| 来源： |
每日经济新闻 |
发布时间： |
2009年08月08日 11:42 |
作者： |
李书毓 |
| |
每经记者 李书毓
牵一发而动全身。
5日，央行对外发布《中国货币政策执行报告 （2009年第二季度）》，在一如既往地表示“坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策”外，首度在正式文件中提出“注重运用市场化手段进行动态微调”。这一提法颇令市场玩味，其后第二天上证指数应声下跌了2.1%。
市场对于货币政策的关注早已异常敏锐。在“7?29”大跌当晚，央行深夜发文，再次强调要坚定不移地继续执行适度宽松的货币政策，这也是央行在6天内的第3次同样表态。此后上证指数实现三连阳，再次站上3400点。
虽然资产价格是否应作为货币政策需要关注的方面在学术上仍存争论，但我们不得不面临这样的现实：一路高歌猛进的指数越过了一道又一道坎，在经济尚未复苏的背景下唱出了一曲高亢而又决绝的牛市进行曲。但随后，调整到来。
市场在面临艰难选择后开始向下。周五午后，股指加速下滑，沪指倒逼3200点，一举逼近30日均线，市场心理似乎已经开始产生明显的变化。但决定市场走势的因素却在市场之外，其中，如何理解央行货币政策的“动态微调”似乎正是其关键结点所在。
动态微调的深刻背景
鉴于目前的经济现状，央行作为宏调的具体实施部门，实在进退两难，可以说是“戴着镣铐跳舞”。
一方面，经济正处复苏回暖关键期，政策上任何“不合时宜”的风吹草动，都有可能扼杀掉复苏的幼苗。这也是为什么中央高层在密集调研后反复重申“双宽松”的宏观调控政策不动摇的根本原因，央行自然也不敢“冒天下之大不韪”。
而另一方面，流动性泛滥的恶果逐渐开始显现：资产价格节节攀升、股市指数疯涨、未来可能的通胀端倪隐现，更有甚者，由于低廉的资金价格和方便的银行融资渠道，很多融自银行的资金，已经进入大宗商品市场。据央视报道，今年我国进口的有色金属数量巨大，特别是铜和铝的进口量尤为庞大。但是，这些巨量的有色金属进口，并没有进入实体经济领域，而是被投机商大量囤积起来以牟利。
对于这些由泛滥流动性孳生出的恶果，央行不能坐视。
于是，动态微调应运而生。
动态微调的真实内涵
风起于青萍之末。央行的连续动作，让市场闻到了一种不同寻常的味道。很多媒体将“动态微调”解读为央行货币政策本身的调整；更有媒体认为，是货币政策的转向。
本周股市指数大幅震荡，从周二开始，“跳低开盘”和“盘中跳水”成为常态，颓势显现。而昨日，市场原本期待的反弹没有出现，反而出现更大跌幅，成交量也大幅萎缩。“成交量的萎缩是一个新现象，说明投资者真正开始警惕了。”一位分析师对《每日经济新闻》说。
在这当口，处于风口浪尖的央行终于有话要说，出面阐述“动态微调”的真正内涵。
7日下午，国新办举行当前宏观经济形势发布会，央行副行长苏宁表示：“我们说的‘微调’不是对货币政策的微调，是对货币政策的操作、货币政策的重点、力度、节奏进行微调。”
与此同时，经济学家也给出了对“动态微调”真实含义的解读。
中信证券首席宏观分析师诸建芳对本报表示，动态微调将从两方面体现：首先对冲流动性，主要以公开市场操作为主，未来其力度可能会进一步加强。其次通过窗口指导，适度控制信贷投放，同时坚持‘有保有压’的原则，优化信贷结构，继续加大对实体经济的支持。
“现在经济尚未完全复苏，很多项目已经在建或正准备建设，为避免‘半截子’工程的出现，因此应当继续保持充足的货币供应量。”国家信息中心经济预测部发展战略处处长高辉清认为，结构性调整也是央行“动态微调”的重要一环，在保持货币投放的同时，更应当对信贷结构进行调整，同时避免信贷资金进入资本市场。
高辉清同时表示，总体适度宽松的货币政策不会改变，央行在此基础上将视具体情况适度进行调整。“动态微调”应该是货币政策稍微紧缩的一种信号，但是调整力度不会太大。
动态微调的路线图
正如苏宁所说，事实上，央行的“微调”早已开始。
仔细研究近期央行的一系列动作，一条清晰的“动态微调路线图”展现在我们眼前。
第一条路线，是公开市场操作的动态微调。进入下半年以来，央行明显加大了公开市场操作的力度，先后重启91天期正回购以及一年期央票，与此同时，稳定了半年的公开市场利率也是一涨再涨。
从单月情况来看，7月份公开市场到期资金为8155亿元，而本月央行回笼资金6650亿元，净投放1505亿元。这也是继5月、6月之后，连续第三个月实现净投放。进入8月的第一周，由于到期资金较多，央行继续加大公开市场操作的力度，本周共回笼资金2130亿元，但仍实现净投放330亿元。央行近期在公开市场操作上的节奏十分清晰，基本上保持两周净投放、一周净回笼的态势。
