□中国人民大学商法研究所所长 刘俊海

　　资本市场的产生和发展是中国社会主义市场经济体制改革成功的重要标志。截至2011年7月，中国境内上市公司（A、B股）2249家，境内上市外资股（B股）108家，境外上市公司（H股）168家，股票有效账户为13689.69万户。党的十七大报告提出，“创造条件让更多群众拥有财产性收入”。其中的“财产性收入”主要是与劳动性收入（如劳动报酬）相对而言的。广大投资者购买的证券产品尤其是股票作为财产性收入，需要得到《物权法》、《公司法》和《证券法》等法律的承认和保护。

　　为了进一步推动我国资本市场又好又快地有续健康发展，新《证券法》必须弘扬健康向上的和谐股权文化，构建投资者友好型法治环境。和谐股权文化是一个内涵丰富、外延广阔的概念，主要指尊重和保护股东权利、体现股权平等、股权民主、关怀弱势股东、股东诚实守信、股东与非股东利益相关者和谐相处的价值观。

　　一、我国现行证券投资者保护制度仍有缺陷

　　我国当前资本市场投资者权利保护工作仍显脆弱，投资信心经常遭遇打击，中小股东权益经常受到损害。即使在股权分置改革之后，上市公司投资者依然深受虚假陈述、内幕交易和操纵市场等“三座大山”的压迫。

　　但在2003年1月最高人民法院出台有关虚假陈述行为的民事损害赔偿的司法解释之后、2005年新《证券法》出台之前，受害投资者仅可对虚假陈述行为人提起民事诉讼，但不能对内幕交易和操纵市场的行为人提起民事诉讼。即使2005年《证券法》第76条确认了内幕交易行为人对受害投资者的民事责任制度，至今也没有一名投资者获得赔偿。据统计，在2005年《证券法》颁行后，仅有三起内幕交易行为民事赔偿案件，但都以原告败诉或撤诉而告终。

　　投资者利益权益受损的另外一个例证是分红利益受损。据统计，1990年至2011年9月，国内A股累计融资4.3万亿元，但数据显示，1990年末到2010年末，A股累计完成现金分红总额约1.8万亿元。由于普通投资者在上市公司的持股比例不超过30%，其所分享的红利最高不过0.54万亿元。这意味着，近21年来，A股市场给予普通投资者的现金分红总额占融资总额的比率不足13%。而如果按照现在3.5%的一年期存款利率，以复利计算，21年下来的储蓄回报高达105.9%。

　　可喜的是，近年来我国的股权文化意识包括投资者的法律意识和维权意识日渐觉醒。近年来，遭受虚假陈述的投资者纷纷向虚假陈述公司及其高管和中介机构提起民事损害赔偿诉讼，中国证监会加大对资本市场当事人的行政处罚力度，司法机关加大对侵害投资者权益的犯罪主体的刑事追诉力度，“带头大哥案”、“杭萧钢构（600477）案”、“广发证券（000776）借壳案”、“汪建中操纵市场案”的迅速查处便是其中的重要脚注。此外，投资者教育工作开始起步。当然，股东的维权艺术和维权手段尚需进一步磨砺，尤其是在选择投资对象、行使表决权、团结其他股东方面的法律智慧以及行使诉权的举证能力方面依然任重道远。

　　二、构建以证券法为龙头的投资者友好型法律体系

　　弘扬股权文化，保护投资者权利作为法律的灵魂，应当贯穿于整部《证券法》。不仅资本市场的基本法律（物权法、公司法、证券法、信托法、证券投资基金法）要弘扬股权文化，与资本市场基本法律相配套的其他法律（包括侵权法、民事诉讼法、行政诉讼法、行政程序法、仲裁法、税法等法律）也要体现投资者友好型的价值取向。鉴于我国目前的立法文件在结构上以法律为干、以行政法规和部门规章为枝，不仅法律要弘扬股权文化，法律阶位之下的行政法规和部门规章也要弘扬股权文化。

　　要鼓励广大投资者参与资本市场法律体系的构建过程。法乃公器，在一定意义上，立法文件是立法者向纳税人提供的公共产品。立法者的智慧是有限的，而市场的智慧（包括积极智慧与消极智慧）是无限的。为了更好地倾听广大投资者和市场各界的立法呼声，提高立法质量，预防和化解制度供给与制度需求之间的矛盾与冲突，更好地构建和谐的资本市场法律秩序，必须大力弘扬民主立法、科学立法、开门立法、透明立法的理念。

