| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年02月20日 07:44 |
作者： |
刘钦仁;刘正民 |
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本次经济危机似乎是一轮经济发展长周期的最后阶段。依靠美国政府史无前例的财政和货币刺激政策的帮助，美国事实上正在经历一场比“大萧条”温和，但又比战后历次衰退更严重的“小萧条”。
康德拉季耶夫长波理论
康德拉季耶夫是苏联经济学家和统计学家。他于上世纪20年代发表了《经济生活中的长波》，在大量实证研究的基础上确定资本主义经济存在周期性的长期波动，创立了长波理论。康德拉季耶夫提出，在资本主义经济中，除了存在通常所说的7年到11年的商业周期之外，还“存在着一个平均长约50年的长期波动”。
他的理论预言了世界经济将在上世纪30年代陷入严重衰退，而世界经济随后果然滑入了大萧条。长波理论由此引起人们注意。后来，研究者们又将上升期细分为增长期（春天）和衰退期（夏天），下降期细分为增长期（秋天）和衰退期（冬天）。
然而，直至今日，经济学家们对长周期是否存在，长周期日期的界定以及长周期产生的原因仍存在争议。
在过去的200多年里，物价最明显地呈现长周期循环。春天开始温和的通货膨胀，通货膨胀在夏天飙升并触顶，通货膨胀在秋天重新趋于温和，并在冬天陷入通货紧缩。另一方面，春天和秋天的经济增长较为强劲，而经济体在夏天和冬天总是陷入长期的萧条，经济衰退在春天和秋天往往比较短暂和轻微，而在夏天和冬天比较持久和严重。
金融海啸是怎么酿成的
上一轮长周期在上世纪30年代进入冬天，即大萧条，并引发第二次世界大战。战后，世界经济进入本轮长周期，从二战结束后到上世纪60年代中后期，流水线大规模生产技术得到了广泛应用，带动汽车、航空及其他相关产业迅速发展，春天的高增长和温和通胀标志着战后恢复的黄金岁月。这一阶段，实际投资收益率持续上升，实际工资也高速增长，投资和消费联手带动经济前进。
进入上世纪70年代，通货膨胀开始失去控制，实际投资收益率为负，投资无利可图。缺少了投资，实际工资增幅开始持续下降，消费也开始不振。全球资本主义经济陷入滞涨。高通胀、低增长和一系列局部战争（越战、中东战争、阿富汗战争）是这个年代的特征。
随着美联储为首的各国央行以经济严重衰退（1980~1982）为代价强压下通胀，全球经济进入了秋天，又是一轮高增长期。实际投资收益率飙升，投资活动从新旺盛。“咆哮的80年代”像极了大萧条前的“咆哮的20年代”，股市连创新高，房地产价格持续攀升，私募股权投资杠杆收购占满头条。然而，由于提高生产率的新技术的开发和应用，实际工资增长依然萎靡。缺少了消费，仅靠投资拉动的经济似乎不可避免地滑向萧条。随后上世纪90年代早期“没有就业的经济复苏”也似乎预示着全球经济进入冬天。
可是，苏联解体和中国、印度的改革开放向全球资本主义经济体释放出大量的劳动力，导致劳动力相对价格的下降以及资本相对价格的上升，使得原本趋降的实际投资收益率维持在高位。投资活动如同注入强心剂一般再接再厉，并将秋天（上世纪70年代末至80年代）发展出的信息技术提前进一步开发和大规模应用。
另一方面，日本泡沫经济的破灭和欧洲经济的不振以及随后的亚洲金融危机使得大量国际资本涌入美国，推高美国的金融资产价格。由于大规模的资本账户盈余，美国的贸易赤字开始急剧恶化。大规模的资本涌入，推高了劳动力的相对价格，实际工资增长突然从长期下降开始飙升。在收入效应和财富效应的双重带动下，美国消费者开始无度消费，储蓄率从之前长期平均8%左右暴跌到零。
然而，新技术大大提高了生产率，却进一步压抑了劳动者的薪酬，实际工资增长在暴增之后无法持续，再次陷入停滞，消费需求因而赶不上投资，使得这一轮经济发展（所谓的新经济）仅仅成为投资拉动投资的死循环而非投资拉动消费的一个新的经济增长长周期。
冬天还是在2000年纳斯达克泡沫崩溃后如期而至。可是，在2003年出于对通货紧缩的担忧，在格林斯潘带领下的美联储决定将目标利率维持在1%的低位很久，硬是吹出一个房地产的大泡沫来支撑美国的消费，并留住了外国资本，使美国的贸易赤字得以继续恶化。
于是，靠着继续大手大脚花钱的消费者和房地产泡沫，美国经济没有在2001年后陷入通货紧缩和长期衰退。无奈，形势比人强，该来的躲都躲不掉。随着房地产销售在2005年触顶和房地产价格在2006年触顶，由房地产衍生的资产证券化产品市场开始崩溃，点燃了流动性紧缩的导火索，并引发全世界金融资产的大崩盘。
长周期里的投资策略
21世纪初，乐观的股市投资者们出了一本叫《乐观主义者的胜利》的书，回顾了过去101年的投资回报，并高兴地指出，在20世纪美国股市的年平均收益率达5%，战后更是高达8%。今天，悲观的分析师们又提出“失去的十年”，因为过去十年股市的投资回报率是负的。可是，如果我们将视野放得更宽，我们就会发现，股票和国债的长期投资回报率都存在明显的长周期。
股市的长期实际收益率在春天和秋天达到最高，而在夏天和冬天跌入谷底。同样，国债的长期实际收益率在夏天达到谷底，并在秋天达到顶点并开始在冬天和春天下降。所以，在春天和秋天购买股票，冬天购买国债似乎是理想的投资策略。那么夏天呢？高通胀时期购买石油、大宗商品和贵金属保值是常识。
美国政府近万亿美元的财政刺激计划能够救美国吗？也许。大量研究表明，罗斯福新政并没有直接将美国经济从大萧条的泥潭中拉出。可是，新政和随之产生的大量财政赤字导致人们的预期从通缩转向了通胀（因为政府只能印钞票来给赤字买单），降低了实际利率（名义利率与通胀预期之差），从而带动了投资活动的恢复。
一个新的经济长周期需要的是大量资本存量的毁灭和大量富余劳动力。私人部门其实已经在“看不见的手”的指引下大规模裁员以及大量抛售金融资产。世界各国相继出台了一系列的救市措施，尽管不可能马上见效，但新一轮经济长周期的基础正在铸成。
（作者单位分别为：美国保德信集团金融分析师、上海复聚卿云投资管理有限公司董事长兼复卿基金执行合伙人）
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