| 来源： |
当代金融家 |
发布时间： |
2009年10月15日 14:55 |
作者： |
张晓英 |
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文/张晓英
国际油价的强势反弹是有市场基础的：美元表现疲软，对通货膨胀的担心，以及投资者对风险偏好的增加，但幕后的真正推手是世界经济复苏的微弱迹象。由于相信经济回升将增加对石油的需求，投资者们纷纷抢在新一轮油价大涨前入市。
对通货膨胀的预期推动黄金价格走高，即便物价下跌出现了通货紧缩，黄金的保值性能也能够提供支撑，所以一些顶级的对冲基金最近也在吸纳黄金。
现在投资者唯恐错过一波更大涨势的机会，上涨情绪一路升温，资金蜂拥而至推动股市节节攀升。
中国股市主要受潜在流动性以及政府所释放的政策信号影响。预测中国股票市场走势最简便的方法就是监控每个月发放的贷款数量以及每周开设的证券账户数量。
资产价格与经济基本面的关联度在石油上的表现可谓明显，就在11个月前国际石油价格曾经突破了每桶147美元，但今年初却又跌至每桶30多美元，目前又涨到每桶70美元左右。在不到一年的时间内，国际市场石油的供求关系不可能发生如此大的变化，石油的价格基本脱离了供求的影响。
是哪些因素决定了这些资产的价格？一种资产价格的影响因素在不同时期包罗所有可能，而且不同资产价格交织在一起相互影响，投资决定基于获得信息上的预期，在特定市场基础条件下，信心和情绪又起着加强作用，进出市场的资金体现着预期和信心，对资产价格产生重要影响。
投资者们抢在新一轮油价大涨前入市
任何市场条件下信息都是不完全的，不同的人对信息的理解也存在偏差。市场价格是各种各样的投资决策和行为相互博弈的结果，而预期则是决策和行为产生的源动力。预期主要来源于一定信息基础上的判断，对资产价格变化趋势和空间的判断支持和调整着投资行为，掌握的信息越全面，判断的准确度就会越高，追逐利润的特性促使投资者了解更多的信息来支持投资行为。
当前，国际石油的多头认为：中国在上一轮国际油价上涨期间扮演了“决定性”买家的角色，随着中国投资和其他工业活动的加速回升，这次还能促进包括石油在内的国际大宗商品的价格上涨；目前石油供应尽管仍处于高位，但欧佩克(OPEC)一直在努力降低供应量，这放大了需求初步增长带来的效应；同时，美元将继续疲弱，将提振石油等以美元定价的大宗商品的价格；而且世界经济已经触底反弹，很快就将再度促使国际油价攀升。
空头也有充足的理由：即使中国队国际石油的需求正在增长，但世界上许多其他的石油消费大国仍表现疲弱，中国的石油消费比例决定了其不可能成为世界石油市场的决定性买家；而且，欧佩克内部也难以步调一致，委内瑞拉和伊朗等成员国迫切需要卖出原油确保其财政预算和政策的执行；同时，美元也面临压力，但是美联储(Federal Reserve)若能像市场预期的那样，在今年晚些时候开始收紧货币政策，则美元可能受到额外的提振；油价走高会将让美国经济的复苏步伐更加困难，从而阻碍近期的油价上涨。
见仁见智，任何市场决策都包含了众多信息支持的预期，任何一种信息都可以双面解读，彼此在多大程度上影响着市场走向都是不确定的。国际石油价格自今年2月12日创出33.98美元的低点以来至今已经上涨了一倍有余，看重市场基本面的投资者对此迷惑不解，因为当前石油库存居高不下、石油需求低于上年同期。不过美联储利率处于低位以及银行短期融资充裕一直在向看涨大宗商品价格的投资者提供帮助，随着资金流入石油期货市场，期货价格开始以超过石油现货价格的速度上涨。在这样的一个特定时期，投资者如果买入现货石油并将其储存起来，然后在市场上卖出石油远期合同，就成了一桩稳赚的生意。从这个角度看，信息基础上的判断代表着利润来源，市场瞬息万变，慧眼独具是那些能够发现机会并迅速反应投资者。
