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利用股指期货 直通策略蓝海

华泰长城期货研究所尹波
  
  2010年以前,投资者要想在A股投资获利,往往只能采取买入并持股待涨的交易策略,而在市场下跌之时,则只能空仓以规避市场风险,交易策略相对简单。但融资融券和股指期货的推出,彻底改变了上述单向的操作模式。融资融券和股指期货使得投资者不仅可以通过买入做多赚钱,还可以通过卖出做空获利,此外,投资者还可以通过丰富多样的策略组合构建相对中性的头寸获取低风险的稳定收益。可以说,2010年4月16日正式上市的股指期货和略早推出的融资融券业务,大大丰富了投资者的策略选择,很好地扩展了投资者所面临的有效边界。一般而言,股指期货的基础交易策略可以概括为趋势投机、套利、套期保值和Alpha策略,当然,投资者还可在此基础上设计更为复杂的投资策略以匹配各自的风险偏好。
  股指期货的趋势投机交易策略,包括买入做多和卖出做空,即多头投机和空头投机。在投机交易中,交易者期望获取买卖价差以达到盈利目的。假如当前沪深300指数点位为2200点,相应的主力合约IF1212(主力合约即交易量最大的挂牌合约)的点位为2210点,投资者综合分析了各种因素之后,认为市场还将延续下跌趋势,于是便在2210点卖出IF1212,建立空头头寸,如果后市继续下跌,IF1212下跌至2100点,投资者若在此买入IF1212平仓,每手合约便获利110点(货币价值为110×300=3.3万)。如果考虑到杠杆因素,则收益率是极为可观的。多头投机与此类似,只是方向正好相反,投资者低位买入,待期指上涨后卖出平仓获利。在股指期货投机交易中,投资者一定要注意,股指期货的杠杆交易在放大收益的同时也会放大亏损,因此,积极的风险管理和止损是必不可少的。
  股指期货套利主要包括期现套利和跨期套利。套利是指当内在价值存在着稳定关系的资产,其市场价格偏离这种稳定关系时出现的无风险获利机会。一般而言,在套利交易中,卖出高于合理价格的资产,买入低于合理价格的资产,由于两种资产具有相同的内在价值,在上述交易中投资者持有的资产并没有发生变化,但是仍实现了获利。
  股指期货期现套利是指价格存在着稳定关系的期货与现货其价格关系偏离均衡关系时,同时在现货市场和期货市场进行相应操作的套利交易。期现套利分为正向期现套利和反向期限套利。跨期套利是指当两个或两个以上不同月份期货合约价格均衡关系被打破时,在期货市场进行相应操作的套利交易。以期现套利为例,一般而言,受到无风险利率、分红率、到期时间、交易成本以及冲击成本等因素的影响,不同的期指合约与沪深300指数之间的价差必须在某个合理的区间运行,如果超过该合理区间,则存在着套利机会。假定当前沪深300指数点位为2200点,而综合考虑多方因素后,IF1212与沪深300的合理价差应在(-20,15)内运行,如果期现价差向上超过15点或向下低于-20点,则存在着正向套利(卖期货买现货)或反向套利(买期货卖现货)机会,投资者通过相应的操作,便可锁定无风险的收益。跨期套利的操作与此类似。实际操作中,投资者可采用持有成本法、平均值法、协整模型法、历史模拟法等方法监测不同合约之间的价差是否超出了合理区间,当超过合理区间时,便进场建立套利头寸,买入相对低估的合约,而卖出相对高估的合约。
  股指期货套期保值是指通过期指交易,将股票现货组合的价格风险有效对冲,具体包括买入套期保值和卖出套期保值。套期保值的基本原理是利用期货和现货走势的高相关性,反向操作,以基差波动取代现货价格波动,降低价格风险。一般而言,买入套期保值的主体包括处于建仓阶段的新基金、在二级市场进行收购和兼并行为的机构、需将5%现金资产进行管理的基金公司等需要锁定融资成本的主体,而卖出套期保值的主体包括拥有限售流通股的投资者、需要支付红利的上市公司、持有股票已经获利丰厚但市场可能面临整体下调风险的投资者等需要锁定利润的主体。
  我们以定向增发投资策略为例来简单阐述期指套期保值。目前,采用定向增发投资策略的私募基金越来越多,但是,在像2011年和今年如此羸弱的熊市中,在长达一年的锁定期中,10%的安全垫显然无法为投资组合提供足够的保护,基金净值所面临的下行风险实际上是较大的,在这种情况下,基金管理者就可以通过卖出相应数量的股指期货进行套期保值进而有效对冲下行风险,比如,通过历史数据测算得出所持组合的β为0.85,则1亿元的组合需卖出价值8500万的期指合约,通过卖出套保,投资组合的系统性风险被大体规避。
  利用股指期货实施Alpha策略,其又分为普通Alqha策略和可转移Alpha策略。普通Alqha策略是指投资者利用股指期货对冲掉现货组合的系统性风险因子,进而获取该组合超额收益的过程。可转移Alpha策略是指利用股指期货复制某个基准指数构造Beta组分,并利用Alpha策略构造Alpha组分,从而获得超越基准指数收益的过程。普通Alpha策略和可转移Alpha策略的重点都是优选投资组合,即寻找Alpha,实际操作中,可通过股票型基金、精选个股、精选行业、套利组合和固定收益产品等获取Alqha。
  总体来说,股指期货是一种非常有用的金融工具,如果能够积极利用,则能够构建更为丰富多样的投资策略,扩展投资者的有效边界,使得投资者在同等风险下有望获得更高收益或在同等收益下所面临的风险更小,但是如果使用不当,则还会增加更多的不确定性风险。比如,套期保值的投资者最终转向投机,Alqha策略中精选的组合所获得超额收益有限甚至为负并进而拖累整体组合的收益率,导致在增加工作量的同时并没有提升投资绩效,尤其是在股指期货投机交易中,高杠杆在提供更高获益可能的情况下也可能导致投资者出现更大亏损。无论如何,在进行股指期货投资之前,投资者一定要对自己的风险收益偏好进行全面的评估,遵循深入研究、仔细计划、理性运作的操作纪律,这样才能更好地发挥股指期货的积极作用,取得更好的投资收益。
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