长城证券 阎红

　　股市维持震荡行情

　　在对四季度的展望中，多数基金认为，目前处于经济结构调整和转型期，国内经济增速难以预期大幅上升，指数难有趋势性机会，以震荡或结构性行情为主。经济是否能够稳定增长、美国QE退出步伐、三中全会政策预期、流动性是否充裕、新股开闸等，是四季度影响A股市场的重要因素。

　　对于四季度是否能够延续三季度以来的经济增速回升，基金出现分歧。持乐观态度的基金认为，中国经济增速有望逐步企稳，延续三季度以来的经济回暖。尽管通胀可能小幅回升，但企业经营环境将进一步趋好，企业盈利将趋于稳定，全年7.5%的经济增长目标有望顺利实现。而因美联储决定暂不削减QE，流动性宽松的低利率环境有望得以延续，这消除了新兴市场的部分短期风险。与此同时，国内改革的预期也提振了经济和市场信心，前期地方政府融资平台审计等压制市场的负面因素，也有望在四季度尘埃落定。

　　不过，持悲观态度的基金认为，三季度PMI的持续好转主要在于存货的短期调整，并不意味着经济已经开始进入新的周期，这种好转大概率在四季度会重新转为弱势，考虑到基数的因素，预计四季度难以持续三季度的经济强势，传统行业面临产能过剩和需求不足的处境在短期内还难以扭转，出口方面在四季度虽能维持回暖但却难有惊喜。而流动性方面，国外因QE退出的预期，全球流动性将转向紧张，而国内开始治理影子银行、地方融资平台及金融系统继续今年以来的风险排查工作，流动性也将会处在相对中性的环境中。

　　在行业和个股配置，基金普遍认为四季度处于经济转型期，行业景气分化仍会继续，很多产能过剩的传统行业处在去产能的过程中，盈利水平维持低位或呈下降趋势，而部分消费相关的行业或新兴产业将维持较好的增长水平。对于前期被热炒的题材股、透支业绩的高市盈率成长股，部分基金认为会面临较大的风险。

　　债券市场继续回暖

　　对于四季度债市发展，虽然因担忧四季度资金成本仍然较高和债券供给压力，部分基金对行情仍持有谨慎态度。但从占比看，基金抱以乐观或谨慎乐观的明显要比三季度增加，其认为四季度经济基本面有利债市发展，股市风险逐步积累有助资金流入债市，部分债券品种已具有配置价值。

　　乐观者认为，宏观基本面有利于债市，带动三季度经济增长的因素主要是补库存。虽然在正常情况下，经济的短周期补库存只会维持1~2个季度，预计四季度难以延续三季度的回升动，会出现回落的势头，但考虑到政府保底因素，经济很可能仅出现小幅回落。在资金供给上，考虑到四季度通常是财政存款大量投放的时期，在央行一直用逆回购的方式保持短期资金面相对宽松的背景下，四季度大概率将会保持中性货币政策。而美国QE退出因素，虽然美联储量化宽松政策逐步退出的预期存在极大可能性，但其退出的节奏仍有望保持温和。

　　与此同时，股市在四季度的调整也有助于资金流向债市，预期在经济增速回落的背景下，股票市场的风险会逐步累积，成长股在经历了迅速上涨后存在较大的回调可能。从投资角度上讲，在经过前期调整后，目前利率债的收益率绝对水平处于历史较高位置，具有配置价值。而对于微观企业财务状况恶化和信用事件冲击的担忧情绪，则有助市场恢复对高等级企业债的信心。

　　总之，在四季度对债券品种的配置上，多数基金关注利率债和企业债的阶段性机会。认为利率债的收益率绝对水平处于历史较高位置，具有配置价值，预期存在交易机会。而信用债虽然目前利差仍然较低，但绝对收益率已经具备吸引力，并且市场对于微观企业财务状况恶化和信用事件冲击的担忧情绪有望阶段性平稳，高等级信用债品种也会受到关注。