封闭式债券基金作为场内交易基金，其交易价格受供求关系的影响，往往在一定程度会上偏离净值。去年9月，由于债市不佳，封闭式债券基金曾大幅折价，之后随着债市的回暖，在其后的一个多月内价格大涨，成为表现最好的基金。从近期封闭式债基的综合情况分析，价格走势明显弱于净值的涨幅，折价显著扩大，价值洼地再现。
债券基金历年收益分析
债券基金出现的时间晚于混合型与股票型基金，截至2011年末，共有8年的历史业绩。从平均的收益来看，在6年中取得正收益，只有2004年和2011年为负收益，但跌幅也都较小。
8年平均几何收益率为6.67%，如果剔除收益率最高的两年后剩下6年的平均几何收益率为3.83%。
数据来源：好买基金研究中心
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债券基金平均收益率 |
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8年平均 |
剔除最高两年后平均 |
剔除最低两年后平均 |
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算术平均 |
6.86% |
3.93% |
9.90% |
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几何平均 |
6.67% |
3.83% |
9.82% |
数据来源：好买基金研究中心 2004至2011
目前场内交易的封闭式债券基金主要分为两类，一类是普通的债券基金，往往有3年或5年的封闭期，期间不能申购赎回。另一类是分级债券基金，一般也封闭3年或5年，通过分级的方式分为低风险的优先份额（A份额）与高风险的进取份额（B份额）。
普通封闭式债券基金
目前市场上的12只普通封闭式债券基金目前全部处于折价状态，折价率基本上在-5%至-9%之间，剩余到期时间在1至3年左右。
我们认为，选择目前的时点布局封闭式债券基金，持有到期的策略可以在承担较小风险的情况下获取较高的收益。为此我们对这12只基金的到期收益率进行了两种情景分析，在情景1中假设债券基金平均年收益率为6.67%，即过去债券基金的平均收益率；情景2假设债券基金平均年收益率为3.83%，即剔除过去最高的两年收益率后债券基金的平均收益率。
在假设债券基金平均收益率为6.67%的情况下，基本上封闭式债券基金的到期年化收益率都在10%以上，其中，最高的华富强化回报持有期为1.51年，年化收益率12.24%，最低的招商信用添利也有8.98%。
在比较坏的情形下，如果债券基金的平均收益率为3.83%，则大部分封闭式债券基金的到期年化收益率依然可以保持在7%以上，还是具有较好的投资价值。
从封闭式基金与开放式基金的对比看，封闭债基由于不需要应对申购赎回，可以保持投资策略的一贯性，而且可以配置一些流动性较差但收益率较高的债券，因此平均收益率要高于开放式债基，往往年均可以取得1%以上的超额收益。这种情形下投资封闭式债券基金的收益率将比情景1和2中更高。
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普通封闭式债券基金预期收益率 |
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名称 |
成立时间 |
到期年限（年） |
净值 |
价格 |
折价率 |
到期年化收益率（情景1） |
到期年化收益率（情景2） |
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招商信用添利 |
2010-06-25 |
3.31 |
1.051 |
0.953 |
-9.32% |
8.98% |
6.47% |
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银华信用债券 |
2010-06-29 |
1.32 |
1.014 |
0.950 |
-6.31% |
11.53% |
8.63% |
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华富强化回报 |
2010-09-08 |
1.51 |
0.983 |
0.906 |
-7.83% |
12.24% |
9.27% |
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信诚增强收益 |
2010-09-29 |
1.57 |
1.001 |
0.931 |
-6.99% |
11.26% |
8.36% |
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易方达岁丰添利 |
2010-11-09 |
1.68 |
1.019 |
0.960 |
-5.79% |
9.96% |
7.16% |
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鹏华丰润 |
2010-12-02 |
1.75 |
1.020 |
0.952 |
-6.67% |
10.40% |
7.60% |
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交银信用添利 |
2011-01-27 |
1.90 |
1.004 |
0.914 |
-8.96% |
11.59% |
8.75% |
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工银瑞信四季收益 |
