零售行业的发展历程
　　1980年-1990年（封闭期）：改革开放初期，中国处于计划经济时代，零售市场尚处于呈现单一业态形式的萌芽阶段。该阶段商品稀缺，供不应求，卖方占主导地位，实行以统一分配制度为主的消费模式。当时的零售企业主要以国有企业为主，缺乏强烈的竞争和创新意识。其中1988-1992基于严重通胀的影响，出现了长达5年行业整体调整。
　　1991年-2001年（转型期）：随着中国经济体制的逐步开放，改进和完善，零售企业也迎来了一个全新的发展局面，从单一的国有所有制结构转变为多种所有制共同发展的格局，外资，私营的快速发展逐渐替代了国企，联营的垄断龙头地位。1991年第一家外资零售企业（八佰伴）在中国落地生根，这一标志着中国零售市场正式向世界敞开大门，随后的黄金10年，世界各国的零售商们纷纷开始了在中国的扩张之旅。
　　其中1998-2000基于东南亚危机的影响，行业出现了2-3年的短暂调整。
　　2001年-2010年（纵横拓展高峰期）：中国加入世界贸易组织之后，迎来了中国的第二次“改革开放”潮流。这一次不仅为国外零售企业全面进攻中国提供了契机，同时中国的企业也向世界迈进了一步。借力于信息网络技术的普及和流通领域的完善，目前中国的零售业呈现多业态（百货，连锁店，专卖店，仓储店，便利店，购物中心，奥特莱斯，电子商务（B2C，C2C）等）协同发展的趋势，彻底颠覆了改革开放初期的单一业态结构。中国目前已成为全球零售业最具发展潜力的国家之一。
　　在城镇化消费升级和工业化产品细分的双轨助推下，我国零售行业在经营手段、经营定位、经营模式和经营战略四方面已经实现了行业的阶梯式升级。但由于区域经济发展差异较大，所以整体呈现多元化业态并行的格局，基于我国日趋攀升的基尼系数和收入分配体制改革，按照商务部最新的业态划分标准，面积在2000平米以下的超市及专营店和建筑面积在5万平米以上的购物中心，将成为行业发展的两个增长极。
　　实际上各种专业店的主营品类都是从传统的百货店中逐步分化出来的：大渠道、大物流是解决百货业资本、劳动力、技术密集、成本压力大的根本途径。从最先分化出家电品类中国美、苏宁的崛起；到广州娇兰佳人化妆品瞄准“国美模式”的渠道革命；现如今打出“钻石量贩”招牌的每克拉美计划在未来5年中将至少40%的珠宝营业额从商场剥离。服装、酒水、汽车等能否复制“美苏”模式的争论也一直在继续。
　　但是随着购物中心业态的大型化、综合化、主体化的趋势愈演愈烈，其经营的核心要素——招商就有赖于与专业店的再度融合以覆盖巨大的投入资本。两者呈现合久必分、分久必合的轮回趋势。以发端于美国的购物中心为例，其发展的第二阶段（20世纪60年代至90年代初，约30年）属于快速增长期，购物中心数量净增长711%，年环比增长率7.2%。在这一阶段，购物中心的快速发展还推动了品牌专业专卖连锁经营的发展。在购物中心经营的80%以上的店铺，都是专业品牌连锁店。
　　
影响零售业发展的宏观因素分析
　　内涵影响影响因素之一：CPI
　　对于零售企业而言，收入增速可以分解为量和价两方面。量贡献的主导因素包括商业地产供应、促销活动、黄金等品类旺销等，价则包括CPI、成本转嫁能力等。过去10年，CPI指数波动经历三个完整周期，零售板块主要的受益期均处于CPI上行阶段，零售行业均于先于通胀5个月左右见顶，在CPI见底前反弹。
　　CPI对各个业态的逐级影响实质和相关业态目标客户的价格敏感性呈正向关系：超市作为刚性消费品，价格敏感性较高，在通胀的初期阶段就基于较短的传递路径被感知，主要表现为量主价辅的提升轨道；百货行业具备一定的可选消费性质，一方面价格敏感性相对较低；另一方面由于其固定资产比例占比较大而对价格波动呈现一定的滞后性，温和通胀期间则呈现价升、量辅的受益格局；对于可选类的专业连锁而言，其以高端消费品主导的产品结构对价格的敏感性极低，通胀发展至中后阶段使得中产阶级、富裕阶层对保值的诉求加强，从而将全面拉动可选连锁类企业的销售，虽然该阶段各项租金、人力、原料成本均已全面高企，但高端奢侈品消费的属性使得其具备较强的成本转嫁能力，从而获得了以量补价的通胀红利。
