编者按：江铜权证今日将迎来最后一个交易日，其负溢价使行权颇具吸引力。于是，我们不禁要问：江铜权证行权，真的是无风险套利吗？

　　□齐鲁证券 张爱玲

　　江铜CWB1最后一个交易日为今年9月21日，其行权期为9月27日至10月8日。10月8日之后,江铜CWB1认股权证将作废。江铜CWB1行权价为15.33元/股，每4份江铜CWB1可以15.33元/股的价格认购1股江西铜业A股股票。行权简称为ES101009，行权代码582026，行权方式为证券给付。

　　江铜权证价格相对低估

　　由于江铜CWB1为股本权证，我们参照已行权的24只股本权证的最后交易日的溢价率及行权比率分析江铜CWB1行权预期。从已退市股本权证最后交易日溢价率及行权比率来看，行权比率高过80%的权证其最后交易日的溢价率平均为-3.5%，最大为-2.08%。若江铜CWB1行权成功的话，其最后交易日的溢价率最好小于-2%。

　　投资者若要通过行权获得收益，主要依赖正股股价上涨以及足够低的负溢价率。另外，如果市场大环境处于下降通道，即使溢价率为负其行权比例也可能很低，也可能给投资者带来损失。

　　目前市场上剩余2只权证，江铜CWB1当前收盘价为3.16元，其内在价值为3.85元，折价率为8.98%。不考虑交易成本的话，正股价格不变情况下，权证价格处于相对低估状态。在江铜CWB1权证价格不变情况下，其正股约有8.98%上涨空间。

　　根据历史股本权证行权状况，我们假设江西铜业正股价格在行权前的价格处于26.7元—31.9元之间，并假设在权证最后交易日溢价率为-5%。根据以上假设，我们测算了江铜CWB1在当前收盘价为3.16元的情况下，未来权证价格的变化幅度。如果正股价格在最后交易日为30.7元，则权证价格还需上涨8.64%。如果正股为30元，权证需上涨3.3%至4.5%。如果正股下降到29.1元，则权证价格应下跌2.64%。

　　行权机遇与风险并存

　　截止到9月2日，有24家机构发布了江西铜业的评级，其中37.5%强烈看涨，60%看涨，1家看跌占4.2%。就21家机构对江西铜业今年度业绩的预测来看，平均预测净利润为41.5亿元，平均预测摊薄每股收益为1.37元(最高1.75元，最低1.13元)。照此测算，江西铜业今年的净利润相比上年有望增长76.65%。这主要是因为今年上半年铜价较去年同期大幅上涨，同比涨幅超过75%。同时，公司的副产品硫酸、稀贵金属和黄金的价格同比出现上涨。

　　若当前持有江铜CWB1的成本较高，且江西铜业价格在15.33元以上，则投资者较优策略是行权。若不行权，要么在最后交易日前抛出要么成为废纸，其最大损失是购买权证的成本。但如果行权期内江西铜业的股价低于15.33元/股，则投资者应放弃行权，因为行权的结果是权证损失加上正股低于行权价的损失。

　　对未持有江铜CWB1的投资者，应充分考虑购买权证的成本。由于江铜CWB1在9月21日后停止交易，在此前其价格波动较大，若想通过买入权证行权获得持有正股，需要择机买入，使得买入权证和行权获得正股的成本降低。

　　考虑交易成本和行权费用，根据9月20日江西铜业和江铜CWB1收盘价（分别为30.73元和3.16元），买入1000份江铜CWB1行权后的收益率为9.7%（不考虑行权后的稀释及其他风险）。由于江铜CWB1最后行权日为今年10月8日，期间其正股价格变化较大，将对行权的收益产生巨大的影响。如果江西铜业价格下降至27.7元（下降比率9.86%），其收益率为-1.01%。相反，如果江西铜业价格上涨至31.1元，那么行权的收益率将变为11.0%。

　　就风险而言,正股价格下跌是行权的最大风险。江铜CWB1属股本权证，若全部行权，则公司总股本预计增加4.403亿股，较原流通股本增加21.2%（另外今年9月27日有12.25亿股解禁），较原总股本增加14.57%。此外,除存在一定的股权稀释效应外，还有解禁股抛压和行权后的抛压风险。