2011-02-10 |
1.94 |
1.011 |
0.942 |
-6.82% |
10.11% |
7.32% |
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国投瑞银双债增利A |
2011-03-29 |
2.07 |
1.005 |
0.915 |
-8.96% |
11.13% |
8.31% |
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建信信用增强 |
2011-06-16 |
2.28 |
1.026 |
0.940 |
-8.38% |
10.20% |
7.49% |
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广发聚利 |
2011-08-05 |
2.42 |
1.053 |
0.967 |
-8.17% |
9.69% |
7.07% |
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华泰柏瑞信用增利 |
2011-09-22 |
2.55 |
1.000 |
0.879 |
-12.10% |
11.68% |
8.91% |
数据来源：好买基金研究中心 WIND 截至2011-3-5
情景1假设债券基金平均年收益率为6.67%，情景2假设债券基金平均年收益率为3.83% 已考虑0.5%的交易手续费
封闭式分级债券基金
分级债券基金作为一类创新型的封闭式基金，通过将风险收益重新分配，分为为低风险的优先份额（A份额）与高风险的进取份额（B份额）。A份额享有固定收益，B份额获取扣除A份额收益后的所有收益，因此对于两类份额需要分别进行研究。
进取份额（B份额）
在对B类份额研究时，同样对母基金的到期收益率进行了两种情景分析，在情景1中假设债券基金平均年收益率为6.67%，即过去债券基金的平均收益率；情景2假设债券基金平均年收益率为3.83%，即剔除过去最高的两年收益率后债券基金的平均收益率。
由于目前给A份额约定收益率普遍较低，最高的海富通稳进增利A也仅为5.5%，其余大多数在4%至5%之间，因此当母基金的收益率达到平均6.67%时，通过杠杆放大，B份额的到期年化收益率非常高，全部在11%以上，最高的三只基金大成景丰B、博时裕祥B和泰达宏利聚利B的收益率分别为20.45%、16.22%和14.38%。
如果在比较差的情况下，当母基金的收益率只有3.83%时，由于该收益率低于A份额的约定收益率，此时需要从B份额的净值中弥补，因此持有B份额到期后年化收益率比较低，最高的是大成景丰B，为8.19%，最低的是鹏华丰泽B，年化收益率仅为3.01%。主要因为鹏华丰泽B的折价率较低，而对应的到期时间却较长。比较特殊的是海富通稳进增利B，该基金在封闭期末，如果基金份额净值大于等于1，基金净资产优先分配予增利A 份额的本金及增利A 份额约定应得收益后的剩余净资产分配予增利B份额。在封闭期末，如果该基金份额净值小于1，增利A 与增利B 分别以封闭期末本基金份额净值等于1 时两者的份额净值为基础共同承担亏损。因此投资者投资增利B时，如果母基金的约定收益率无法弥补A份额的收益，依然可以享受到折价带来的投资收益。
总体上看，在一般情况下，分级债基B份额预期的到期年化收益率普遍较高，投资价值显著，即使在比较差的情形下，去均能取得正收益，具有良好的攻守兼备特性。
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分级债基B份额预期收益率 |
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名称 |
成立时间 |
到期年限 |
净值 |
价格 |
折价率 |
到期年化收益率（情景1） |
到期年化收益率（情景2） |
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富国汇利分级B |
2010-09-09 |
1.51 |
0.985 |
0.978 |
-0.71% |
13.20% |
3.92% |
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大成景丰分级B |
2010-10-15 |
1.61 |
0.759 |
0.712 |
-6.19% |
20.45% |
8.19% |
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天弘添利分级B |
2010-12-03 |
3.74 |
1.003 |
0.855 |
-14.76% |
13.74% |
6.83% |
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泰达宏利聚利B |
2011-05-13 |
4.19 |
1.010 |
0.878 |
-13.07% |
14.38% |
6.54% |
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富国天盈分级B |
2011-05-23 |
2.21 |
1.039 |
0.965 |
-7.12% |
11.69% |
5.58% |
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万家添利分级B |
