东方证券王鸣飞

　　国金证券11月22日晚公告与腾讯签署战略合作协议。

　　合作是王道，双方迈出了正确的一步：我们在前期的《红海竞争还是蓝海合作？》报告中就提到，因互联网企业只在相对红海的零售业务上有优势，其最优策略一定是与证券公司进行深度合作，而不是另起炉灶在有限的业务领域与证券公司肉搏。此次腾讯和国金的战略合作进程虽超预期，但总体仍符合我们之前观点。

　　双方合作范围有限，仅仅是“第一步”：从国金证券公告内容看，双方的合作集中在腾讯核心广告资源开放、证券网上开户和交易以及在线金融产品代销上。由于国金证券有自己的网站和网上交易平台，此次合作对国金证券而言更多是起到扩大影响力的作用，而腾讯通过此次合作有助于其拓展门户网站的金融服务功能。由于此次合作不牵涉双方核心客户共享，亦不涉及国金证券和腾讯在IT系统上的深度整合，因此对双方的实际影响预计有限。货币产品（类似余额宝）有望成为两者合作最立竿见影的成果。

　　证券公司商业模式难以颠覆，但需重视互联网应用：针对市场对互联网企业颠覆证券业的担忧，我们依旧维持前期报告中的观点，互联网是工具，难以颠覆证券公司机构业务商业模式，而零售经纪业务虽会受到冲击，但由于网上交易早已普及、存量佣金率已处低位且融资融券等新业务开展提高了客户黏性，当前国内互联网企业将难以重演美国90年代传统经纪商被互联网经纪商替代的一幕。但反过来，证券公司本身需要重视互联网对整个行业的影响。掌握了（潜在）客户大数据、有入口且实现支付、交易便利性的证券公司将成为市场上可畏的竞争者。

　　我们维持前期观点，继续看好券商中期Alpha，但短期改革预期和流动性紧张矛盾将左右券商股价。我们预计到年底为止，券商股的走势将较为纠结。我们继续首推估值便宜、有能力从“深耕重庆”战略中脱颖而出的西南证券(600369)，同时继续推荐海通证券(600837)、中信证券(600030)。

　　风险提示：市场大幅下跌，创新进程不达预期。 (原载于证券投资)