　　回顾过去十年的中国经济，可以称之为高增长、低通胀的黄金十年：GDP年均增速在10%左右，从2001至2011年，名义GDP累计涨幅为280%左右，而CPI的累计涨幅只有22%，PPI的涨幅为24%。服务价格快速上涨的源动力主要取决于政策红利下居民收入提高引致的服务需求和人口红利的逐步减退引致的服务供给缩量，即整体上供不应求的格局。
　　从美国的CPI构成数据上来看，剔除食品和原油后的核心CPI在1980的阶段性顶点与其他商品与服务价格指数十年间近乎翻番的涨幅不无相关，而以此为转折点，在随后的1983年达到自身的顶峰后就开始了长达20年跑赢核心CPI指数的走势。相比之下，我国服务价格的增长长期滞后于食品价格，而其相对较小的权重占比也很难对CPI构成足够的影响。但2010年开始服务价格的小幅攀升态势已经较为明显，同比涨幅逐月扩大，并于今年年初达到了4.6%的月度增速高点。目前，我国服务类消费大约只占消费总额的1/3左右，与美国服务类消费2/3的占比相距甚远。延续台湾地区及发达国家的轨迹，过去20年服务消费的份额整体呈现稳步上升的趋势，随着我国后人口红利时期的逐步拉近，服务价格必将走出一波“估值修复”的行情。
　　内行影响因素之二：国内生产总值和居民消费水平持续高涨
　　1951年的国内生产总值（GDP）为679亿元，改革初期，1980年的GDP为4545.6亿元，2011年的GDP则达到了471563.7亿元）。改革开放30多年来，中国的经济得到了腾飞的发展。1980-2011年之间，GDP的平均增长速度为16.23%，明显高于同时期其他国家的平均水平。
　　通过发达国家零售行业的发展逻辑来看，各种业态的演进与人均GDP的关系较为密切。我国目前的人均GDP已经达到3700美元左右，踏寻欧美发达国家行业零售业态的演变轨迹，诸如购物中心、便利店、家庭用品专卖店等业态已经具备快速成长的土壤。工业化迅猛发展对与制造业直接对接的专业连锁业态产生了积极的拉动作用，由此而引致的中国购物中心有可能比其它同样处于引入期的业态更先进入成长期。
　　零售政策逐步完善
　　随着社会分工的日益完善和商品流通规模的不断扩张，流通的正负外部性逐渐凸显。一般来说，一个城市的流通越发达所引发的负面影响也越大。流通政策的制定有利于减少外部影响的负效应，引导零售业朝健康的方向发展，其中主要包括“法律类”和“行政类”政策的颁布与实施。政策在08年金融危机前以规范零售市场主体及市场化推进为主，08-09年的政策则在金融危机背景下以逆市促消费为导向。
　　
零售行业的整体发展轨迹
　　经济总量的持续高速增长不仅改善了居民的生活水平，同时也提高了生产效率，极大的丰富了社会产品。供需双方的共同增长带动了整体社会经济水平的高涨和繁荣，进而为零售业的发展提供了丰富的土壤。社会消费品零售总额在1980年至2011年31年间扩大了近85倍，中国的零售市场蕴藏了强大的消费潜力。
　　零售行业ROE历年来呈稳定上升趋势
　　零售行业的ROE从2001年的4.3%一路升至2011年的14.6%，这一趋势主要归咎于四个上升因素（毛利率，产品周转率的提高和高速的外延收购扩张）和两个下行因素（费用率的提高和经营模式的转型）相互之间博弈的结果。
　　上行因素中起主导作用的是毛利率的提高：中国近20年的平均毛利率为16.73%，一直处于低位，2006年以后，跑马圈地后高峰阶段引致的议价能力提高使毛利出现小幅上涨行情，成为ROE上涨的主要贡献力量；另外2000年连锁化经营的转向和外资加速外延的双重转机下，主要受益于机制改善，基于外资学习效应引致的供应链改善，信息系统升级，存货周转及相应的总资产周转率延续了近10年的整体上扬态势，仅在近三年高位小幅回落；此外管理费率2001年以来的高位下行十年也为成为利润杠杆提升的重要辅佐；