　　资本市场立法越透明，公众参与度越有保障，制度设计就越公平、越有效率、越有预期度，投资者的投资信心就越有保证。立法机关、国务院、证券监管机构和其他行政机关出台涉及投资者切身利益的立法文件和规范性文件时，应当继续坚持公募民意的先进立法惯例，认真梳理社会各界的立法建议，并对具有典型性与代表性的立法建议的处理结果予以公开说明。对于不予采纳的意见和建议，应当说明立法理由。

　　目前广大投资者参与立法进程的主动性与积极性仍有待进一步鼓励和引导。例如，国务院法制办曾于2007年将《上市公司监管条例草案》公开上网征求广大投资者、资本市场各方利益相关者以及社会公众意见后，踊跃发表建议和意见的为数寥寥。即使公众投资者对与立法活动参与度不高，但将立法草案公之于众的行为本身也有助于增强未来立法的可预期性，进而释放和化解不透明立法带来的投资风险。因此，不宜以社会公众提交的立法建议不多而否定立法草案公开的价值。

　　为加大对投资者的保护力度，有必要制定一部与《消费者权益保护法》或《妇女权益保障法》相类似的《投资者权益保护法》。该法可重点规定以下内容：调整范围，基本原则，投资者的权利（如分红权、表决权、知情权、选择权、公平交易权、隐私权等），公司和经营者的义务，国家对投资者权利的保护，投资者权益保护组织，争议的解决与法律责任等。除制定《投资者权益保护法》作为股权保护的龙头法，还要注意提高股权保护法律体系的系统性、和谐性，避免庞大的法律体系内部出现法律规范之间、立法文件之间在股权保护方面的法律冲突。

　　美国诸州如宾夕法尼亚、北卡罗林纳、新泽西、得克萨斯的《股东保护法》（Shareholder Protection Act）的立法案例值得借鉴。美国国会还于1970年颁布了《证券投资者保护法》（SIPA），该法设立了非营利公司证券投资者保护公司（Securities Investor Protection Corporation），强制要求所有根据《证券交易法》第15条设立的证券经纪公司成为该公司股东。该公司董事会由7名董事构成，一名由财政部长任命，一名由联邦储备委员会任命，5名由总统任命。这些经验值得认真借鉴，退而求其次，即使立法机关不出台《投资者权益保护法》，也应在新《证券法》中设专章规定投资者权利。

　　三、建立健全投资者友好型上市公司治理和证券机构治理制度

　　公司治理的关键在于妥善处理股东与经营者、控制股东与非控制股东、公司内部人（包括股东与经营者）与公司外部人之间的利益关系。上市公司经营者要牢固树立敬畏股权的股东主权意识，全面尊重广大股东尤其是中小股东的各项权利，尤其是知情权、决策参与权、分红权、监督权与转股权等。经营者要对投资者心存感恩心态。无论是借助信托关系或者委托代理关系说明股东与经营者之间的法律关系，有一点是明确的：面对广大股东而言，经营者承人之信，受人之托，纳人之财，必须诚实守信，勤勉尽责。

　　经营者要时刻对投资者心存感恩心态，并诚实守信，勤勉尽责。对于控制股东与非控制股东，经营层一视同仁，一碗水端平，并在投资者关系方面主动关心处于相对弱势地位的非控制股东。经营层可以为谋求公司和全体股东的长远利益和根本利益而适度限制股东的近期利益，但不允许经营层以增进非股东利益相关者利益为名谋求一己之私。

　　上市公司要把投资者关系管理工作做实做好。上市公司要主动加强与投资者特别是社会公众投资者的沟通和交流，设立专门的投资者咨询电话，在公司网站开设投资者关系专栏，定期举行与投资者见面活动，及时答复公众投资者关心的问题，增进投资者对公司的了解和认同。为确保两个条款落到实处，建议《证券法》规定上市公司没有正当理由逾期不予答复的法律后果（包括行政处罚）。

