2 月4 日全面降准政策落地,我们预计以上的相关政策和变革将会逐步落地,银行板块估值抬升的逻辑将会持续自我加强,银行股进入自我增强的上涨过程中。
我们预测14/15 年银行净利润同比增长10%/6%,目前15 年银行业PE/PB 分别为5.9/1.02。维持银行业“增持”评级。重点推荐:招商银行(财富管理业务领先,加快零售转型,估值抬升);中信银行(互联网金融方面业务优势,持续推进发展,弥补零售业务劣势,估值回升空间大);平安银行(15 年业绩行业最高,加强风控,业务风险降低,单位风险收益回升,业绩和估值双赢的可选品种);交通银行(股权结构变化,人才激励措施推进)