　　而在下行因素中影响最大的经营模式的转型，2008年金融危机以后，租赁费用大幅上涨迫使零售商开始向以自建物业为主的经营方式转变，从而使得总资产周结束了过去21世纪初期十年的稳步上升态势；同时行业的定增、配股、发债高峰集中制09-11年间的行业业绩高峰期，募投项目以横向扩张为主，包括外延、收购、整合、模式转型的跨区、跨业态直接、间接扩张，也一定程度上降低了权益乘数在近五年单边上涨的幅度；而销售费率在规模效应逐步发挥的过程中对ROE的负向影响较为缓和。
　　较欧美成熟市场的零售行业而言，我国零售行业ROE未来还有很大的提升空间和上升潜力。1、零售行业产业资本的增持高峰发生在2008年末-2009年初的外围环境悲观预期和公司基本面趋势背离的阶段，凸显了逆势操作的市值管理特点；2、在2010-2011年行业的高速外延期，即业绩压力区，更是开始了一轮股权激励的高峰，为利润杠杆的进一步释放提供了机制保障；3、2011年三季度以来的行业景气下滑，大股东增持则多发生在企业自身的资本密集投入期，为零售行业内外兼修的双向拓展奠定动力基石。
　　零售整体外延模式分析---整体性跑马圈地或步入平稳期
　　零售行业的外延之旅从2001年开始进入萌芽期，2002年以王府井、天虹商场、大商股份为代表内资百货企业开始试水跨区扩张，苏宁电器也在2003-2004年之间开始决策全国连锁战略。2004市场对外资开放后，带动了以上代表企业进入快速外延发展的初始期，2006-2010处于扩张高峰。08年金融危机伊始，大部分零售企业的外延战略均相对谨慎，而09年底至10年初愈演愈烈的住宅地产调控无疑为商业地产的春天谱写了序曲，也同时为零售企业提供了快速扩张的契机，跑马圈地、渠道下沉成为近几年不变的主题。
　　然而对于单个细分业态而言，这种高速且连续的外延持续其预计不会超过4-6年。而对于单个企业来说，30-50%的高峰连续外延扩张或只能维持3-5年。我们这里强调的连续快速外延实限指的是单一业态单一企业（区域范围内），之后不是外延停滞而是环比平稳。以台湾地区较为成熟的超市业态为例，台湾地区超市业尤其是大型量贩店和便利店自1977年开始发展迅速，其中大型综超1995-2001年期间增长迅速，但在2001年达高点后增速有所放缓，占现代零售比重逐年下降。西尔斯高速外延的态势集中在1927年—1932年，随后的增速就开始明显滑落。各个业态外延的上限边界和速度基于发展阶段的不同有一定区别：超市业态整体的发展阶段早于百货业态10年，专业连锁业态处于两者之间，分业态来看：百货企业高速外延的标准是每年5家左右、超市是30家以上、专业连锁是50-80家。我们预计虽然纵横式外延依然占据主流，但从同比增速来看，2012年开始将逐步步入平稳期。
　　结合整个业态的融合化、两级化趋势，粗放式的跑马圈地或逐步被融合化的综合体开发、精细化的专业业态的外延所抵消直至替代。对于超市和家电连锁业态，考虑到外资前期的大量潜伏，大卖场空间已经较为有限，发达城市的便利店、社区超市和三四线城市的紧凑型卖场将是渠道拓展的两极化主线，这一外延趋势以步步高、永辉超市、新华都为代表；而基于百货企业对商圈较高的要求，其外延发展的空间则以综合化、大型化为主，出于资金、人才和物业的限制，该外延趋势则速度相对缓和，以文峰股份、欧亚集团、银座股份为代表。
　　我国现阶段较低的行业集中度使得整个行业处以融资、并购、战略布局为主题的跑马圈地仍将在一段时间内持续。我国超市、百货的并购则主要集中在国内。而在全球一体化的趋势下，对于品牌制胜的可选专业连锁而言，国际化战略通过借力发展往往能够获得先导性、差异化的资源和诸如管理、物流软实力方面的经验，从而站在了更高的全新起点。

零售行业演进：向着效率提高的方向前进