而对于接下来的第三季度，中国债券市场分析报告预测，三季度央票发行量将较二季度有较大增长，约在2万亿～2.3万亿元，对冲三季度内到期的16125亿元央票，央行将实现资金净回笼。
公开市场操作利率也一路上行。央行数据显示，截至7月末，28天期正回购、91天期正回购和3个月期央行票据操作利率分别较年初上升22个、14个和28个基点；1年期央票自7月9日重启以来，发行利率也累计上升近20个基点。
交通银行《2009年下半年债券市场展望报告》预计，1年期央票利率到年末将逐步达到2%左右的水平，货币市场利率也会逐步上升。
此外，央行在公开市场操作上一个新的动向，也在引起业界关注――在前述央行报告中，央行提出公开市场操作要创新工具。对此，一银行业内人士告诉记者，这一创新工具，很可能就是五年期央票；但要创新五年期央票，首先必须重推三年期央票。
据了解，目前央行调控流动性的市场工具期限顺序通常为三个月、半年期、一年期以及三年期央票。其中三年期央票是对流动性锁定时间最长的品种。2007年为收紧流动性，央行一度加大三年期央票的使用力度。但2008年为抗击金融危机，三年期央票停发。
业内人士认为，重启能锁定长期流动性的工具成为调控的必然选择。
第二条路线则是从规则层面和窗口指导层面，进行的“动态微调”。
据业内人士透露，有迹象表明，监管部门正在试图灵活运用多种货币政策工具，建立健全与新增贷款超常变化相联系的动态拨备要求和额外资本充足要求，引导货币信贷适度增长，增强可持续性。
而本报记者本周已经从地方银监局证实，银监会确实对中小银行开始“窗口指导”，要其将资本充足率维持在12%的水平。
最引人注目的是，银监会近期还连续下发了《固定资产贷款管理暂行办法》和《项目融资业务指引》，并对《流动资金贷款管理暂行办法》征求意见。上述三个办法均是通过完善贷款的全程管理、通过受托支付的方式防止银行信贷资金被挪用。银监会还表示，针对个人贷款的管理办法也正在起草当中。
银监会的“连环三箭”，已经给市场以异常明确的信号，表明监管层对银行贷款是否进入股市和大宗商品市场的关切。
这对流动性推动的股市来说，无疑是一层浓重的阴影。
动态微调与流动性变化
可以肯定的一点是，在“动态微调”之下，下半年流动性必然不会再如上半年那般泛滥。
有业内人士预测，今年全年的新增信贷有可能落在10万亿内。“新增信贷不可能超过10万亿，如果超过这个水平，明年的工作会很难做。”
今年上半年，银行业累计新增信贷已达7.37万亿元，远超政府设定的全年新增贷款下限5万亿元，急速扩充的流动性如同抵御经济危机的中流砥柱，但如此高速的信贷增长确实超出常态太多。
央行表示，自2009年以来，货币信贷增长较快，适度宽松货币政策得到了有效传导。截至上半年，广义货币供应量M2增长28.5%，分别比上年末和一季度高10.6和3个百分点。狭义货币供应量M1增长24.8%，分别比上年末和首季度高15.7和7.8个百分点。
“第三季度每月新增信贷可能会恢复到正常时期的水平。”上述业内人士解释说，所谓正常，即每月3000亿~4000亿的新增信贷。而这一水平与上半年相比可谓回落较多。
不仅如此，央行报告还显示，目前部分国家的政府和央行已开始研究包括量化宽松货币政策在内的危机应对措施的退出策略。
其中提到，一是关于退出时机和力度的把握；二是关于退出工具的选择，除逐步缩小应对危机的数量型工具规模、适时运用常规工具外，也可以考虑创新其他工具，以保证在经济复苏时既可以较快地回收大量流动性，又不会使信贷市场发生较大波动。
兴业银行资深经济学家鲁政委撰文指出，央行报告中的信息暗示，刺激政策退出的启动也将保持全球一致行动模式；美国对退出的态度将在很大程度上决定包括中国在内的其他主要国家退出的启动时机；美国在经济增长环比转正、失业率见顶回落的两个条件满足之后，可能很快就会启动退出。他预期，大致在明年第三季度前后，我国可能启动加息进程。
鲁政委认为，信贷问题将是明年中国经济稳定运行的最大挑战。货币政策转向“动态微调”，信贷问题受到央行高度关注，尽管仍然强调“适度宽松”，但年内信贷和流动性收紧的趋势已无法逆转。
其实不用专家多讲，敏感的市场已经充分反映了一切基本面信息的悄然变化。正是因为这种可能无法逆转的流动性收缩的“紧箍”，紧紧套在本周股市的头上，因此，连续的盘中恐慌性跳水，多条均线被跌破，正反映了投资者当前的一种莫名焦躁的心态。
当“动态微调”成为必然，前期过度的投机行为，是时候该修正一下了；狂热的幻想，也是时候该清醒一些了。
|
| |
|
| |
|
| |
|
|
|
|
|