这一轮石油价格的快速攀升引发了对去年油价如过山车般大起大落可能再度出现的担忧，因为这次的世界石油价格上涨有与去年油价攀升原因相呼应的两大推动因素。首先，资金进入原油市场是为对冲通胀和美元走软；去年投资者投资原油是为了防止股市下滑带来的损失。第二，投资者下注经济复苏的早期迹象，暗示原油可能出现短缺的前景；去年看涨原油的人也认为中国和印度对石油的需求增加将导致世界原油供不应求，因此有理由相信未来油价出现的修正也会富有戏剧性。
国际油价的强势反弹是有市场基础的：美元表现疲软，对通货膨胀的担心，以及投资者对风险偏好的增加，但幕后的真正推手是世界经济复苏的微弱迹象。由于相信经济回升将增加对石油的需求，投资者们纷纷抢在新一轮油价大涨前入市。但是指标显示消费复苏还有很长的路要走，现在美国人的汽油消耗量低于上年同期，尽管每加仑汽油的平均价格还便宜了1.50美元。国际能源署(International Energy Agency)称，全球需求处于20年来的最低水平，预计全球的石油消费量今年将下降3%。
之前，石油生产商一直警告市场称：经济衰退期间，国际油价长期低迷将会令石油生产在以后的数年时间里受到压制，这将埋下需求回升时出现新一轮油价飙升的种子。随着油价以相对较快的速度回升，石油生产商的态度正在变得谨慎。没有人知道被投资者寄予厚望的复苏“绿芽”能否茁壮成长，如果能源价格的上涨蚕食了需求，抑或世界经济再度陷入低谷，投资者从石油市场撤出资金的速度一定会像当初投入资金时一样迅速，从而导致国际油价回落并开始新的一轮循环。
通胀的预期推动金价走高
市场基础包括市场可选择的投资品种、大机构行为、投资偏好等，这些因素对市场情绪会产生明显的指引作用。
在政治和金融环境不确定的时期，黄金往往被投资者视作资金的避风港。影响金价走势的变数包括严重的通货紧缩以及灾难性的地缘政治局势。2008年世界黄金的表现强于商品的总体表现，2009年国际金价从通货膨胀的预期和汇率波动中获得指引。鉴于供应吃紧、投资需求持续，国际黄金价格有望保持坚挺，抵御住经济滑坡的冲击，本年度前7周交易所买卖基金的黄金储存量就增加了306吨，接近2008年全年增加322吨黄金。
特定的市场条件能够彰显某种资产的特征优势。在金融市场突然好转之前，投资者的担忧情绪会令黄金的吸引力持续不衰。作为一种投资性资产，黄金不同于公司股票或是固定收益债券那样能够带来现金流，这些因素一直在削弱着黄金对许多投资者的吸引力。随着全球经济陷入衰退，对冲基金、退休基金和紧张不安的个人投资者将数十亿美元的资金投入到了黄金市场之中，这导致了黄金价格几度突破1000美元关口，暴露出投资者现有的市场条件下可选择产品的有限性，以及对于各国政府和央行为缓解经济衰退所付出的努力能否奏效的怀疑。实际上，从2000年互联网泡沫破灭以来，国际市场的黄金价格一直处于上涨行情之中，热捧黄金的投资者通常都是短线交易员以及所谓的“黄金虫”，他们对全球经济和市场支柱持悲观态度，坚信通货膨胀率即将飙升。令人失望的是，尽管出现了金融危机，但黄金投资并没有给投资者们带来高额收益。
在极端的避险情绪支配下，黄金可能是唯一具有吸引力的资产。经过通货膨胀因素调整后，现在的黄金价格只相当于历史最高价的一半左右，或许未来仍然存在上涨空间。一些基金公司已经成为了SPDR Gold Shares ETF等黄金上市交易基金(ETF)最主要的投资者，而且还在买进黄金期货合约、掉期甚至是实物金条。对通货膨胀的预期推动黄金价格走高，即便物价下跌出现了通货紧缩，黄金的保值性能也能够提供支撑，所以一些顶级的对冲基金最近也在吸纳黄金。
