林晓明
国信证券
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512020001

前言
　　技术分析之趋势跟随
　　从关注和分析的侧重点来看，市场上的投资者大体可以分为技术分析派和价值投资派两种。严格来说两者的区分并不是特别明显，前者根据自身积累的市场经验，更追逐短线的交易性机会，而后者倾向于基本面的分析并坚持长线持有。相应地，量化的策略根据分析数据的类型不同，也可以类似地划分成从交易性数据出发的策略以及侧重基本面数据分析的策略。本篇报告试图对均线系统进行深入的分析，进而探讨一种基于均线的趋势策略。在指数及个股上的实证结果表明：该策略胜率一般，但盈亏比较高，且大概率战胜买入并持有策略，
　　在此之前，我们已经从均线理论出发，研究了绝对价格的超跌反弹策略、相对价格的超跌反弹策略。均线理论假设股价在大部分时间内围绕均线波动，不大可能在时间和空间上长期的偏离均线。换言之，当个股的绝对价格或相对价格出现长期未触碰均线时，均线对股价起到牵引作用，吸引股价向均线的方向靠近。由此我们设计并检验了一套交易策略。
　　本篇报告中，我们仍然从均线理论出发，研究其在择时和选股方面的应用。从本质上来说，假若我们利用的均为交易性数据，并不严格区分策略应用的方向。研究指数的趋势型策略即可视为择时，研究个股的趋势型策略即可视为选股，从交易性数据触发的策略大都具有良好的可扩展性。事实上，择时与选股并不是完全独立的研究方向。个股的走势天然地受市场的影响，反过来，我们可以通过观察大样本的个股走势，去检测市场的情绪或风险指标。例如，当大部分的个股均线呈现多头上攻排列时，市场往往表现为强势上涨。指数可以看作是全体个股的综合表现，而每只个股的表现反过来也会作用于指数。本篇报告中，从均线的角度出发详细地分析了两者的区别与联系。
　　具体地说，均线型的趋势跟随策略追踪的是指数或个股的不同频率下的均线走势方向。根据不同的采样频率，策略可以大体分为高频趋势（秒级、分钟级别）跟随、中频趋势（日线级别）跟随以及低频趋势（周线、月线级别）跟随。根据不同的方向，策略大体可以分为上升趋势和下降趋势的跟随。趋势跟随策略与采样频率密切相关，在不同的频率和观察周期下，得到的结论有所区别。例如：当个股形态表现为当前股价>MA5>MA10时，从短期趋势来说，是上升趋势。但如果MA60持续压制当前股价，则从长期趋势来说，仍未突破下降趋势。换言之，趋势跟随策略一般来说是参数敏感的，需要在实际投资过程中具体问题具体分析。
　　我们首先分析了A股历史数据趋势性的存在，以此作为趋势跟随策略的理论基础。其次，分析不同观察周期下，趋势跟随策略的效果。直观上来说，观察周期越短，则交易越频繁，观察周期越长，往往抓住的是大的趋势。实证结果表明，一般以20天均线MA20作为观察周期相对较优。一旦确定观察周期后，策略相对简单直观，当向上突破均线压制时（即收盘价大于MA20均线），则看多市场或个股；当向下突破均线支撑时（即收盘价小于MA20均线），则看空市场或个股。实证结果表明，大部分情况下，均线型趋势跟随策略可以战胜买入并持有策略。
　　研究框架
　　如前所述，本篇报告主要从均线的角度研究趋势跟随型策略。在实际投资过程中，顺势而为是非常重要的投资理念，但如何数量化定义是否具有趋势、趋势延续的时间，以及趋势的大小是较难的课题。不同的投资者对于同样的走势有不同的结论和看法。
　　技术分析派从不同的技术指标研究趋势，例如，KDJ、MACD指标的金叉往往预示着上涨趋势，而死叉预示着下跌趋势。或者，更简单直观地，从均线的角度刻画趋势。例如，当均线呈现多头排列时（短期均线在长期均线之上），往往预示着上涨，而空头排列预示着下跌。与其他技术指标相比，均线的优点在于简单直观，且受众较广，其缺点在于与参数密切相关。到底采用何种频率下的均线，至今没有定论。但无论在何种参数下，当趋势向上突破均线压制时，从趋势跟随策略看来，应属看多信号；当趋势向下突破均线支撑时，应属看空信号。这样的交易策略非常简单直观，但却有惊人的效果。
