| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2012年08月20日 06:03 |
作者： |
杨德龙 |
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杨德龙
国内关于价值投资的着作汗牛充栋，但在目前市场跌入低谷时，仍想再谈价值投资，以期抛砖引玉。
投资大师巴菲特曾说：“价值投资并不能充分保证投资盈利，因为我们不仅要在合理的价格上买入，而且买入的公司未来业绩还要与我们的估计相符。但价值投资给我们提供了走向真正成功的唯一机会。”
过去二十多年，A股市场从无到有、从小到大发展起来，经过严格和长期的市场检验，巴菲特等投资大师倡导的价值投资被证明是获取长期超额收益的最好方法。根据实证研究，股价的长期表现取决于公司业绩增长。牛股产生的背后，是持续的业绩增长。价值投资者相当于用时间换空间，通过投资绩优成长股获得长跑胜利。
2006年初，A股市场开启长达两年的大牛市行情，一些基本面良好的蓝筹股股价大幅上升，坚持价值投资的投资者获得了最大的收益，价值投资的理念更加深入人心。可以说，那轮大行情的启动也是价值发现之旅。在牛市启动前，全部A股市盈率只有10倍。从2005年年末开始，绩优股、低PE股明显受到投资者的青睐，并开始高出市场平均水平大幅上涨。基金对于价值投资的理解也逐步深入，从最初仅看财务报表数据，逐渐转向重视公司持续发展能力，挖掘具有核心竞争力、品牌价值的好公司。到2007年，随着天量资金不断推高股指，市场开始结构性高估，投机之风大肆盛行。2008年，号称百年一遇的金融危机爆发，在市场高位下跌时，高估值股票跌幅更快。而低PE股、绩优股由于估值相对合理，更能抵御系统性风险。
2010年创业板推出后，一些没有基本面支持、仅靠讲故事的小股票，受到游资追捧，股价大幅飙升，动态PE甚至上升到100倍以上，泡沫化严重。受赚钱效应的吸引，很多中小投资者盲目追高，沉浸在击鼓传花的游戏中。相反，一些基本面良好的蓝筹股股价持续低迷，风光不再，部分投资者甚至抛出价值投资无用论。仅过了半年，创业板公司披露年报，多数公司业绩增长大幅低于预期，甚至第一年就出现大幅亏损。巨大的泡沫被现实戳破，创业板股票股价大幅下跌，个别股票最大跌幅甚至达到80%以上，参与投机的投资者亏损累累，而坚持价值投资的投资者则避免了泡沫破灭带来的损失。再次证明价值投资是投资者，特别是机构投资者长期出奇制胜的法宝。
如何正确地进行价值投资？巴菲特的老师、华尔街教父格雷厄姆曾说：“我大胆地将成功投资的秘诀精炼成四个字的座右铭：安全边际。”也就是说，只有当价值被低估时才存在安全边际或安全边际为正，而当价值被高估时不存在安全边际或安全边际为负。安全边际不保证能避免损失，但能保证获利的机会比损失的机会更多。
确定一个资产的内在价值，即定价，是金融市场的核心内容。一个资产的内在价值到底是多少，没人知道，但最接近的投资者就可以获得超额收益。可以说，定价既是科学，又是艺术。所谓宁要模糊的正确，不要精确的错误。在确定市场估值合理水平时，我们没必要去精确计算，只需要做简单的比较，就可知到市场估值是否已到底部。虽然股市精确底部难以测算，但股市极端恶化时产生的估值水平是有下限的。根据A股市场在2005年11月和2008年10月形成的两个极值标准看，目前A股点位应该离底部不远。估值上看，A股市场当前整体PE水平相当于2005年的998点、2008年的1664点和2010年2319点的水平。当前，经过连续两年下跌，很多绩优蓝筹股已跌到历史估值底部，中长期的投资价值已很突出。
在国外成熟市场，崇尚价值投资是众多投资者的共同特征，价值投资也是得到实践检验、能够获得长期超额收益的有效方法，也是唯一途径。作为机构投资者，基金更应该积极倡导价值投资理念，真正成为市场价值发现、价值导向的中坚力量。
（作者系南方基金首席策略分析师、基金经理）
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