| 来源： |
上海证券 |
发布时间： |
2009年06月13日 02:32 |
作者： |
屠骏 |
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上海证券屠骏
继前阶段风格转换受阻之后，上周大盘股指数涨幅明显高于中小盘股指数，这表明风格转换进程仍在继续，并没有因为前期的反复而停滞。我们认为，其中的主要原因在于经济复苏预期的推动，这从绩优股涨幅居首也可以看出。受此乐观情绪影响，市场对中国公布的PMI 数据也给予更多地正面解读。中国物流与采购联合会公布的数据显示，5月份的PMI为53.1，环比回落0.4个百分点，虽然结束了连续5个月环比回升的态势，但仍旧处于50上方的扩张区域。另外，里昂证券公布的数据显示，5月份PMI进一步回升，由4月份的50.1升至51.2，表明中国经济仍在回暖之中。经济复苏预期的乐观情绪在国际市场间的传导和蔓延，成为推动风格转换继续进行的重要因素。
新驱动因素扩张波动空间
端午节后，A股市场反弹的强劲力度超越我们的预期，主要原因是美元贬值趋势或预期这一“风暴中心”，导致了全球逐利资本流向的改变，这种改变超越了前期政策、内部流动性以及估值三大反弹驱动因素。因此我们认为，全球逐利资本流向改变作为反弹的新驱动因素，将扩张中短期市场的波动空间。
美元贬值趋势或预期的形成，目前主要通过两条路径对A股市场形成影响：首先，美元指数连续暴跌引爆通胀预期，
原油、有色金属等大宗商品价格迅速上涨导致A股市场具有资源禀赋的板块整体上涨；其次，在当前全球逐利资本流向新兴市场的背景下，国际热钱大量涌入香港市场，以及QDII基金在香港市场的不断加仓导致A-H溢价指数不断震荡下行，目前已经跌破2006年以来的历史平均溢价水平32%。不断下行的A-H溢价指数对相关A股，尤其是A股市场的银行股价价格中枢体现了显着抬升作用。
从上述两条路径进一步分析可知，美元贬值趋势或预期对A股市场的结构性影响表现在推动有色金属、煤炭、房地产等具有资源禀赋的行业走强；整体影响是国际热钱涌入香港市场，拉低了A-H溢价指数从而抬升A股市场的银行股的价格中枢，对大盘形成正面推动。
在定量宽松货币政策与自身避险功能弱化的过程中，美元贬值将成为中期趋势，但是短期来看美元指数经过连续下跌后在各种诱因下有反复的可能，而且我们上文也判断通胀还在预期层面。因此短期看，在连续上升后，港股震荡将通过A-H溢价指数反弹传导给A股以银行股为代表的大盘蓝筹股板块，从而加剧A股大盘震荡；同时，金融属性的需求上升与实体领域需求不振的矛盾将必然加剧大宗商品的短期价格波动，A股市场的资源板块震荡同样难免。
综合而言，全球逐利资本流向正在成为A股反弹进程的新驱动因素，短期而言无论从整体还是结构性而言，其将成为扩张A股波动空间甚至短期调整的诱因，这是我们对当前市场的基本判断。
修正上升斜率的强势震荡
我们认为经济复苏预期的降温将制约大盘的反弹空间，5月份经济数据陆续披露，相对市场乐观预期而言，平淡的数据将对大盘形成压制。但是目前在美元贬值预期下全球逐利资本流向，已经上升为主导A股市场反弹的新驱动因素。而且短期已经成为可能加剧A股市场波动的诱因。我们认为短期美元指数经过大幅下跌后有修正的可能，大宗商品价格出现震荡整理以及港股短期调整成为大概率事件，同时短期内我们也无法预期导致大盘形成中期调整的负面因素。因此，大盘出现持续上升的可能性不大，而将表现为修正上升斜率的强势震荡。
主动防御关注“洼地”
目前主动性防御应成为核心投资策略。目前市场处于主题投资退潮期与资金填平估值洼地的结构调整过程中，控制仓位与注重组合的安全边际是防御策略的体现。建议重点配置高速公路、造纸、航运等具备相对估值优势的行业，同时可关注A-H比价倒挂的个股，以获取补涨带来的超额收益。
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