　　实践中，有些控制股东和管理层为躲避股东行使质询权而恶意临时改变会议地点，恶意找“托儿”在股东会上提出无关痛痒的问题以拖延时间，挤压公众股东质询时间。此种行为严重背离了股东主权思想，颠倒了主仆关系。建议《证券法》增设上市公司监管一章禁止此种行为，并明确此种失信行为的法律后果。

　　同时，建议《证券法》要求证券公司与基金管理公司等中介机构树立投资者本位的理念。证券公司与基金管理公司等中介机构在向投资者提供服务时，对自己的金融客户和消费者也要树立投资者本位的经营理念，并加强细节管理，完善内控措施。证券公司和基金销售机构对在本公司开户的投资者要从细节入手，主动向客户揭示投资风险，主动说服风险承受能力较弱的投资者远离风险较高的投资产品和资本市场。不能诱导或者坐视缺乏风险识别和负担能力的公众人士尤其是离退休人员、失业人员和其他低收入人群进入股市。

　　四、打造投资者友好型司法救济体系

　　在三大法律责任之中，民事责任立于基础性地位。股权文化应当成为法官和仲裁员裁判投资者权益争讼的重要裁判思维。法院和仲裁机构也要在涉及投资者权益的商事争讼中大力弘扬股权文化。人民法院应对投资者权益争讼案件采取开门立案、凡诉必立的积极态度，在立案、审理、判决和执行诸环节充分体现公正、快捷的原则，重点解决立案难、执行难的问题。要开门立案，全面受理和审理资本市场中涌现出来的各类投资者权益争讼。鉴于投资者权益争讼案件量大面广、专业性强，建议在法院内部设立专门合议庭审理投资者权益争讼案件，加强对法官的资本市场法律业务培训，培养一大批德才兼备的资本市场法官队伍。法官在裁判活动中应当慎思明辨，求索规则；析案以理，胜败皆明；平等保护，关怀弱者。

　　鉴于民事责任是法律责任中最能调动投资者维权积极性的救济措施，新《证券法》在强化行政责任与刑事责任的同时，扩大了民事赔偿责任的适用范围。根据《证券法》第76条第2款之规定，内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任；根据该法第77条第2款之规定，操纵资本市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。因此，投资者倘若遭遇内幕交易与操纵市场行为之苦，有权对行为人提起民事损害赔偿之诉。再如，根据第171条之规定，黑嘴股评家（证券分析师）利用传播媒介或者通过其他方式提供、传播虚假或者误导投资者的信息，给投资者造成损失的，依法承担赔偿责任。

　　由于最高人民法院的司法解释迟迟没有出台，不少地方法院依然对内幕交易与操纵市场导致的民事损害赔偿案件采取消极态度甚至不予立案。其实，一旦《证券法》明确了内幕交易与操纵市场行为的民事责任，人民法院就应积极受理此类民事案件，即使最高人民法院没有出台司法解释也是如此。

　　为了统一裁判规则，建议最高人民法院针对投资者权益争讼案件的特殊性，以及传统实体规范与程序规范在审理投资者权益争讼案件中遇到的法律障碍，尽快推出配套司法解释，包括但不限于《公司法司法解释（二）》、《内幕交易行为导致的损害赔偿案件的司法解释》、《操纵市场行为导致的损害赔偿案件的司法解释》，《投资咨询机构及其从业人员提供、传播虚假或误导投资者的信息导致的损害赔偿案件的司法解释》，进一步健全投资者权益争讼的裁判规则。

　　鉴于内幕交易与操纵市场的行为与虚假陈述行为相比更加诡秘，投资者举证更难，司法解释应当更多地采取举证责任倒置的态度，适度减轻原告投资者的举证责任负担。为避免同一案件在不同法院出现不同裁判结果的尴尬局面，建议借鉴2003年《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》有关专属管辖的司法经验，适当上收管辖权限，将虚假陈述证券民事赔偿案件确定由省、直辖市、自治区人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院管辖。

　　要鼓励中小股东为了捍卫公司利益而提起股东代表诉讼，为了维护自身利益而提起直接诉讼。建议进一步修改《民事诉讼法》，引入集团诉讼制度，鼓励遭受欺诈之苦的投资者借助律师服务提起集团诉讼。公司争讼的解决需要一系列配套机制的支撑。例如，为应对投资者无力聘请律师的问题，应当建立健全投资者法律援助制度，设立小额诉讼基金等。