　　在设计趋势跟随策略之前，我们需要回答一个问题：在A股历史数据中，趋势是否真的存在？指数或个股的走势是否受之前趋势的影响，还是一个随机游走，每一天的走势都是独立的。从直观上来看，这样的趋势理应是存在的，例如：大涨或大跌后的第二天，往往会延续前一天的趋势。我们以上证指数的日间数据为观察样本，检验趋势性的存在。我们简单地计算当前涨跌方向与前一天涨跌方向相同的概率。如果是完全独立的，那么这个概率应严格等于0.5。数据表明，这个概率略大于0.5，且在不同的市场环境下，有所区别。在趋势市中（06、07年、09年的牛市以及08年的熊市），趋势延续的概率明显大于0.5，而在震荡市（10年、11年），趋势延续的概率明显下降。
　　第二步，我们主要检验均线型趋势跟随策略在择时方面的效果。以上证指数N天均线为观察基准，当指数向上突破均线时，看多市场，当指数向下突破均线时，看空市场。我们检验了N=5、10、20、30、60、120等参数下，策略在择时上的效果。N设臵得越小，则交易越频繁，手续费越高，N设臵得越大，则交易越少，容易错过趋势中小的波段。实证结果表明N=20时，择时效果最优，既可以很好地抓住波段，又在一定程度上降低了交易次数。同时，我们也检验了趋势跟随策略的路径敏感性，从不同的时点出发，均能战胜指数在同等时间范围内的区间涨幅，验证了均线型趋势跟随策略的有效性。
　　在第二步的基础上，我们检验了趋势型跟随策略在选股方面的效果。与择时策略类似，当个股收盘价站上MA20均线时，看多，当个股收盘价低于MA20时，看空个股。我们检验了全市场股票按照趋势跟随策略的效果，同时也统计了个股在相同时间范围内的区间涨幅（可以看作是买入并持有策略），趋势跟随策略大概率战胜买入并持有策略。
　　最后，我们从均线跟随的角度分析了择时和选股策略的相关性。具体地说，我们统计收盘价在MA20之上个股的比例随时间变化的曲线，通过和上证指数走势的对比发现，当这个比例持续下降至某一阈值时，市场往往处于低点。当市场触底反弹（类似于1664点、2319点附近）后，这个比例会显示出非常快速的上升趋势。换言之，可以通过这个方法对市场的风险指标进行观察和监控，将个股与择时联系起来。
　　综上所述，本篇报告的研究框架如图1所示，首先以上证指数为例，检验趋势跟随的存在性。进而研究均线型趋势跟随的择时策略，检验了不同的周期和路径下择时策略的效果。最后，将均线型趋势跟随扩展至选股，并最后检验了择时与选股的制约和联系。具体的参见后续报告分析。
　　
均线型趋势跟随策略
本章节将着重介绍策略的详细设计和评价标准。技术分析的核心假设是历史会重演，因此我们首先从历史数据出发，验证趋势的存在性，此为趋势型策略的理论基石。
接下来，我们讨论如何从均线理论量化定义趋势性，并依此设计均线型趋势跟随策略：即上升突破均线压制形成买点，下降突破均线支撑形成卖点。
　　第三，我们以择时策略为分析样本，对趋势型跟随策略的参数进行敏感性检验：均线的周期以及路径敏感性。假若趋势确实存在而均线可以很好的捕捉趋势，那么策略应在不同周期、不同路径下均有稳定的效果。实证结果恰恰验证了这一点，均线型趋势策略有较好的鲁棒性。
　　第四，为了进一步验证策略的有效性，我们将均线型趋势跟随策略应用于个股。在全市场个股上的实证结果表明，策略在大部分的情况下可以战胜个股相同时间段内的区间涨幅。
最后，我们通过均线理论将择时与选股进行了融合。从本质上来说，两者均是从交易性数据出发，分别对指数和个股进行走势的预测。在做技术分析时，策略并不区分当前的走势数据是指数还是个股。个股走势受当前市场环境非常大的影响，而大量的个股走势反过来也会影响市场情绪。我们从趋势型均线策略出发，大致刻画了两者的区别和联系。下面，我们将分别介绍上述内容。
上证指数日间趋势性检验
　　在具体分析均线型趋势策略之前，我们首先分析趋势的存在性。以上证指数为例，我们可以得到其在一段时间内每天的涨跌方向，假若今天的方向与昨天相同，那么可以认为是趋势的延续，反之则认为短期趋势发生改变。假如趋势不存在，那么趋势延续的概率应严格等于0.5。换言之，如果这个概率大于0.5，那么可以认为趋势是存在的。
