| 来源： |
理财周报 |
发布时间： |
2009年06月29日 11:08 |
作者： |
张凡 |
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我们离过渡期的调整过程，远没有政策重归紧缩的那么遥远
理财周报特约作者 张凡 长江证券高级策略分析师
有人说我对中级反弹的把握还算比较准，他们想知道为什么，我说很简单，只要你找到正确的逻辑。
我的逻辑是什么呢？就是我认为，中级反弹的性质其实就是源于价格增速回落之后的刚性需求释放，而这一释放过程依托于此前经济周期的积累，中国的V字反弹与美国的L型调整本质正是基于此。
所以说，利率的持续调整是形成刚性需求反弹的支撑点，但是真正决定反弹幅度的则是源于实体经济之前经济扩张中的财富积累。
但上一期我又提出了过渡期的概念。什么是过渡期呢?过渡期的本质则是源于，财富积累所代表的存量需求与工资收入增长所代表的增量需求之间的过渡。也就是说刚性需求的释放遇到一个低潮，这个低潮是经济回暖之前的那么一阵子。
这一期我们进一步的来探讨此问题。
过渡期演绎的两种可能性
前面我讲过，过渡期，失业率还没有见顶回落，收入滞后期到来了。那么这存在着两种可能：
第一，在滞胀的背景下，由于流动性繁荣，物价存在小幅回落之后的再次大幅回升，从而导致货币政策的紧缩，这将成为过渡期的典型标志；
第二，在通缩的背景下，价格增速的回升存在再次自主性回落的可能性，一旦通缩的压力再次呈现，过渡期也必定莅临。
而以目前的实际形势而言，中国抑或是美国资本市场中级反弹的逻辑均存在与通缩时期更为类似的大背景，物价指数的回升是衍生资本市场中级反弹的伴生条件。
由此，未来过渡期何时会出现，关键环节就在于，通胀的回升，是否需要等待到央行感到通货膨胀严重，重归货币政策紧缩，从而形成过渡期的根本。
美元指数是重要判断依据。一方面，如果美元汇率再次大幅回落，则可能催生大调整过程的过渡期；另一方面，美元汇率依然在此区间维持相对平稳，则可能导致资源品价格的下挫。
无论如何，我们离过渡期的调整过程，远没有政策重归紧缩的那么遥远，考虑到目前仍然存在的需求不足现象，我们依然需要密切关注美国环比CPI的变动来预判实体经济的真实需求。
房地产繁荣所衍生的经济复苏之路有多长
有人说，过渡期可能不一定存在。因为房地产在持续回暖，会拉动产业链复苏，而外需也在慢慢的转好。
我个人是持比较谨慎态度的。关于中国房地产市场的泡沫化之路问题，我们在后续的文章中有更为详细的分析。
就中国目前的房地产而言，要直接推升泡沫的困难度实际上其前提就来自于外需的恢复，收入增长、贸易顺差的再次累积所引导的房地产市场复苏，才具备真正向泡沫运动或者说是繁荣的演绎。相信这也是资本市场上，房地产在32年以及75年过渡期中始终恢复缓慢的根本：它需要一个经济体在经历调整之后的收入再次累积过程。
外需恢复的时滞
那么，外需情况如何呢？
在4月份，我和研究所的同事们，针对中国民营经济的代表区域温州、宁波进行了草根调研。结果显示，外需在3、4月份的回暖一定程度上受益于美国实体经济的补库存，而民间投资仍没有看到多大改观。
归结而言，虽然自去年11月份伴随着原材料价格的大幅回落，我们就中国实体经济及资本市场的V字反弹一直保持乐观，但是这种反弹依托于存量需求的释放，可能会存在明显的阶段性特征。
而按照我们对产业升级似的结构演进而言，直接扩张一个新产业目前来看并不现实，这也从本质上意味着中国的V字反弹在存量需求释放之后，仍然需要经受考验。
另一方面，美国资本市场在6月份之后预计将迎来新一轮的考验期。美国实体经济在去库存之后的刚性需求释放过程中，的确会存在我们所观测到的PMI、消费信心指数回升，但同时也意味着实体经济中真正过剩产能的显现。也就是说，增量需求的恢复预计仍旧存在时滞，而此前美国经济发展负债化偏重的性质也将展现无遗。
从中国与美国的对比来看，美国3月份环比CPI-0.1%，4月份是0增长，这种物价走势的差异同样体现了两国刚性需求强弱的不同，美国经济对个人消费造成了严重打击。而中国居民则仅仅是收入增速的放缓，刚性工资的调整仍起到较为强烈的支撑。因此，两国在CPI和PPI上体现出上述的差别。
而按照我们对于大萧条时期的经验对比，环比CPI回升之后的再次回落，不仅仅代表刚性需求的弱势，在一定意义上也预示着5月份之后的海外资本市场迎来关键时刻，加之经济复苏预期下美国长期国债收益率的逐步上升，可选消费贷款利率的提高，也意味着过渡期日益临近。
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