南方全球基金经理李浩东先生介绍2010年国际市场投资策略

    【主持人】欢迎回来。

    接下来是今天最后一个主题演讲，就是海外市场。大家知道现在中国经济和全球经济的关系是越来越紧密了，出口对于经济的影响是举足轻重，前面邱总提到了2009年出口对经济的贡献是负的，2010年还会这样吗？我们不妨和南方全球精选基金经理李浩东先生一起了解一下2010年的海外市场，有请李总。

    【李浩东】各位嘉宾，大家好！很荣幸能跟大家一起在这里探讨一下我们对2010年全球经济的展望，还有资本市场的一些投资机会。

    我们知道，过去两年在世界经济发展史中是非常不平凡的两年。美国的经济几乎进入了休克的状态。但是，在各国政府非常规的刺激下，各国的经济出现了“V”型反转，股市也出现了随之反弹。

    我们通过这张图回顾一下这两年各国股市和各类资产的表现（见PPT）。我们可以看出2008年跌落最大的是中国A股沪深300，然后在今年沪深300涨的也是比较多的，涨了95.1%。实际上拉丁美洲涨幅是最高的，涨95.7%；涨幅最小的是美国、欧洲，还有日本，当然了这三个国家在2008年的跌幅也比较小。在其他类资产当中，我们可以看到有几类资产在2007年、2008年、2009年都是没有下跌的，都是上涨的，全球的国债连续两年都是上涨的，另外黄金连续两年也都是上涨的，还有日元（货币）连续两年也是上涨的。

    风格和板块的情况看，我们看到，在今年周期性的行业，涨幅跑赢了防御性的行业，价值投资跑赢了成长投资，均值回归跑赢了趋势投资，中小盘跑赢了蓝筹大盘，还有高β跑赢了eβ的股票。

    展望明年我想从两个方面跟大家探讨一下：

    第一是宏观经济；

    第二是股票市场；

    宏观经济，因为这次金融危机是美国造成的，那么美国的经济衰退是否结束了，还有它的反弹怎么样？假如美国跟欧洲不行的话，能不能脱钩新兴市场？这是大家比较一致的看法了，就像邱总讲的：“意见一致的时候，往往风险是比较大的”的大家一致的看法，全球GDP在3.8%左右，成长比较快的是新兴市场“金砖四国”，可能是涨6%GDP，明年是复苏温和或者比较缓慢的是美国1.7%、欧洲1.3%，其中中国大家最看好，GDP上涨将近10%。这是通胀预期，大家认为明年通胀不会成为一个比较大的问题，在可控范围之内。

    那么我们现在在什么周期呢？就是在加息之前，但是开始要有通胀了，这个时期开始要重配股票了，经济下滑的时候那就超配现金。

    我们都知道全球的经济开始复苏，那么它有没有持续性呢？我们可以看到高盛的全球经济领先指标，现在是“V”型反转，而且动能还非常强劲，还没有放缓的迹象，还在加速复苏。

    消费者的信心，在各个国家，美国、欧元区、英国都开始反弹，而且各国的制造业指数PMI又超过50%，说明又在扩张了。

    从市场的角度来讲的话，高盛的金融压力指数我们可以看到不仅恢复到雷曼兄弟出事以前，而且现在是历史最好水平，所以从金融压力指数来看，这个对市场是非常有利的。

    各国的利率，我们都知道都属于历史非常低的低位。

    央行的流动性是非常充足的，我们可以看出来，“金砖四国”的流动性比G5，就是德国、美国、英国、法国、日本还要充裕，所以从流动性的角度来讲，对股市，对各类资产的价格也是非常有利的。

    通胀我们看一下，本来大家担心通缩，现在开始有通胀了。昨天美国报CPI，前天报的PPI，都比预期要高一些。石油的价格也开始反弹。

    对经济复苏最大的威胁在哪呢？就是失业率。美国的经济主要是消费，美国美联储做了一个研究，他就发现美国人的消费与什么东西最相关呢？与就业的相关度有95%。所以美国的就业能多快的复苏，这个是非常重要的。