2011-06-02 |
2.24 |
1.011 |
0.920 |
-9.00% |
12.83% |
7.12% |
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博时裕祥分级B |
2011-06-10 |
2.26 |
1.036 |
0.896 |
-13.51% |
16.22% |
7.89% |
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长信利鑫分级B |
2011-06-24 |
4.30 |
1.072 |
0.933 |
-12.93% |
11.66% |
5.45% |
|
海富通稳进增利B |
2011-09-01 |
2.49 |
1.033 |
0.939 |
-9.10% |
14.33% |
3.71% |
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天弘丰利分级B |
2011-11-23 |
2.72 |
1.061 |
0.980 |
-7.64% |
13.03% |
4.37% |
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鹏华丰泽分级B |
2011-12-08 |
2.76 |
1.048 |
1.008 |
-3.82% |
11.06% |
3.01% |
数据来源：好买基金研究中心 WIND 截至2011-3-5
情景1假设债券基金平均年收益率为6.67%，情景2假设债券基金平均年收益率为3.83% 已考虑0.5%的交易手续费
从债券市场和利率分析，目前央行的宏观调控从原来的适当从紧转向稳健，去年年底开始至今已经两次下调了存款准备金率，但是鉴于目前CPI同比涨幅短期内无法明显低于3.5%的一年期定存利率，近期下调利率的可能性不大，但是CPI持续回落是大概率事件，未来定存利率有一定的下调空间。
利率下调将对B份额产生直接的利好。主要原因有两点：
（1） 目前大部分A份额都是和定存利率挂钩，并且定期调整，一旦利率下调，A份额的约定收益率降低，B份额可以享受到的剩余收益将增加。
（2） 利率下调将使债券收益率随之走低，债券价格上涨，母基金的净值也将水涨船高，对B份额也有利。
因此未来分级债券基金B份额的收益率或将更高。
好买基金研究中心
优先份额（A份额）
对于分级债基的A份额，主要分析有固定期限的产品，这类产品分为两类，一类的约定收益率是固定的，如富国汇利A和大成景丰A，还有一类是浮动的，如泰达宏利聚利A和海富通稳进增利A。固定利率的产品收益率比较明确，浮动利率的产品只能通过收益率曲线等方法进行未来收益的估算。
A份额的到期年化收益率确定性较B份额更强，富国汇利A和大成景丰A均有一年半左右到期，年化收益率在6.3%左右。相对而言，浮动利率的两只产品年化收益率较高，泰达宏利聚利A为7.6%，该产品的收益率随五年期国债收益率变动，如果未来五年期国债收益率下降，聚利A的年化收益率可能降至6.5%附近。
海富通稳进增利A的条款比较特殊，该基金在在封闭期末，如果基金份额净值大于等于1，基金净资产优先分配予增利A 份额的本金及增利A 份额约定应得收益后的剩余净资产分配予增利B份额。在封闭期末，如果该基金份额净值小于1，增利A 与增利B 分别以封闭期末本基金份额净值等于1 时两者的份额净值为基础共同承担亏损。因此投资者投资增利A时，虽然目前情况下估算出的到期年化收益率高达9.59%，但是确定性不如汇利A等产品，一旦母基金业绩不佳，增利A的收益可能不保。
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分级债基A份额预期收益率 |
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名称 |
成立时间 |
到期年限（年） |
净值 |
价格 |
折溢价率 |
到期年化收益率 |
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固定利率 |
富国汇利分级A |
2010-09-09 |
1.51 |
1.058 |
1.012 |
-4.35% |
6.37% |
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大成景丰分级A |
2010-10-15 |
1.61 |
1.056 |
1.011 |
-4.26% |
6.32% |
|
浮动利率 |
泰达宏利聚利A |
2011-05-13 |
4.19 |
1.037 |
0.882 |
-14.95% |
7.60% |
|
海富通稳进增利A |
2011-09-01 |
2.22 |
1.028 |
0.947 |
-7.88% |
9.59% |
数据来源：好买基金研究中心 WIND 截至2011-3-5
投资建议
封闭式债券基金总体上均有较好的投资价值，按风险从小到大排序，依次是分级债基A份额、普通封闭式债券基金、分级债基B份额。从收益率的角度看，高风险的产品的收益率要高于低风险的产品。
分级债基A份额的收益率在6%到7%左右，确定性较强。如果未来债券基金的收益率达到过去的平均水平，普通封闭式债券基金的到期年化收益率将普遍超过10%，即使在比较坏的情形下，到期年化收益率也将超过7%。分级债基B份额在一般情形下可以获取11%以上的到期年化收益率，部分产品甚至超过15%。在较坏的情况下，只要持有到期，也可以确保获取正收益，处于攻守兼备的位置。