　　按照上述方式，我们可以计算上证指数每天是否与前一天涨跌方向一致，即：Trend=1（今天与上个交易日同涨同跌），Trend=0（今天与上个交易日方向相反）。为了更好地刻画Trend的延续性，我们对其数值取250个交易日（年线）的均值，并与同期上证指数走势进行对比（时间区间为2005年1月4日至2012年11月9日），如图2所示。
　　从图2中我们不难发现，在大部分时间内，趋势值MA250大多保持在0.5之上，也就是说，上证指数倾向于延续上一个交易日的走势。特别地，在06年和07年的大牛市中，趋势呈现明显的加强趋势，当时的市场环境表现为持续的单边上涨趋势。而在10年和12年的震荡市中，趋势呈现一定的回落，当时的市场环境表现为涨跌相互夹杂的走势。需要特别指出的是，我们仅从日间走势数据的角度，以当天方向是否与上一交易日相同定义趋势的延续性。当然也有其他的趋势定义方式，我们只是提出一种简单的验证方式。至于如何更精确定义趋势的存在性并不是本篇报告讨论的重点。下面我们将以择时为例，分析趋势型跟随策略的效果。
　　不同观察周期下的趋势跟随策略
　　在验证了A股历史走势数据中趋势的存在性之后，我们即要针对这一结论研究合适的趋势跟随策略。如前所述，我们简单地以向上突破均线压制为买点，向下突破均线支撑为卖点。根据不同周期的均线，买卖点有所区别。短期均线较容易触发买卖信号，交易手续费较高，而长期均线较难触发买卖信号，容易错过小的趋势或波段。我们首先以MA20均线为例，分析在一段时间内，以此为基准，在上证指数上的择时策略效果。进而对不同观察周期下的趋势跟随策略进行分析和讨论。
　　我们在表1中列出了按照MA20均线型趋势跟随策略，在上证指数上的择时效果，获利点位及获利比例均未考虑交易手续费。从表1中我们不难发现，此段区间内，共计发生45次交易，其中成功13次，胜率仅为28.89%。从盈亏比的角度来看，平均获利点位为24.43点，平均获利比例为1.05%，正收益率的均值为6.55%，负收益率的均值为-1.18%。从这些数据我们不难发现趋势型跟随策略的一些特点：较容易抓住大的上涨趋势，提升平均获利点位和获利比例。而在下跌市场中，经常触发“止损”信号，影响了胜率指标。总体而言，均线型趋势跟随策略是一种胜率较低，但盈亏比较高的策略。当买入后，趋势一直延续，表现为一直在均线之上运行，可以很好的抓住大的上涨趋势或波段。而当买入后一旦趋势发生改变跌破均线支撑，即会触发卖出操作，从而躲过长时间和大幅度的下跌。
　　我们以上证指数为例，测试不同周期的均线型趋势跟随策略在2000年1月4日至2012年11月9日的择时效果。均线参数设臵为5天、10天、20天、30天、60天以及120天，记录每种参数设臵情况下的交易次数、获取正收益的次数（胜率）、总体获利点位、平均获利点位、平均获利比例、正收益率均值、负收益率均值、以及不考虑手续费的策略净值等指标，如表2所示。同期，上证指数的区间涨幅为51.40%，若按照买入并持有策略（未考虑区间内趋势波动，仅与时间起止点相关），则最终净值为1.51。
　　从表2中我们不难发现，在不考虑手续费的前提下，均线型趋势跟随策略在各种参数设臵下，均能战胜买入并持有策略。且各种参数情况下，胜率均小于50%，但正收益率均值均稳定大于负收益率均值，再次验证了趋势跟随策略的低胜率、高盈亏比的特性。此外，随着均线参数的增加，交易次数呈单调递减趋势：观察周期越长，则越不容易触发买卖信号，其更关注的是长周期的大趋势，而忽略了大趋势中的小波段。若均线参数设臵过短，从实际投资的角度来说，交易手续费是一个较大的问题。从最终策略净值来看，MA20是最优的参数，同时考虑了交易手续费和不同频度的趋势把握。在后续的报告中，如无特殊情况，均线的参数均设臵为MA20。
　　趋势跟随策略的路径检验
　　表2中的策略净值结果并没有考虑实际交易中的手续费，为了检验均线型趋势跟随策略效果，我们将每次的交易手续费设臵为双边千六，时间段从2000年1月4日至2012年11月9日，策略净值及对应的上证指数走势列在图3中。在考虑交易手续费的情况下，策略净值最终为4.10，远高于上证指数同期涨幅。图3的结果可以看作是均线型趋势跟踪策略在固定路径的起点（2000年1月4日）下的效果，而上证指数的同期区间涨幅可以看作是买入并持有策略的净值走势。我们需要验证以上证指数择时为例，在大多数情况下，趋势跟随策略是否能战胜买入并持有策略。
