第三季度，受运营商投资延迟的影响，整个通信行业表现不佳，而行业龙头中兴的大额亏损更是导致通信板块业绩下滑明显。从运营商投资落实情况来看，进度延迟的集采项目进展依然不太乐观，行业景气度仍然不高。短期内，我们推荐寻找业绩确定，低估值个股。
通信行业：寻找结构性投资机会
张良勇
招商证券
S1090511040042


三季报业绩整体表现不佳，分化明显
　　今年国内运营商由于高层变动及十八大的影响，投资延迟，导致了整个行业的不景气。受中兴通讯三季度大额亏损影响，整个通信行业三季度亏损1.6亿元，同比下降107%，环比下降106%。
　　目前已经11月过半，从运营商投资落实情况来看，进度延迟的集采项目进展依然不太乐观，而且电信、联通也有现金流压力，在资本开支上采取谨慎态度。因此，整个通信行业四季度业绩压力依然很大。
　　通信行业发布三季报的公司共计50家，业绩分化明显。单看三季度业绩：同比增长的有31家，同比下降的19家，其中4家亏损，分别是中兴通讯、烽火电子、中创信测和大富科技。整个前三季度，业绩增长超过30%的公司有9家：中国联通、北纬通信、朗玛信息、日海通讯、亨通光电、特发信息、键桥通讯、星网锐捷、东土科技。业绩下滑超过30%的公司有15家：中兴通讯、恒信移动、新海宜、汇源通信、海能达、佳讯飞鸿、烽火电子、世纪鼎利、中创信测、高兴新、华星创业、大富科技、武汉凡谷、吴通通讯、国脉科技。
　　从三季报的情况来看，依然有相当部分公司业绩不达预期，上市公司业绩改善不明显，业绩拐点还需要观察。另外，行业龙头中兴通讯表现较差，行业景气度仍然不高，行业整体性机会还未出现。
　　
细分子行业情况
　　分行业来看，第三季度三网融合板块表现最好，所有公司（数码视讯、初灵信息、亿通科技）实现同比正增长，其中数码视讯增长76.7%；代加工的卓翼科技拐点确定，同比增长57.5%；此外，增值业务和运营支撑板块也表现不错，大部分公司实现同比正增长。
　　主设备商和射频板块表现最差，第三季度出现了亏损，且板块内的所有公司（中兴通讯、上海普天；大富科技、武汉凡谷、吴通通讯、金信诺）都出现了业绩下滑。行业龙头中兴通讯三季度亏损19.4亿元，同比下降750%，环比下降2170%。
　　从三季报的情况来看：
　　三网融合：板块第三季度表现最好，且增速明显加快。国网公司挂牌在即，三网融合即将大规模开启，行业将持续受益。
　　光通信：第三季度业绩出现了下滑，烽火通信、日海通讯增长趋势明显放缓。
　　网优行业：受人工成本及集采进度的影响，今年业绩不佳，但随着LTE的启动情况会好转，是具备投资机会的板块。
　　光纤光缆：受益于宽带中国的影响，今年供需关系发生短暂性变化，行业整体表现不错。但未来需求增长缓慢，行业还将维持产能过剩的局面，难以出现大的机会。
　　射频设备：射频行业受主设备商业绩不佳影响，表现较差，业绩下滑明显。由于供货给设备商，毛利率压力较大，短期内很难出现大的机会，需要关注主设备商的发展情况和竞争情况，以及频谱资源的分配。
　　专网行业：专网行业表现平稳。由于不受到运营商资本开支影响，而且下游客户分散、上市公司议价能力强，所以未来表现也会好于公网，具体包括集群通信、企业网、广电网、军网等。
　　
盈利能力变化情况
　　1、毛利率、净利率双双下滑
　　第三季度，受中兴通讯的负面影响，通信行业毛利率同比下降0.5个点，环比下降1.2个点；净利率同比下降2.4个点，环比下降2.5个点。
　　毛利率上升较多的公司有：上海普天、恒信移动、奥维通信、数码视讯、亿阳信通、国脉科技。
　　毛利率下降较多的公司有：中兴通讯、佳讯飞鸿、世纪鼎利、中创信测、大富科技、武汉凡谷、吴通通讯、初灵信息、天源迪科、富春通信。
　　净利率上升较多的公司有：北纬通信、朗玛信息、东土科技、数码视讯。
　　净利率下降较多的公司有：中兴通讯、新海宜、佳讯飞鸿、中创信测、高兴新、大富科技、初灵信息、富春通信。
　　2、总体费用率上升，主要来自管理费及销售费的增加
