| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年05月14日 03:40 |
作者： |
卜忠东 |
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国海证券研究所卜忠东
投资要点
●公司积极拓展以BT项目投资拉动施工业务，利润结构也逐步由单一的施工业务利润为主向投资收益和施工收益并举转变。
●BT项目投资将成为公司利润增长的主要来源，尤其是机场北通道项目将在2010年开始回购，将拉动业绩明显增长。此外，上海两区的合并也将带来新的机遇。
●预计2009-2011年公司每股收益分别为0.45元、0.63元及0.70元，给予增持投资评级。
●风险提示：政府基础设施及市政工程项目投资计划和投资规模的不确定性；回购主体的承付能力及其他不确定因素；原材料价格的波动。
浦东建设(600284)地处上海市，承担了浦东大部分基础设施建设任务，是以工程建设为龙头、机械化施工为依托，集工程投资管理、施工、运输、沥青混合料生产、建材供应等为一体的综合性股份制企业。公司的实际控制人为上海市浦东新区国有资产监督管理委员会。公司主营业务突出，具有技术、品牌、成本等多重优势，预计未来几年公司的发展仍将围绕长三角地区展开。
改善业务结构提高毛利率
由于公司所处的工程施工领域竞争日趋激烈，导致毛利率有所下滑，2008年路桥施工工程项目毛利率仅为6.82%。由于上海劳动力成本高，公司将根据其目前的施工能力和人员配备，有节奏地发展施工业务。2009年公司预计实现营业收入18.26亿元，营业成本15.77亿元；据此推算，2009年公司总体的毛利率为13.636%，较2008年的8.33%有所上升。
为了进一步实施差异化竞争的策略，公司逐步完善了“项目投资、股权融资、结构金融”的创新盈利模式，积极拓展以BT项目投资拉动施工业务，利润结构也逐步由单一的施工业务利润为主向投资收益和施工收益并举转变。随着公司2008年公开增发的实施，资产规模进一步扩大，公司在投资、施工领域获得综合收益的能力也将随之增强，与传统建筑行业的竞争优势也进一步体现。
BT项目成利润主要来源
公司曾经先后承接50多个BT项目，其中有30多个已处于回购期，还有10多个属于在建项目。一般BT项目的回购期为3-5年，也有少部分项目会根据情况提前回购。2008年度公司实现投资收益9,715万元，占利润总额的77.80%，成为公司利润的主要来源。
通过几年的BT项目运作，改善了公司盈利结构，提高了公司综合盈利能力和市场竞争力，形成了投资收益、施工利润并举的利润结构。值得关注的是浦东机场北通道项目。根据协议，该项目的总投资额达94亿元左右，项目计划工期为2007年10月至2009年12月。项目竣工后浦东新区人民政府将在8年内分期支付回购资金，回购期间从2010年起始，连续8年至2017年支付完最后一笔回购款止，初步估算的财务内部收益率为8.38%。预计该项目将为公司带来三方面的收益：施工收入，估计有10多亿元；一次性的损价差收入，将在施工结束后一至两年结算；投资收益，根据回购协议约定，项目回购期的内部收益率按5 年以上期贷款年利率下浮10.5%计，目前尚不明确，将根据利率变化来定。2010年机场北通道项目开始回购，预计每年可能为公司带来1.2亿元左右的投资收益（执行新会计准则将使公司单个BT 项目的投资收益在回收期内呈现逐年递减的趋势，但投资收益总额不变）。
目前公司有25个BT项目已进入回购期，预计2010年是个回购的高峰期。预计BT项目投资将成为公司未来利润增长的主要来源，尤其是投资额达100亿元的机场北通道项目将在2010年开始回购，将拉动公司的业绩明显增长。
两区合并提供新机遇
国务院近日批复了上海市《关于撤消南汇区建制将原南汇区行政区域划入浦东新区的请示》，同意撤消上海市南汇区，将其行政区域并入上海市浦东新区。新并入的南汇区面积巨大，但距离传统的市中心区距离较远，且大部分地区基础配套设施相对落后，预计区域整合后南汇区的基础设施建设必然会提速。公司曾承担了浦东大部分基础设施建设任务，具有地域优势及品牌优势，在未来的浦东新区发展及原南汇区基础设施提升中，公司也有望面临较好的发展机遇。
估值及投资建议
基于谨慎性原则，预测2009-2011年公司每股收益分别为0.45元、0.63元及0.70元，业绩有望持续增长。根据1994年以来建筑板块的市盈率及市净率变化曲线，建筑板块的市盈率中枢基本在20-30倍之间。公司目前的动态估值处于相对合理且略偏低的水平，结合其业绩成长性，给予增持的投资评级，建议投资者逢低择机介入。
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