　　我们通过研究零售行业的演进发现，零售行业的演进过程就是供应链效率提高的过程。效率是时间和成本的函数（效率=f（时间，成本）），每次的业态演进总是效率更高的业态在竞争中生存下来并壮大了。
从行业角度：效率体现为渠道冗余不断减少
　　随着技术进步和流水线大规模生产的出现，消费品逐渐从供不应求发展到供过于求，流通渠道上权力的天平逐渐从制造商转移到消费者，供给端竞争越来越激烈，渠道作为供给端的一环需要不断提高效率而获得竞争优势。我们看到，在竞争中，供应链呈扁平化趋势，中间渠道越来越短，渠道效率越来越高。
从零售商角度：效率体现为成本更低
　　我们在研究全球零售行业演进的过程中发现，零售企业追求的目标是成本更低的获得更多顾客流量，更高购买率，和更高顾客忠诚度（忠诚度带来更高的客单价和重复购买率）。
　　随着社会发展，零售业态的首先变化，是找到“人在哪儿”，以提高顾客流量。人们从农村进入城市，从城市进入互联网，从互联网进入移动互联网，业态只有相应变化才能最高效率的获得顾客流量。
　　供小于求且通讯物流基础设施不够发达的时期，以低成本获取顾客流量为竞争目标：在19世纪和20世纪交际之时，生产力尚不发达，零售消费领域奉行生产驱动需求的模式，因为消费需求的增长快于供给的增长，消费者是价格的接收者，可选择的商品并不多。生产商无需对消费者进行太多研究。全美的零售渠道和所有的基础设施一样，仍处于起步阶段。优秀的零售企业把握住一个核心原则--找到人群聚集的地方，推销商品。比如西尔斯的农村邮购业务，梅西的城市百货商场。
　　百货商店以更低成本聚集了更多人流。20世纪初，美国城市化进程中，百货商店成为不断增长的城市人口聚集的地方，比邮购目录获取顾客流量的成本和时间都短，效率大大提高，逐渐取代了邮购目录。邮购目录销售方式获取消费者的方式是马匹运送邮购目录到消费者家里，在消费者勾选后，在将消费者需求信息带回去，周转期较长（时间成本高）、运送成本也较高。而百货商店可以聚集大量人群，且对消费者需求信息的获取更及时。
　　邮购目录需求信息的增加是以马匹量的增加为代价的，而一个百货商店人流量的增加在一定范围内边际成本几乎为零。
　　邮购目录业务介绍：2000万人口中65%住在乡村和小镇，获取商品和服务的机会和途径非常有限，每月一次的长途跋涉进到最近的城镇才能购物，而且商店里商品的价格都不便宜。正因为如此，西尔斯公司借助在刚发展起来的东西部铁路系统沿线修建大型仓储中心，发展邮购业务。在农村消费者难得获得商品和服务之时，在家中即可以通过长达500页的商品目录，其中竭尽包含一切，从摇篮到坟墓的满足所有需求，一个电话本大小的小册子上包含20万种不同的商品信息，并附有6000幅平版插图。在那个时代，西尔斯公司开创的仓储方式以及高效的运作流程就是一场供应链革命。
　　百货商店介绍：由于人们纷纷涌入城市，百货商店在美国的城市中也开始诞生，其中包括1858年在纽约成立的梅西百货。百货商场充分利用生产的社会化分工提供广泛的商品选择，明码标价和不满意退货策略提高顾客忠诚度，城市中心的地点优势提供舒适的购物环境取得了迅速发展，是战后美国兴盛的购物中心的前身。由于零售渠道缺乏竞争，而需求增速远远大于供给，百货商店拥有多样商品的强势定价权，有足够的利润空间承担附带的娱乐设施费用，导致百货商场同时具有娱乐功能，比如儿童娱乐场所，时尚秀，餐馆等。
　　从消费者角度：效率体现为犯错成本降低
　　对于消费者来说，总是需要消费需求更精确的被满足，买到性价比最高的东西，也就是降低犯错成本。我们认为，供应链效率的提升（效率=f(时间，成本)）才能帮助人们最快最便宜的获得最想要的东西。我们在前一篇报告《寻找无边界扩张的行业》中已经论证，零售业的演进实质是供应链效率不断提高的过程，表现为：供应链可以获取更多的需求信息，更精确的分析需求信息，更快的反应（满足）需求信息，从而降低时间和成本，提高效率。