| 来源： |
投资者报 |
发布时间： |
2009年12月01日 13:47 |
作者： |
岳永明 |
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《投资者报》记者 岳永明
战胜市场是建立组合投资的目标之一，如何用低廉的成本实现这一目标是学术界和投资界一直研究的主题。指数化投资是低成本运作的重要方式，但传统的指数化投资往往很难战胜跟踪的指数。
在国际市场上，指数化投资逐步进入策略型的领域，基本面指数（Fundamental Indexation）创新性地以噪音市场假说和价格均值回归为理论基础，结合了主动投资和被动投资的优点，一经推出就凭借清晰的概念受到投资者的青睐。
基本面指数推出后在实证界和应用层面也获得了很好的反响。编制基本面指数的要点之一是筛选基本面指标，以取代传统的市值规模。这种衡量方法既有会计理论的支持，又有美国和其它发达国家历史数据的佐证。
基本面指数诞生四年
当前，国内外证券市场多以市值加权指数作为市场基准和市场影响力的代表。
假设市场总流通市值是1000万人民币，其中“股票1”流通市值800万人民币，“股票2”流通市值200万人民币。按照股票市值，在组合中“股票1”占80%的比重，“股票2”占20%的比重。
不难想象，市场是变化的，股票会随着人们的情绪被高估或被低估。传统市值加权型指数投资的局限性体现在――如果股票被高估，它会被动超配被高估的股票，同样的原理，它会低配被低估的股票。比如上述中“股票1”由于某种原因被高估了10%，而“股票2”被低估了20%，在其余条件不变的情况下，市场的总流通市值变为1040万人民币。此时，“股票1”的组合占比提升为84.62%，“股票2”的组合占比下降为15.38%。也就是说高估的股票被不断地加大权重，而低估的股票被不断地降低权重。当价格回归价值时，传统指数的收益会因它不可改变的局限性受到影响。
现实教训以美国思科（Cisco）公司为例。1997年互联网泡沫产生之前，思科在标准普尔500指数的权重为0.3%，而到了1999年，其权重上升到3%。尽管有部分投资者意识到了思科被明显高估，但是被动跟踪指数的传统指数基金，无法调整组合中思科的权重，也只能被动地投资于像思科这些被市场高估的股票。2000年互联网泡沫破裂后，思科的股价下跌超过70%，传统指数基金无一例外地遭受了巨大的损失。
正因为这一现象的存在，美国学者罗伯特?阿诺德等人2004率年先提出了基本面指数投资理论，并由旗下锐联资产管理公司于2005年推出相应基本面指数投资产品。基本面指数属于主动指数的范畴，是指数化投资领域的重大创新，也是指数化投资向策略型增强型发展的重要代表。
基本面指数投资策略，通过引入与股价无关的“基本面价值”计算权重来代替市值权重。经过理论与实证研究，该策略筛选出了与市场估值无关的几项基本面指标，包括公司的现金流，销售额，毛利、分红等，根据这几项指标的排序构造权重，并加以综合构建指数。通过估计价值权重在被动投资的过程中引入主动投资的成分，打破传统市值加权指数中投资权重与市值（股价）的关联，使上市公司的真实价值在指数中得以合理体现，从而使得指数的整体收益率得到增强。
超额收益跑赢市场
连明星基金经理彼得·林奇也感叹，只有少数基金经理能长期战胜市场。
数据显示，基本面指数投资策略在美国市场取得持续长期超额收益。从1962年到2008年，基本面指数只有在70年代末的Nifty 50泡沫、90年代初的生物技术泡沫和1999年的互联网泡沫中暂时落后于市值加权指数，在其他时间都获得了明显的超额收益。世界其他22个发达国家不同市场的实证研究也表明，基本面指数在发达国家市场上的优越性是稳固的。
在不同市场环境下基本面指数投资策略都能产生长期持续的超额收益，尤其是在发达程度低的市场，其超额收益更为明显。在美国市场，基本面指数投资策略产生的年化超额收益率为2.1%，欧洲市场为2.8%，日本市场为3.1%，全球市场达到了3.6%，而在新兴市场则达到10.3%。全球各地市场的实证资料也证明基本面指数的投资绩效高于传统市值加权指数。
产品规模已达320亿美元
截至2008年末，全球基于基本面指数投资策略的ETF和指数基金达到近50只，加州养老基金、诺贝尔基金、日本养老基金等著名机构投资者也成为此策略的重要机构客户。
目前，美国已推出包括多样化股票、行业性股票、美国海外股票等数十只基本面指数基金，其中以ETF形式为主。
在海外市场，基本面指数投资策略的资产规模在短短3年内发展至近320亿美元，是近年来规模增长最快的指数化投资产品。
基本面指数作为一种创新的策略型指数，也获得了金融理论界和产业界的多项大奖，如2005年威廉夏普最佳指数研究奖、2006年全球最佳ETF创新指数奖等。美国景顺集团(Invesco)采用基本面指数发行的ETF除了于2006年获得了美国金融杂志SmartMoney最佳ETF的奖项外, 也于2007年获得了第3届ETF全球年会最佳创新的ETF奖项。而法国兴业集团的Lyxor FTSE/RAFI Europe ETF 也于2008年获得 Feri Fund Awards (Germany) 特殊创新基金奖项。
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