| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年12月30日 03:07 |
作者： |
贺国文 |
| |
国金证券研究所贺国文
岁末年终，我们对水泥股仍持积极态度，认为其估值仍有提升空间，尤其在供给面政策将逐渐明朗的背景下，估值回升的速度或将继续加快。
观点一：政策预期使水泥股
比较优势明显
水泥行业相对于其他原材料行业而言，虽然2010年现实产能投放压力比较大，但供给面将在2010年以后大幅度做减法。一方面国家严控了产能的增速，从9月30日颁布国务院38号文以来，到目前为止尚未新批一条生产线。水泥作为国务院重点点名“过剩”的行业，未来融资渠道在一行三会的指导意见下基本被堵死，就连融资方案较早提交的天山股份、华新水泥、塔牌集团等重点上市公司，都由于政策或将修改融资方案而推后，小企业的融资环境将更恶劣。
另一方面就是淘汰，淘汰是一个很大的产能减法措施。首先对于过去三年水泥行业的落后产能淘汰，根据公开的数字和2006年制定的淘汰计划相比较，我们认为全国是符合预期的，但分区域来看，超预期和低于预期的省份皆有。比如广东、河南、山东等区域淘汰就比较快，而西北则淘汰难度比较大。这次明确了未来三年彻底淘汰，类似以前“打擦边球”做假的概率将大大减少。此次政策的制定机构级别最高———国务院，企业违背国务院精神承担更大的违规犯法的成本。部分地区已经执行差别电价、淘汰补贴，今年年初的立窑企业取消增值税退税的政策也在执行之中，在国务院精神和目前的经济环境下，我们的确期待更加详细的细则出台（包括奖惩明细），以给投资者更顺畅的逻辑和更强的信心。
以上的逻辑如果成立，水泥行业供给面的优势非常明显：2010年供给的净增量将小于2009年，谨慎预期淘汰1亿吨的话，则供给净增量为1.6亿吨，显然这个数小于2009年供给净增量。
观点二：2010年需求仍将
保持较快增长
最近大家对于需求的担忧，尤其对于房地产投资的担忧有所升温，我们有几个需要重点说明的地方。我们推荐水泥股第一逻辑在于上述供给面存在的比较优势，需求是第二层面的逻辑，尤其在很多原材料、投资品行业都与房地产、基建相关的背景下，机构配置水泥股仍是比较优势下的较优选择。今年下半年快速增长的房地产新开工面积，大部分将滞后到2010年上半年消费水泥，这块需求是确定的。
基建投资也是部分投资者担忧的，认为2010年基建投资增速要下降，这个结论我们认同，基建投入的资金量可能减少，但水泥用量会增加：因为基建带来的水泥需求在2009年表现不够充分，大的开工基建项目比如铁路2009年基本没有用水泥，如果按照3年修一条铁路来计算的话，一般两头小，中间大。
对于2010年的需求，我们判断11.5％～13.8％的需求增速，即大约在2亿吨左右的增量。
对于需求的中长期判断：城镇化的提高将使中国水泥需求仍将保持向上的趋势，而市场对于一线城市的房地产投资和新开工的担忧，将可能被二、三、四线城市的房地产投资所抵充，而对于水泥而言，将在除一线城市以外的地方获得房地产需求的支持。分区域而言：以新疆、甘肃、宁夏为代表的西北区域还将在投资政策的驱动下继续保持较快增长速度，而且该等区域还将表现出受房地产影响比较小的特点，对房地产担忧的投资者可以继续重视西北。
观点三：相对大盘估值提升
的故事还未结束
以前水泥股上涨的逻辑在于估值提升，11月至今基本面基本没有什么变化，甚至还要略差于持续涨价的9～10月份，但在政策的预期下，估值已经得到部分反映，但我们认为反映得不够充分。
未来供需不断改善，要么等待政策细则的出台直接驱动估值，或者及早进场、提前布局，我们认为现在布局获得较大收益的概率更大。
就PE估值同比来看，目前时点按照2010年来看，大盘PE大约在20倍左右，主流水泥股目前在15倍左右，作为确定性相对比较强的水泥股，至少与大盘持平或者给予一定溢价才是比较合理估值，因此，我们认为全行业估值仍存在提升空间，重点关注海螺水泥、冀东水泥等东部景气能上升的企业。而对于西北四家公司，明年同样能在“以量补价”的利润增长模式下保持较快增长速度，尤其新疆区域需求存在超预期的可能，也将享受来自需求层面的估值溢价。
|
| |
|
| |
|
| |
|
| |
|
|
|
|
|
