本报评论员 刘晓忠

    近日，央行公布《关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》，通过推动资本项目可兑换、扩大人民币跨境使用、利率市场化和外汇管理改革等四个维度，助力上海自贸区发展。

    纵观《意见》全文，谨慎破位无疑是主基调。监管层在自贸区进行谨小慎微的金改试点，客观上源自当前中国经济金融市场面临突出的不确定因素，这突出地反映在中国经济能否适应新兴自贸体系的冲击，有效嫁接新形势下改革开放之势能。毕竟，由于长期以来的人口政策，中国人口老龄化呈现出典型的断点均衡特征，这种日益凸显的断点均衡，使中国在尚未做好充足准备的情况下，国内真实储蓄率就由盈余和相对过剩转向储蓄—投资缺口，牵制了中国经济增长动力的换挡，增加经济由投资拉动转向内需驱动的难度。这种真实储蓄稀缺是6月“钱荒”，及目前债市紧缩等的深层原因。

    正鉴于此，自贸区金改试点犹如带着镣铐跳舞，谨慎本身也孕育着风险。一则，当前人口老龄化已使中国不能如过往一样粗放使用储蓄资源，而借助资本项目可自由兑换及利率市场化等消除国内金融压抑，是基于市场决定作用扭转国内资源的粗放式使用和经济社会转型的必然之途。因为如果国内金融市场无法在资本项目可自由兑换下发挥市场的决定性作用，在近乎局域网的背景下，利汇率市场化改革，境内金融市场开放等，很难做到真正彻底的市场化重塑。毕竟，遏制居民跨境资源配置的用手投票权利，金融压抑将难以从根本上舒缓，而基于金融压抑下的金融脱媒将最终突破监控边界，使经济金融体系被动聚集不确定性风险敞口。

    若在国内投资边际收益率趋降，及真实储蓄率越发稀缺下，资本项目可兑换等开放口径过宽，境内储蓄将明显外流，进而加剧国内真实储蓄缺口，使现行处于胶着状态的投资主导性经济增长出现断点失控。同样，若资本项目可兑换在自贸区的试点期限过长将产生突出的制度套利空间，导致国内居民和企业涌向自贸区设立自由贸易账户等进行制度套利，进而扭曲国内外金融市场的风险定价。

    譬如央行在《意见》中明确，在区内建立人民币汇兑监测机制，与其说是防范外资流入，不如说主要是避免境内真实储蓄的外流。这一点在自贸区成立后境内居民和企业旋起在自贸区注册热浪，而外资则多选择谨慎观望，就已清晰地表明自贸区内推进资本项目可兑换，对国际收支最明显的冲击就是境内资金的外流风险。

    由此可见，当前央行在自贸区推进的资本项目可自由兑换、利率市场化等，是在做正确的事，因为启动越早风险越容易控制，而越拖延，累积的风险越高，越不安全。当然，接下来决策层当把捏好试点与推广的时间节点，以免试点期过长放大制度套利空间，致使改革被问题所左右而打破既定进程，陷入改革进退维谷的悖论。