    我们看一下历年来美国就业复苏的情况（见PPT），但是最近几次萧条的复苏都是无就业的复苏，1991年到2001年，现在我们处于这个地位。当然了邱总也讲了，假如就业复苏比较缓慢的话不见得是坏事，说明美联储继续保持刺激政策，而且不会过早的加息，这样的话对于各类资产还是有好处的。

    我们从领先指标来看，这个黄色的是ISM（订单指数），它是领先于就业指数的，我们可以看出来这个就业指数还在下方，但是根据订单的指数来看，就业会逐渐复苏，会变好。

    我们知道美国的经济衰退主要是房地产泡沫的破坏而造成的，这是10个城市的房地产价格指数已经企稳（见PPT），下面这个细的线是有期货，大家在期货交易市场上推断，这个已经企稳了，不会继续下跌了，美国的房市是见底。

    补库存美国还没有开始，所以在今后两个季度，我们觉得对美国经济刺激非常大。对中国来讲，会显示出来中国出口会非常强劲。

    从盈利角度来看，美国公司跟欧洲公司最大的区别，美国公司股东利益是第一的，经济一不好就裁员，降低运营成本，我们看他的运营成本已经降到历史最低水平，他很快就解雇人了，欧洲公司宁愿倒闭，也不会解雇雇员。在这种情况下，假如经济复苏的话，利润率上涨是非常迅速的，利润率提高是非常强劲的。

    我刚才也讲了，各国的经济复苏都是由于非常规的政府刺激造成的，也就是说在个人，还有企业去杠杆的过程当中，国家是升杠杆的。我们看到美国的财政赤字已经达到10%的GDP。

    这是美国众议院预算办公室的一个预算，美国的国债我们可以看到现在是8万亿，那么还会大幅上涨，美国的负债情况会继续恶化，最后会达到18万亿，美国的GDP现在是14万亿。

    美国还是比较幸运的，这是他发债的速度，他发债的速度大大增加，但是他的利率还是比较低的，所以借债的成本还是比较低的。假如他借债成本上来的话，那美国的这个游戏就没法继续玩下去了。

    亚洲的利率也是处于历史的低点。这里要重点提一下香港，我们可以看到香港的基础货币比美国还要充裕，所以下一个泡沫很可能就出现在香港，我们可以看到香港的楼市已经创新高了，这类资产已经创新高了。下面很可能股市也会创新高，另外会比A股贵，原因是全球投资者，欧美的经济模式长期增长出现了结构性的问题，为了追求增长他就会跑到中国来，但A股进不来，他就会去香港。另外从MMCI的中国权重配置来讲只占2%，但你要按照GDP来配的，中国占全球7%，所以国际资本应该7%配在中国才对了。要从增长的角度来看的话，中国的GDP增长比欧美快得多，所以配10%都不多，所以中国是被严重低估的。香港再加流动性这么充裕，所以很可能在香港出现泡沫。

    美国的复苏是比较温和的，全球的经济我们还是相对看看，原因是什么呢？原因是新兴市场，这是零售，我们可以看出来零售，新兴市场已经超过美国。所以大家以前说所有的消费是在美国，美国在拼命消费，但是现在是新兴市场取而代之了。

    从经济层面做一下小结。我们认为经济明显复苏，而且还会持续。各国央行的经济政策，还有刺激政策，在没有明显企稳的情况下，不会轻而易举撤出；通胀的话，在明年也没问题。这是我们对经济的一个小结。

    对股票市场的看法。

    股票市场现在又有人出来喊泡沫了，但是我们认为现在从动态市盈率和静态市盈率角度来看，处于历史的平均水平，离泡沫还有一定的距离。所以说你不能说它便宜，但是它绝对不是泡沫区间，还是处于历史的平均水平。美国的股票也是处于历史平均水平，所以也没有处于泡沫。

    这是瑞银的风险偏好指标，我们看大家比较偏好风险的资产，但是风险资产还存在比较大的溢价。在这种情况下，我们认为风险资产还有很大的向上空间，它要回到历史均值的话，还有利可图。

