今年是我国资本市场成立20周年。20年来，我国资本市场取得了举世瞩目的成就，自股权分置改革后成为全球最大的新兴市场。从1986年开始出现不规范的股票集资到1992年成立中国证监会，这段时间是我国股票市场发展史中的早期阶段，关于这段历史过程的记忆弥足珍贵。

　　股份制与股票交易始自民间

　　我国的企业股份制和股票市场试点最初是自下而上搞起来的，由地方集体企业和乡镇企业自行进行不规范的股票集资，自发产生了改革开放后最早的股票发行和股票流通。

　　1984年-1985年间，我国进行了一次宏观调控。当时提出了“调整、改革、整顿、提高”八字方针，背景是在经历了1978年的改革开放后，我国经济发展很快，信贷急剧膨胀，出现比较严重的通货膨胀，需要进行调整。

　　经济调整怎么搞，就是实行“一刀切”，实行信贷紧缩政策，严格控制信贷总规模和固定资产投资规模。在1978年我国实行经济体制改革后，企业的所有制结构发生了很大改变，不完全是国营企业，已经发展了乡镇企业、城镇集体企业和个体企业，出现多种所有制结构。国营企业在“一刀切”的紧缩政策下可优先得到贷款，但集体企业和乡镇企业受宏观调控的影响就可能得不到贷款，资金周转困难，只能靠自筹。那时就已出现了“以资代劳”、“集资入股”、“发行内部债券和股票”等企业筹资方式，一时被称为“乱集资”。也正是这种擅自集资行为，才有了我国第一批股份制企业和股票发行，包括北京的天桥股份，沈阳的金杯股份，上海的电真空、大飞乐、小飞乐等。

　　上海是最早比较系统进行企业股份制改造和股票公开发行试点的城市。从1984年至1986年11月，由于一批新的集体企业筹集资金的需要，企业债券和股票开始在上海出现。1984年，上海飞乐音响（600651）有限公司在上海发行股票50万元。1987年1月，上海真空电子公司发行股票2亿元，这是上海第一家国营企业发行股票。1991年，经中国人民银行批准，上海兴业房产股份有限公司、上海飞乐音响股份有限公司、上海爱使电子股份有限公司、上海浦东大众出租汽车股份有限公司、上海异型钢管股份有限公司、上海众城实业股份有限公司向社会公众公开溢价发行股票1.3亿元，其中个人股3370万元。此外，经国务院同意，中国人民银行批准，上海真空电子器件股份有限公司向海外投资者发行人民币特种股票（B种股票）l亿元（l00万股），这是我国最先发行的B股，也是第一家以海外参股投资形式开办的中外合资企业。

　　深圳开展股票市场试点的探索也比较早。1986年，深圳市企业为了扩大经营规模，开始出现股票集资活动。据记载，1983年深圳三和有限公司、银湖旅游中心和宝安县联合投资公司就通过发行股票筹集资金。1987年5月，深圳发展银行率先向社会发行股票。后来有万科、金田、蛇口安达和原野等公司发行股票。

　　由于有上海、深圳两地股份制和股票发行试点的示范作用，中央也没有明令禁止，从1986年到1992年间，全国各地都开始了企业股份制和股票发行试点，出现“股份制”热和“发股票”热。据国家体改委有关部门的不完全统计，到1991年底，全国有各种类型的股份制试点企业约3220家（不包括乡镇企业中的股份合作制和中外合资、国内联营企业）。其中：法人持股的股份制试点企业380家，占12%；内部职工持股的股份制试点企业2751家，占86%；向社会公众发行股票的股份制试点企业89家，占2%。其实，当时全国各地已经出现股份制试点“一哄而起”的现象，搞股份制试点的企业家数远大于国家体改委的统计数据。比如，某些省份一夜之间就冒出数百家股份制试点企业，说明当时各地政府在审批股份制试点企业方面存在失控的情况。

　　在上个世纪90年代初，我国银行和证券尚未实行分业管理的体制，人民银行是证券市场的主管机关，在股份制和股票公开发行试点政策方面，强调在国家综合信贷计划的总盘子内确定股票公开发行额度，在此额度内再确定股份制试点企业，进行公开发行股票的试点。试点范围先在上海、深圳、广东、福建和厦门进行，然后逐步扩大到其他省、市。同时，强调按比较规范的股票公开发行程序进行股票发行，要求各地人民银行，尤其是上海、深圳两地的人民银行分行起草好地方性的股份制和股票发行办法后稳妥试点，在中央没有明确股份制和股票市场试点政策之前，股票流通市场试点只限于上海、深圳。很显然，在当时的“股票热”背景下，这种试点步伐是难以满足各地股份制改革要求的。因此，有的省市相关负责人认为股票公开发行管得过死，抱怨“上海、深圳喝汤，我们连骨头都啃不上”。

　　如何让股份制试点步伐迈得快一点？没有额度怎么办？有些地方和部门就开始了内部职工持股的股份制试点，说国外有公开发行股票不上市的股份公司，也不需要经证券主管机关注册或审批。此办法一出，一下子就突破了股票公开发行额度的限制，各地的股份制试点企业如雨后春笋般出现，也的确出现了混乱现象。四川有名的红庙子交易市场，就是当时股票内部发行后，持有者自发进行股票交易的场所。

　　总体上讲，我国的股份制和股票发行试点可分为两个阶段：1986-1989年为第一阶段。这段时间，全国各地股份制试点处于观望状态，除上海、深圳试点范围稍大一些外，其他省市只选择很少量的企业进行试点，而且多为集体企业和乡镇企业。1989年初，国家体改委、国务院生产办和国家经贸委三部委牵头起草股份制试点规范意见，曾掀起一拨股份制试点热潮，各地开始选择国营企业进行股份制试点，但随后因其他因素的影响而暂停。

　　1990-1992年为第二阶段。这是因为大家看到中国的改革开放政策并没有变，上海、深圳的股票市场试点也没有停止。而且，小平同志在1992年发表了重要的南巡讲话：“证券、股市，这些东西究竟好不好，有没有危险，是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。看对了，搞一两年对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。怕什么，坚持这种态度就不要紧，就不会犯大错误。”受老人家南巡讲话的鼓舞，我国掀起了第二拨企业股份制试点的热潮。

　　这个时期的股份制和股票发行还非常不规范。一是我国当时处于改革开放初期，无论是国务院，还是地方政府都没有股份制度的立法，企业的股份制属于试点观察阶段，企业资产也未进行折股，因此，说是企业搞股份制，其实并没有真正进行股份制改造。二是当时发行的股票既保底又分红，即入股者既可以获得同期银行存款利息的保障，还可以按股分红，债务证券与权益证券的特征混淆。三是股票发行没有面值，没有实行一元一股。四是股票规定了偿还期限，通常为5年期。五是股票发行没有严格的招股说明书和必要的信息披露。