□兴业银行

　　面对着一次又一次预期的铁底被市场的下跌无情击穿，大部分主流机构已开始持续看空资本市场。看空的理由主要集中在对经济“二次探底”和对结构调整艰巨性的担忧上。而在我们看来，所谓的基本面并不决定“一年以内”的市场波动，决定这种波动的主要力量是市场流动性。有了流动性，才会有经济的回升和企业利润的好转。当前海内外从高层到市场对经济减速的担忧，恰恰意味着未来政策面临向松微调，从现在到明年第二季度前，市场由此可能会迎来反弹机会。具体何时到来则取决于政策向松调整的速度。如果资本市场出现反弹，债券市场的小牛市将面临逆转风险。

　　流动性左右资本市场变化

　　股市到底与经济基本面是同步还是领先一直未能达成共识。今年以来的企业利润明显好于去年，但股市却在下跌；当然，有人讲应该是预期利润，但人们是“靠什么”来“预期”未来利润的呢？是通胀吗？毕竟，“通胀买资产”也是颇为流行的一种说法。但是，中外经历都显示，在很多时候资产价格与通胀是负相关。

　　在笔者看来，以上因素都不是最主要的；对于一年以内的市场波动来说，只有流动性的松紧才是最根本的主导因素。

　　如果从M2来看，其增速自去年末的27.7%下降到了目前的21.0%，降幅达到24%；而同期上证指数则从3200点左右下跌到了2500点左右，跌幅也达22%。二者大致相若。因为在经济学中，货币（流动性）代表总需求，只有需求强劲，才会有宏观经济指标和企业利润的好转。

　　经济减速使政策面临向松微调

　　当前欧洲主权债务危机与国内以清理融资平台和房地产调控为主要内容的投资调控政策，已诱发了从高层到民间对经济复苏可持续性日渐强烈的担忧，这将驱动政策向松微调。流动性的再度放松，将为市场带来机会。

　　虽然在我们看来，欧洲主权债务危机不会打断全球经济复苏进程，其对金融市场的影响最快会在12个月内消退，最慢也将在24个月内消弭，但是全球主要国家PMI几乎均在4月份达到峰值后，自5月份开始回落，其开始回落的月份恰恰与标普在4月28日将希腊评级下调至垃圾级、欧债危机爆发时点相吻合。

　　国内经济下滑苗头出现。虽然出口表现依然较好，但4、5月份工业增加值已连续低于市场预期，并且连续两个月下滑。这清楚地表明，年初以来投资调控政策已经令经济增速开始放缓。

　　人们对下半年经济减速的担忧由此也在近期骤然加深。温家宝总理近期在湖南考察时表示：全部“两难问题”的解决，“都必须在经济平稳较快发展的前提下进行”。这意味着，面对当前已经出现的经济下滑，未来宏观政策的“钟摆”将再度更多向“保增长”一方移动，政策操作面临向松微调。这标志着，货币政策和市场的流动性状况也将因之而发生。“底部”与“泡沫”一样，往往是在事后才被确认。与其好高骛远地“捕牛”，还不如脚踏实地地从“抢反弹”开始。