| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2012年03月08日 05:52 |
作者： |
陈嘉禾 |
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陈嘉禾
《三国志·蜀志·诸葛亮传》里有一篇辨理流畅、文辞优美的文章《隆中对》，描述了诸葛亮初次见到刘备时对天下大势所做的分析。在文中，诸葛亮足不出户而明天下事、发一语而谋数十年，成为千古第一经略。但是，假设刘备问的不是“如何取天下”的问题，而是“你看我的两个弟弟谁更能打？”诸葛亮要如何对答？这篇《隆中对》，也想必不会写得如此流畅。
分析师不敢自比诸葛亮，但是在面对一个“未来10年最好的大类资产是什么”的问题时，我们明显比问“为什么这几天小股票涨得这么多”有更大的把握给出正确的、具有前瞻性的答案。
为什么这几天小股票涨这么多？很简单，它们弹性更大。我们对全球十数个市场，包括美国、英国、日本、韩国、中国台湾、中国香港、越南、马来西亚、新加坡等市场进行了分析，发现一般来说，小公司比大公司有着更高的弹性。但在大牛市时代则正好相反，比如科技股泡沫、A股2007年大泡沫等等。这就意味着小公司在上涨的时候更容易跑赢市场：这没有什么好奇怪的，它们在下跌的时候一般也跌得更多。
那么，未来10年最好的资产是什么呢？我们认为，很可能是蓝筹股。为什么这么说？从2000年至今，A股的净资产年增速大概在14%，净利润大概在19%，是所有大类资产中最高的。不过，由于蓝筹股的估值从2000年附近的大概60到70倍PE、7到9倍PB下降到了如今的大概11倍PE、1.9倍PB，所以让那些看价格不看报表的投资者感到心灰意冷。不过，还记得那句“在别人恐惧时贪婪”吗？
但是，以上的估值完全不适合小盘股。目前A股市值靠后的1000家公司合计的PE大概为45倍，PB为2.9倍，不考虑现金估值因素的PB为4.4倍：这意味着如果未来10年大小盘股的估值结构将变得如全球其它市场一般回归到均等，小盘股的价格表现几乎肯定要比蓝筹股差。
相比股票，房租的年增速只有10%———这还是在最发达的大城市，而房价在过去十多年的年增速达到了20%，这导致租金收益率从大约5%下降到了1.8%，相当于PE从20倍升到了55倍。估值一跌一升，股票和房地产的价格高下立辨。但是，估值差会永远如此存在吗？
股票的一个问题是也许它们会停止增长。但是，如果连股票都停止了增长，我们又能指望什么呢？一个不错的例子是日本：日本股市从2000年至今，每年的净资产增速只有大概0.3%。但在这期间，房地产连年下跌，债券几乎零利率，但股票的相对表现还是不错的。
总的来看，我们有足够的理由相信，未来10年蓝筹股也许会成为表现最好的大类资产。那么，现在你还想知道它们下个礼拜会不会涨吗？
（作者单位：信达证券）
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