　　图4中列出了均线型趋势跟随策略相对净值图，从图中我们不难发现，当指数出现较长时间和较大幅度的下跌时，策略相对净值反而呈现上升趋势，表现为04年至05年区间走势，上证指数触碰998低点、07年至08年区间走势，上证指数触碰1664低点。尤其是08年的单边下跌市，趋势跟随策略很好地空仓规避了下跌。
　　另一方面，当指数表现为单边上涨市，07年触碰6124高点、以及09年触碰3478高点，策略相对净值发生了较大的回撤。指数在单边上涨过程中，偶尔会出现收盘价低于MA20均线的情况，而后很快又上涨突破MA20均线，策略在这种情况下，会频繁触发买卖信号，在很短的交易日内，以更高的点位重新买入，造成跑输市场的情况。从这个意义上来说，在牛市中，买入并持有往往是最优的策略。
　　图3和图4中的交易日共计3108个，其中相对净值在1以上的交易日个数为2720，由此我们不难看出，在上证指数择时方面，和买入并持有策略相比，均线型趋势跟随策略的胜率大致为87.52%。
　　图3和图4可以看作是均线型趋势跟随策略在固定路径起点时的效果，另一方面，我们也关心策略在固定终点时的效果。类似地，我们将策略的终点固定在2012年11月9日，而起点从2000年1月4日开始遍历，得到每一次路径起点变化时，策略净值及相对净值走势图如图5、图6所示。从图5中我们不难发现，当策略的起点设臵在06、07年牛市起点之后时，策略绝对净值回撤较大，这是因为时间起点越晚，则买入的成本越高。
　　同时，从图6的策略相对净值图我们也能发现，在不同的路径起点情况下，策略均能大概率战胜指数的区间涨幅（表现为相对净值在1以上）。由此我们得出结论：均线型趋势跟随策略与路径没有过多关系，在不同的时间起点或终点情况下，均能战胜买入并持有策略，具有良好的鲁棒性。在接下来的章节中，我们将大规模测试均线型趋势跟随策略在个股上的效果，并找到试图可能改进策略的方案。
　　趋势跟随策略在个股上的效果
　　在之前的报告中，我们已经对均线型趋势跟随策略的理论以及在择时方面的效果进行了阐述。理论上来说，基于交易性数据的策略，可以很方便地同时应用于择时和选股。因此，我们尝试检验均线型趋势跟随策略在个股上的效果。对全市场2453只股票在2000年1月4日至2012年11月9日的走势数据进行分析。每只股票的买入卖出策略完全一致：按照前复权方式，假若个股收盘价在MA20均线之上，则以收盘价买入；假若个股收盘价在MA20均线之下，则以收盘价卖出。
　　我们验证了在不同交易手续费的情况下，趋势跟随策略在个股上的效果，与买入并持有策略进行对比（相当于计算个股区间涨幅）。表3总结了按照均线型趋势跟随策略，效果最优的20只个股，远超买入并持有策略（不同交易手续费情况下均线型趋势跟随策略表现都较优）。说明这些个股在相应时间段内呈现频繁的上下波动，若只是简单的买入并持有，忽略了中间的波动，而均线型趋势跟随策略可以较好地把握波动趋势。换言之，均线型趋势跟随策略在股性较为活跃的个股上效果较好，来回的波动为均线型趋势跟随策略提供了获取收益的途径。
　　同时我们也注意到，均线型趋势跟随策略并不是在所有个股上都有远超买入并持有策略。表4中便总结了均线型趋势跟随策略远跑输买入并持有策略的个股。我们不难发现，这些个股基本都是长线成长性的牛股：云南白药、贵州茅台、双鹭药业、格力电器等。这些个股的走势在大部分时间内都呈现长期向上的趋势，类似于上证指数在07、09年趋势向上的走势。正是因为如此，如果按照均线型趋势跟随策略进行交易，则每次都大概率要以更高的价格重新买入，因此跑输长线买入并持有策略。换言之，均线型趋势跟随策略在长线牛股上表现较差，这些股票买入并持有是最优策略。事实上，不存在某种策略在所有的个股上都优于另一种策略。表3和表4总结的是两种策略各自表现较好的个股，我们更关心的是从统计的意义上来说，哪一种策略的效果更优。