北京圆桌

　　经济复苏言之尚早
　　主持人：在看到本周公布的一季度经济数据之后，各位的直观感觉是什么？
　　沈彤：一季度的经济数据说明，经济比预期的要好，整体来看对市场的影响应该是正面的，让投资者从衰退阴影中看到了复苏的希望。但从这些好转迹象的背后，我们也应该警惕或者说思考一些现象。受季节因素影响，一季度的经济数据在历史上就很难把握，因此经济回暖这个结论下得有些不确定、不扎实。
　　从用电量、港口吞吐量等数据来看，第一季度整体上是有所回升的。但三月份下半个月，这些数据都在下降。事实上，受补库存的影响，去年三、四季度消失的订单，到今年初又都回来了，不过，三月份下半月，这些订单又都没了。可以想像，四月上旬订单指标可能会好一点，但接下来又可能出现消失的情形。本周公布的GDP和物价数据都在预料之中，下降趋势依然没有根本改变，保八是相当具有挑战性的。
　　另外，从房地产的回暖来看，也有不少假象。三月份的工业增加值增长快速，但地产行业却增长缓慢，新开工项目仍在下降，这说明实体经济仍面临投资困难的问题。从珠三角房市回暖来看，也只是暂时现象，中原地产最近出了一个报告称，该区域租金出现明显下降，写字楼、商铺下降幅度达18%，住宅租金降幅也在9%以上。
　　项廷峰：GDP、CPI两个数据的出台完全符合我们的预期，我们认为，这两个数据均在一季度见到了本轮调整的最低点。
　　就GDP而言，一季度6.1%的同比增长较去年四季度下降了0.7%，究其原因仍是全球经济危机对中国经济的冲击在扩大：一季度对外贸易同比下降了24.9%，第二产业较去年四季度下降了4%（第一次低于了GDP的增长）。但一季度政府的反周期操作开始发挥作用，固定资产投资增长达到了28.8%的较高水平，部分地对冲了外部因素对中国经济的冲击；同时，中国相对稳定的消费增长，也对中国经济的触底起到了至关重要的作用。我们预期随着全球经济的逐步走稳和中国反周期操作政策效果的逐步显现，GDP有望在一季度的6.1%的水平上逐步回升。

　　近忧通缩　远虑通胀？
　　主持人：对于物价走势如何判断，最终的结局是通胀还是通缩，或者说是滞胀？
　　沈彤：对于通缩的担心还没有结束。近期，国际大宗商品走高，但国内CPI和PPI指数却持续走低，这表明物价下降的走势并未终结。而从流动性的角度看，流动性的放大会抬高资源的价格，进而导致通缩向通胀转变，不过这个过程的最终结果可能是滞胀。目前，有人担心会出现通胀，其实是对需求预期的增加，但除了中国外，全球需求似乎并没有期货市场反应得那么强烈。
　　陈耀华：通胀应该看不到，通缩也应该难以出现，如果物价水平持续走低，政府部门可能会出台进一步刺激需求的措施。现在我们应该做的事情应该是，充分利用手中的外汇，在全球大宗商品便宜之际，进行资源投资，解决我们的基本问题，再慢慢回到内需的提振上来。相对于通胀和通缩，滞胀可能更值得担心。
　　项廷峰：货币供应量的大幅反弹，确实加大了未来中国经济运行的通胀风险。但是否出现滞胀，则取决于中国政经改革的力度与节奏。如果中国经济增长的模式能成功地由外需导向转向内需导向，中国经济仍有望实现高增长。中国经济刺激计划着眼于民生、7000多亿的医改投入，让我们看到了更多的积极信号。我们认为，在产能相对过剩的情况下，源于生产要素价格形成机制理顺的新涨价因素将成为后期物价上涨的主要推动力。而政府很可能将借助CPI处于负值区间的有利时机，适时、适度地启动生产要素价格形成机制的改革。

