| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2012年08月11日 07:00 |
作者： |
肖国元 |
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肖国元
形象地说，资金与股价的关系就像水与船的关系：水涨船高；水落船低。因此，在分析股价时，人们对资金面非常关注。不过，市面上流行的一些有关资金的观点是错误的。
熟悉A股市场的人都知晓下面几种非常流行的说法，这些说法几乎成了用来描述市场、埋怨行情不好的口头禅。一曰：新股不停发行，供给大于需求，导致股市下跌。二曰：上市公司不断增发，配股，以致供过于求，使得股市不堪重负。三曰：大量解禁的大小非不断套现，股票筹码大大增加，大盘跌跌不休。这些都是从股票供给增加的角度分析市场的窘迫，寻找股价下跌的理由。当然，也有从另一个方面论说相反的现象，即大资金量所具有的巨大推动力而使得股价上涨的情形。比如，有人认为，转融通推出后，其杠杆和交易频率乘数的放大效应所引发的巨大的资金流将对A股产生巨大的推动作用。
以上所说尽管内容有别，但它们都指向同一种关系，即，若股市供大于求，资金面失衡，股价就会下跌；或者相反，资金量大，而不增加新股，股价就会上涨。持这类观点的人由此还开出了救市药方：要么压缩筹码；要么增加资金。实际投资中，他们对降息、降准给资金面的积极影响也有很高的期望，认为在这样的政策刺激下，股市非涨不可。然而，这种拿商品市场供求关系的理论来解释股市的做法并不靠谱。下面，我们先从一个简单的模型开始。
假设A公司股本为1亿股，目前股价为10元，年交易日为250天。假设该股年换手率为100%，那么正常情况下，日成交40万股，日换手率为0.4%。在这样的假设前提下，我们可以计算出，该股每天的交易金额是400万元，相对于10亿元总市值而言，可谓九牛一毛。这意味着有人卖出股票，收入资金；对应的，另一些人买入股票，支出资金。交易的结果是，股票与资金异手，但股票市场与资金市场的总量关系并没有发生变化。
如果股价升到20元，即在原来的基础上翻倍，市场所需的资金会出现什么变化是很难估算的。真实情形基本上包括三种状态：1、资金量成倍增加；2、资金量与前期基本持平；3、资金量减少。而究竟以何种情形展现出来，则要看股价水平、变化趋势以及投资者对后市的预期。一般而言，如果股价看涨，惜售情绪浓厚，愿意卖出的人减少，成交会大幅萎缩。而随着股价进一步上涨，成交会进一步萎缩。也就是说，如果将股价变化分成“低-中-高”三个价区，那么成交量的分布就呈现出“小-大-小”格局。如果股价下跌，开始阶段成交量不大；随着股价进一步下跌，成交量会放大；但当股价下跌到市场预期的低位后，成交会萎缩。即随着股价的下跌，成交也会出现“由小到大、再由大到小”的变化过程。这是股票成交过程中股价与资金变化的基本模型。
通过考察股票交易过程，我们可以得出以下结论：1、股市在任何时段的成交量只是可交易量的很少一部分；2、股价的涨跌对资金的需求并不是比率固定的数量关系，受市场趋势、前景预期以及相对价位的制约；3、股价变化与成交变化之间没有因果关系。
不仅单个公司股价与资金的变化不是因果关系，整体股市的变化也无从体现资金对股价的制约或推动作用；或者说，不可能出现“资金少，股价跌；资金多，股价涨”的情形。上证指数在998点时，日成交在100亿元以下；当指数上升到2000点时，成交达到1000亿元水平。虽然股价上涨，成交成倍放大，但并不是资金多的结果。在这个过程中，资金只是成交的表现形式，是成交量披上的外衣。
从宏观的角度来看，每天成交的股票只是全部可交易股票的很少一部分。西方成熟股市的年换手率通常在100%上下，折算成日换手率不足0.5%。A股市场换手率高一些，但20年来的平均年换手率也在500%以下，换算成日换手率不足2.5%。这就是说，在正常的换手率水平下，不可能存在阻碍交易顺利进行的资金瓶颈。换句话说，股市从来不差钱。
我们知道，股市只是整体经济的一部分，它不仅受制于金融市场，也受制于整个社会的经济活动。而全社会可以利用的资金与整体经济活动大体上是匹配的。如果存在不匹配情形，也往往是资金过多，而不是过少。因为通胀远远多过通缩的事实充分证实了这一点。资金追逐利润的动机使得全社会的资金自动流向不同领域，而社会平均利润率规律会自动调节资金的流量与流向。股市所需要的资金正受这样一个大阀门控制着。所以，股市下跌不是资金不足的问题。同样，股市上涨也不是因为资金过多引发的。
在这样一个大前提下，新股发行、增发、配股，乃至大小非减持，虽然增加了股市可交易标的，但不会导致资金量不足以应付交易所需的情况发生。全社会的资金总量是由宏观经济活动决定的。股市总市值从万亿到20万亿，GDP从10万亿到近50万亿，这是近20多年来股市与经济的写照。而与此相伴随的则是资金量更大级别的增加。
人们之所以产生供求关系压低股价的印象，根本原因在于他们简单套用了一般商品市场的供求关系理论。一般商品市场存在这样的规律，即“供过于求，价格下跌；供小于求，价格上涨”。之所以存在这样的供求关系，原因在于存在一个叫做商品“边际效用递减”的规律。人们对商品的需求是客观的、有限的。随着供给的增加，需求会逐步被满足，一旦供过于求，商品就失去意义，就没有价值。因此，供给增加导致价格下跌，直至一文不值。
但是，在股票市场，投资者不是消费某种商品，而是买股赚钱。对于盈利，投资者的欲望是无止境的。因此，不存在供过于求的事。对于能带来盈利的股票，投资者的需求是越多越好。增发新股就是提供新的赚钱机会。在某个时点，增发等导致可交易的股票确实增加了。但能够发行新股的事实，表明股市的盈利水平比较高，这无异于向社会发出赚钱的信号，以吸引其他地方的资金流向股市。因此，绝对不会出现发行增加以致需求不足而导致股价下跌的现象出现。
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