由经济刺激计划而带动的货币走软，为黄金价格带来额外的上涨潜力，偏低的利率水平也使得投资黄金的机会成本较低，市场中的主流力量强大而凝聚带动黄金投资热潮，这也是导致金价再度飙升的一个因素。
不同大宗商品之间存在着很多不同和分化的趋势，投资者一般专注于某一资产市场，寻求采取更为稳妥的投资策略。大宗商品投资者对购买的商品类别存在偏好，他们或是在某个资产领域眼光独具，或是曾经频频得手。
目前，黄金与其他大宗商品价格的走势发生了一定偏离，在其他大宗商品价格受通货紧缩束缚的同时，政府大规模的经济救助措施将引发通货膨胀的长远预期对黄金价格构成支撑，引发华尔街的知名基金的大举买盘，预计至少有5%的资产投向了黄金。
但是，经济的复苏前景一旦明朗则将必然导致其他资产价格的上涨，从而降低市场对于黄金作为避风港的需求，黄金价格的走势出现逆转也将会瞬时发生，一旦投资者对全球货币体系恢复信心、经济趋向稳定的些许信号可能会轻易夺走黄金的光芒。人类在兴奋与恐惧之间摇摆的天性，固然深深受到经济事件的影响，但其本身的生命力也是资产市场中重大的推动因素。在目前特定的市场环境下，由于政策的应急性参与调动了投资者瞬息万变的情绪，这反过来主导了市场走向，加速了资产价格动荡程度，资产价格脱离经济基本面的程度更加严重，变化缓慢的经济数据无法指导市场判断，大宗商品可能还要经历漫长动荡的行情。
投资者唯恐错过一波更大涨势
长期看来，股票投资的收益率最高，因此资金进出在股票市场是频繁而巨大的，股票投资简而言之就是低买高卖，不过将这样一个机制付诸实施并不容易。
美国股市自3月9日触底以来，道琼斯工业股票平均价格指数累计上涨了46%，按照过去10年经过通货膨胀因素调整的平均收益计算，今年3月美国股市市盈率只有11.7倍，处在1986年1月以来的最低估值水平，现在美国股市市盈率已经飙升到了18.4倍，不仅较3月份显著走高，也明显高于长期平均水平16.3倍。现在投资者唯恐错过一波更大涨势的机会，上涨情绪一路升温，资金蜂拥而至推动股市节节攀升。
追涨的情形在1929年、1972年、1999年和2007年都出现过，这也是历史上历次市场泡沫的根源，正是这样的错误导致投资者一头栽进了灾难之中。不过股市的一路上涨能够创造出大量股权价值，支撑全球的资产负债表，同时为银行提供新资本从而加大放贷；股价上涨还会使家庭财富及支出增加，而现有公司资产市值相对于重置成本不断增加也会刺激新的资本投资。因此全球股市持续反弹，有助于消除笼罩在全球经济头上的通缩力量。
中国的A股市场从去年11月的低点到今年8月4日的高点，上证综合指数累计上涨了一倍有余，但此后该指数下跌逾20%，这个跌幅超过了8月份在香港上市的内地股票9%的跌幅，沪深两市表现了更多波动性。以机构所代表的大资金是中国股市大幅震荡的主要推手，上证综合指数在去年11月份至今年8月份的大幅上涨源于银行向市场投入了大量的流动性，新增人民币贷款的放缓以及外资撤离引发了此后股市的一轮下跌。
据EPFR Global数据显示，由于担心此前股市估值的上涨过于迅速，进入亚洲共同基金的资金流明显放缓，从47月的平均每月36亿美元降到了8月份的2.03亿美元。由于缺乏基本面投资者可以利用的必要工具，以及稳定的法律和监管环境，中国股市主要受潜在流动性以及政府所释放的政策信号影响。价格决定的要素越少，市场操作的空间越大，预测中国股票市场走势最简便的方法就是监控每个月发放的贷款数量以及每周开设的证券账户数量。
（作者单位为中国社会科学院亚太所）
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