    从投资者的心态来看，美国VIX指数（统计指数），去年大家非常恐惧，恐惧指数也逐渐下降，现在基本上要恢复政策。

    还有一个我们看好股市的原因，就是业绩。我们认为牛市现在进入下半场，上半场主要是PE的扩张，下半年就是盈利的拉动，现在经济复苏，盈利紧接着也会跟上，所以下一轮的驱动力会是盈利。我们看这是全球盈利的预测。另外这边是分析师对盈利明后年都在上调，在悲观的时候都是下调的，现在开始上调。所以在下一轮的股市上涨，应该是业绩拉动的。

    还有一个现象，我们认为新兴市场会超越成熟市场。有人说新兴市场贵了，这个深色的线是新兴市场相对于发达市场市净率的比，历史上相对来讲是有折价的，但是现在是溢价，有人说现在是不是泡沫了？我们说不是，因为跟成熟市场相比ROE比成熟市场好很多，另外加上它的成长性，所以我们认为新兴市场对发达市场的溢价会继续扩大。这是亚洲市场，亚洲市场的估值也是历史的平均水平（见PPT）。

    从历史的角度来看，这是我们看了美国多次的经济衰退到复苏的进程，250天之前跟500天之后的一个过程，我们看到这是大萧条，另外还有石油危机，还有网络股泡沫，这是它从见底的过程和复苏的过程，我们现在处于绿色的线，这是见底以后。再往下看我们觉得有中期调整的危险，但是看得更远一点，我们觉得股市还有向上空间。

    下面这个是总结了历届牛熊转市阶段，这是三年前、三年后。我们看现在复苏了一年，再向上还有一定的空间，到这个地方；到一年半的时候，就要小心一点了，根据历史来看的话，一般的强劲反弹到一年半以后会有一个比较深的调整，也就是说2011年，或者2010年底，根据历史的情况来看的话，这个时间段需要小心。

    总结一下我们对股市的看法：我们看好新兴市场；另外，我们认为牛市进入了下半场，PE的增长期已经结束，下面要靠盈利来拉动。跟历史的水平相比，我们股票没有泡沫，估值是合理，本轮上涨还有空间。但是我们认为，明年的上涨幅度不如今年大，而且大家要注意结构跟选股，因为各类资产还有股票的相关系数现在越来越低了，不是大家同涨同跌。

    这是我们主要的观点（见PPT），我刚才都已经讲了。从国家配置来讲，我们还是重配新兴市场，包括中国、俄国、韩国、台湾等；另外从行业配置来讲，因为我们觉得明年下半年会有通胀，我们看好能源、科技、医疗、原材料；另外继续不看好公共事业、电讯。

    我们认为2010年主要的催化剂在哪呢？刚才邱总也讲了，美国的就业大大超过预期，经济复苏大大超过预期，这是一个催化剂。另外，我们认为还有一个，大家都害怕升息，从历史来看，升息从前6个月到后6个月股市表现还是不错的，因为代表央行的对经济复苏的信心，所以央行升息对股市并不是坏事。另外一个催化剂是企业的利润大幅上升超预期。

    主要的风险：经济过热，通胀比大家想象的要高，促使各国政府过早撤掉经济计划；另外，主权国家债务会发生危机。

    在这次经济危机当中受益者是中国，那会不会引起贸易战？另外有一个我们认为风险的，美国假如经济不行，二次探底会对股票产生比较大的影响。

    因为最近美元指数大涨，国债问题是大家比较关注的，我们可以看CDS，很多国家的债务。CDS跟大家简单讲一下，国债的保险费，你认为他赖帐比较大，所以股市就会涨，这表明了对这些主权国家的债务开始担心，在这种担心的情况下，可能一些资金会回到美国，回到美国美元指数就会大升，邱总也讲了，美元指数大幅上升的话，也许短期对一些风险类的基金有打压现象，但是从历史长期角度来讲，美元指数跟其他的相关性不都是负的，最近一段时间是负1%，美元指数一涨，大众商品跟新兴市场就跌，实际上它的相关度在历史上来看不见的总是负的，有时候是齐涨齐跌的。

    我就简单讲到这里，谢谢大家！