　　流动性能否持续？
　　主持人：一季度新增贷款创下了一个天量。那么，就面临着一个问题，天量信贷可能难以保持其持续性。这对市场来说意味着什么？
　　沈彤：天量贷款与刺激内需、加大投资等政策安排是有关的，三月中长期贷款占了很大一部分，这可能意味着，全年多数贷款已经一次性发放，未来大举放贷的可能性并不大。而根据业内的调查，目前，不少银行对中小企业还是存在惜贷心理的，因为中小企业风险太大，如果需求消失，坏账风险可能骤然增大。但恰恰是中小企业担负着就业、居民消费的重任。如果未来流动性无法持续，资产价格回调几乎是可以预见的。
　　陈耀华：流动性其实只是一个炒作的借口，股价还是围绕价值波动的。A股可能是全球最好的股市，但最好的时候并未到来。主要原因是企业的盈利状况没有改变。但A股一季度涨得非常好，其逻辑在哪里呢？主要是对全球通胀的预期。但对大宗商品的炒作与预期并不一样，如果失去一些经济数据的支撑，市场的波动会很大。未来结构性调整和波动不可避免。当然，也应该看到，在危机中，全球的资金也在做一些布局，如新能源等，这些资金不是为了三到六个月，而是为了三到五年。
　　项廷峰：今年余下三季度信贷增加确实很难保持一季度的高增速，但其不至于对市场的流动性产生实质冲击。毕竟按全年17%的货币供应量目标，已超过名义GDP增速7%以上。况且，按目前的态势分析，全年货币供应量增速超过17%已无任何悬念。当然，3月份超过25%的货币供应量增速，可能有点高，也可能是全年最高的月度货币增速。
　　主持人：从外汇部门发来的数据显示，热钱出现了2003年以来的首次净流出。你们怎么看待这个问题？
　　沈彤：从国际资本来看，在金融危机背景下，大家都难以独善其身，从中国市场撤资很大程度上可能是为了救急，把一些容易变现的中国资产先变现。这并不代表外资不看好中国经济。至于有人提到的国内资金抄底外资，个人觉得目前民营企业中有闲钱的不多，大国企有能力，但投资海外，也要经过各种审批。其实，热钱这个东西还很难道清楚，说明白。
　　陈耀华：我认为，这可以从另外一个角度解读，这说明中国资本市场的话语权在提升。以前，大银行都是美国的，如花旗等，但现在它只相当于华夏银行的市值。同样，国内期铜的涨势领先外盘。我甚至怀疑，花旗目前的价格是国内资本买起来的，而表面上看则是热钱的流出。

　　资金配置仍偏重股市
　　主持人：从配置的角度出发，如何看待目前市场的震荡？
　　沈彤：本轮股市上涨，除了反应经济外，更多的是流动性的功劳。从民间调查来看，实业资本目前仍持谨慎态度，这样相当一部分贷款，通过各种渠道进入到了股市。这说明，市场还是存在一定吸引力的。但流动性如果未来无法持续一季度的井喷行情，而宏观经济又没有进一步好转的话，资金的风险偏好会降低，配置现金的现象可能会重新出现。
　　陈耀华：从5年期的国债收益率来看，目前是4%，这意味着可以支撑股市25倍的市盈率水平，从这个角度来看，股票当然会成为资金的优先考虑对象。而从盘面来看，近期跌时缩量，涨时放量，市场处于一种相对比较健康的节奏，震荡上扬的格局可能仍是主要趋势。
　　主持人：近期，市场有传闻说，新一轮经济刺激计划正在讨论之中，如何看待这个问题？
　　项廷峰：在4万亿还没有完成投入，而信贷持续高增长的情况下，中央政府很可能用2-3个月时间来观察前期出台政策的效果，而不必出台新的经济刺激计划。
　　当然，中央政府在此期间着眼于启动内需的政经改革，并出台系统政策则是完全可能的，但在我们看来其不是新的经济刺激计划。
　　本周，国家统计局公布了一季度经济数据，可以说没有什么惊喜。虽然有些数据环比降幅收窄，但宏观经济整体上仍处于底部区域。相比较而言，二级市场近半年如火如荼的上涨，已经让人依稀地看到了牛市的影子。那么，以目前的经济基础和流动性，是否能够支撑大盘继续走高呢？市场是否又将面临着一场变盘？
　　本期北京圆桌请到了金元证券研究所总经理沈彤、交银施罗德固定收益部总经理项廷峰和深圳高特佳资产管理有限公司总经理陈耀华，为读者解惑答疑。

　　嘉 宾：金元证券研究所总经理             沈 彤
　　交银施罗德固定收益部总经理     项廷峰
　　深圳高特佳资产管理公司总经理     陈耀华
　　主持人：中国证券报记者            贺辉红 江 沂

制图/韩景丰