　　第三季度，通信行业总费用率同比、环比均有所上升。管理费用的上升主要由于人力成本的提升及人员、业务的扩张，以及部分公司股权激励计划的实施。销售费用方面，主要因为三季度收入确认较少，总收入环比出现下滑，导致费用率上升。
　　
投资建议：寻找业绩确定，低估值个股
　　从运营商投资落实情况来看，进度延迟的集采项目进展依然不太乐观，而且电信、联通也有现金流压力，在资本开支上采取谨慎态度。从三季报的情况来看，依然有相当部分公司业绩不达预期，尤其是行业龙头业绩表现较差，行业景气度仍然不高，行业整体机会还未出现，但存在结构性机会。
　　由于距离年报和一季报还有接近半年时间，而且部分公司已经对全年业绩进行了预测，短期我们推荐两类公司：一是具备市场热点、短期有政策预期（LTE、专网、三网融合）或其他事件性催化剂的公司，二是业绩确定，估值偏低的公司。
具体包括：低估值业绩确定的天源迪科，受益企业网高速增长的星网锐捷，受益三网融合双改进程加速、三季度业绩大幅增长的数码视讯,光通信链条上的烽火通信，3G增长业绩拐点的中国联通等。

重点推荐公司简要观点
　　天源迪科（300047）：强烈推荐-A
　　1、前三季增长21%，符合预期。业绩具有明显季节性，三季度已开始发力。
　　2、公司收购广州正道软件33%股份，产品和客户将获拓展、助力公司实现两个跨越：1）产品跨越，公司目前主要专注于BSS业务领域，通过参股广州正道可拓展至OSS领域；2）客户跨越，公司现有运营商客户以电信、联通为主，此次收购后进入移动国际公司，为明后年规模切入移动做下铺垫。
　　3、国网公司成立在即，公司将直接受益三网融合进程提速。公司旗下汇巨公司在广电BOSS领域和亚信同处第一集团。
　　4、维持“强烈推荐-A”，建议配置。短期来看，全年业绩确定，估值被明显低估。预计12-14年EPS为0.70、0.90、1.17元。
　　星网锐捷（002396）：强烈推荐-A
　　1、前三季收入增7%，净利润增47%。
　　2、专注企业网，保持高成长。今年受运营商资本开支延迟和海外宏观经济影响，公网通信企业饱受压力，公司专注企业网市场，仍然保持较快增长。我们判断未来三年企业网市场仍是通信行业增长较快领域，同时公司分销策略和新客户开拓成效将逐渐体现。
　　3、毛利率继续改善。前三季综合毛利率43.9%，同比提升4.8pp，主要受益于低毛利的通讯类产品同比大幅减少，以及自身成本控制取得成效。
　　4、预计12-14年EPS为0.71、0.96、1.25元，维持“强烈推荐-A”。
　　数码视讯（300079）：强烈推荐-A
　　1、前三季度净利润同比增长27.6%，第三季度继续延续了二季度的强劲增长势头：三季度单季度收入1.61亿元，净利润0.86亿元，同比增长36%、77%，环比增长21%、47%，延续了Q2以来的强劲增长势头。
　　2、从传统业务条件接收系统和前端设备来看，公司竞争优势非常明显。
　　3、从新兴产品来看，短期主要看点还是超光网，目前已经在十余个省市地区进行实验室及实网测试。
　　4、公司多方面布局，移动支付业务是公司未来又一大亮点。
　　5、预测公司2012-2014年EPS为0.79、1.03、1.30元，目标价21.40-23.70元。
　　烽火通信（600498）：强烈推荐-A
　　1、公司前三季业绩略低预期，营业收入59.15亿，同比增长27%，营业利润2.57亿，净利润3.82亿，同比分别增长1%、22%，摊薄EPS0.79元。三季度单季收入同比增长24%，净利润仅增长1%。
　　2、公司前三季度综合毛利率同比降2.4pp，主要因毛利较高的PTN等传输设备集采延迟，而毛利较低的家庭网关占比提升。三季度毛利率有所改善，环比提升3.3pp。前三季度管理费用和销售费用分别同比增长15%、23%，与收入保持基本同步。
　　3、受国内运营商资本减缓、集采延迟等诸多因素影响，预计主设备的订单可能会出现下降。长期来看，LTE建设会保障运营商对移动回传设备的持续投入。
4、前期股价下跌已经消化业绩预期，公司仍被低估，预计2012-2014年EPS分别为1.08、1.38、1.71元，给予13年20倍PE，目标价27.60元。若股价短期出现调整，可进行配置。