| 来源： |
摩根士丹利华鑫 |
发布时间： |
2011年05月23日 16:02 |
作者： |
张靖 |
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股票市场充斥着各种各样的投资者，每一个投资者都在根据自己所获得的信息去判断市场，再由判断形成投资行为。这里， 投资者获得信息是不同的，即使获得了相同的信息，而作出的判断也可能是不同的，然而市场的走势只有一个，那就是所有投资者群体交易行为的结果。分析宏观行业的各项数据、进行上市公司调研等等，建立各项信息与市场走势之间的关系是目前通用的方法。然而，从另一个角度看，既然市场走势是投资者群体交易行为的结果，那是否可以把握投资者行为规律，从这些规律中预判市场呢。其实，这两种方法构成了金融理论中两大重要流派，前者是市场有效理论，即资产价格是否能够充分反映相关信息；而后者近年来的研究热点——行为金融，即通过对投资过程中人的心理与行为的研究，发现资产价格与之相关的规律。
对于研究投资者行为规律,我们作了一些尝试。通过对大量高频交易数据的分析，发现投资者的行为还是有一定规律的。交易行为中几个关键的要素就是多空双方的交易价格、交易量、交易方向，而仅从这三个指标中如何分析投资者的行为呢？首先得知道谁是多空方，哪些交易是多方行为，哪些是空方行为，这里就需要高频数据提供更加详细和真实的信息。其次，多空双方的博弈效率对比（单位资金所能影响股价的幅度对比）显示了多空双方对应价位上的实力对比，交易过程中的实力对比是否给市场传达一些有用信息呢。具体点，当空方资金对股价的影响能力明显小于（大于）空方，是否给投资者带来心理压力，当这种压力达到不可承受之重时，是否预示着市场未来要上涨（下跌）呢？经过2005-2011 年对沪深300 指数成份股每个交易日的数据检验，这个规律真的有所体现，尤其是在2005-2006 年以及2009-2011 年之间的行情中，对于市场趋势的预判效果不错。
然而，在2007-2008 年的效果不理想，错过了2007 年几乎整年的行情，而又在2008 年下半年多次尝试抄底，结果可想而知。那是什么因素造成了2007-2008 年的结果与其他年份的巨大差异呢？与前面相同，我们还是从投资者心理来考虑这个问题。我们前面讲到，多空实力悬殊会对投资者造成不可承受之重，那不可承受之重究竟是多少，会不会随着市场环境的变化而发生变化呢？在大牛市中，即使多方短期内实力不济，但极为亢奋的投资热情势不可挡，不可承受之重的标准显然提高，这是符合逻辑的。根据这个逻辑，用市场资金宽裕程度以及行情相关的技术指标来描述市场情绪，据此对不可承受之重的标准进行动态配置，发现在2005-2011 年所有行情中取得了较好的择时效果——把握了2007 年整年行情，并在2007-11 月16 日卖出再到2009 年1 月12 日买入，其他年份的择时效果几乎没有变化。
目前还不能获得逐笔交易和报价的高频数据，在计算中仍然存在混淆多空交易归属的问题的可能性，但这个问题可以通过一些方法可以进行近似处理，使得分析结果更加贴近真实情况。
（全景网特约/摩根士丹利华鑫基金 金融工程和风险控制部 大摩多因子基金经理 张靖）
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