| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年01月10日 10:35 |
作者： |
谢潞锦 |
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对于２００９年的投资机会，上海世诚投资管理有限公司经理兼投资研究部负责人陈家琳做了清晰的勾画：并购、主题投资、B股和企业债。在看到机会的同时，他也提出了三个风险，上市公司盈利可能低于预期、防御性股票估值压力和国债。
“跨入2009年，中国资本市场全年单边大幅下挫的可能性大大降低，更可能的情景是‘危’与‘机’并存。”
四大机会：
并购、主题投资、B股和企业债
陈家琳认为今年第一大机会来自于企业特别是针对上市公司的并购。进入2009年，该类并购的条件日趋成熟。一则股市的估值水平即将进入更合理的区域，对产业资本的吸引力日增。二则全流通为二级市场的并购提供了很好的条件。还有，央企集团的进一步重组、整合（两年之内国资委直属央企的数量将从目前的超过140家减少到80～100家）为下属上市公司间的重组创造了有利的机会。另外，允许商业银行提供并购类贷款也为并购方提供了充足的“子弹”。由此，上市公司的并购在2009年将升温，其产生的投资机会不容忽视。
第二个机会来自于政策主导型的主题投资。非主流资金在２０08年的最后两个月将“政策指哪打哪”的游击战术发挥得淋漓尽致，由此产生的局部行情也可谓波澜壮阔。进入2009年，政策的预期仍在。比如包括提高个人所得税起征点在内的消费刺激政策。不过，不得不承认，针对刺激政策布局的投资效应有递减的趋势。
陈家琳强调，久被遗忘的B股市场或许是2009年的第三个机会所在。B股市场的个股目前普遍以低于相应A股50％～70％的价格在交易。“该等折价固然有流动性因素，但我们认为流动性并不能解释股价大幅折让的全部。有一个潜在的刺激因素会使折价收窄，即对人民币升值预期的改变。随着本币升值预期的减弱，投资人愿意持有更多的外币资产，而B股显然是个不错的选择。”另外，上海B股市场的本地股特征使其在世博主题投资的背景下有较好的表现机会。目前，陈家琳认为B股市场在2009年的某个时候可能会有一次力度不小的爆发，尽管确切的时间点现在仍难以把握。
另外，陈家琳判断国内资本市场的另一个潜在机会蕴含于企业信用债市场。不同于国债市场在２０08年下半年的单边上扬，大部分企业债的收益率在同期上演了一次过山车式的行情――先抑后扬再抑。在2009年，相信企业债的供应量将大幅增加，由此增加了可投资品种及流动性。当然，各品种之间的表现会较2008年进一步分化。“相信受政府政策扶持的、处于弱周期行业的大型国有企业发行的中长期企业债的信用利差有进一步收窄的机会，是较好的投资选择。”
三大风险：盈利低于预期、防御性股票估值压力和国债
陈家琳认为，今年的“危”主要来自于大大低于目前预期的2008年和2009年企业盈利增速。经过最近一年数轮的盈利预测向下调整，目前市场的一致预期基本上是上市公司2008年和2009年盈利均零增长（六个月前这两个预测数字分别是20％和10％）。“可惜的是，在我们看来，目前的预测仍显乐观。短期而言（指2008年四季度和2009年一季度），资产负债表上相关科目的计提将重创上市公司的利润。仅以非金融企业的存货为例，其在三季度末高达1.9万亿元。随着原材料和产成品价格在2008年四季度的快速下滑，即使仅作15％的保守计提假设，该组企业的存货计提就接近3000亿元，而其在2008年前三季度的盈利也只有4200亿元。而以银行为主的金融企业也会未雨绸缪，大幅增加坏账准备金的计提。”陈家琳判断，如果从中期跨度看，因为下游需求的疲软，绝大部分企业的主营业务收入增长在2009年上半年将面临较大的压力。“基于上述判断，预计分析师将在2009年一季度展开新一轮的盈利预测下调。目前我们初步判断全市场2008年盈利将倒退10％，2009年将倒退20％。历史经验表明，盈利预测下调的过程往往伴随着相关股票的股价承压。”
在他看来，目前另外一个主要风险来自于所谓防御性股票估值水平的下降。防御性股票主要分为两类，一是受益于政府经济刺激计划的板块，包括基建、建材等；二是弱周期行业，包括医药、必需消费品等。出于对宏观经济的担心及规避风险的考虑，主流投资机构在2008年下半年对强周期板块大幅减仓，同时大举杀入上述防御性板块。由此导致的结果是后类股票股价的高高在上。“我们不否认防御性股票在目前宏观、市场环境下的相对吸引力，但我们同时认为市场高估了该类企业面临的供给压力和盈利成长的可持续性。我们预测这其中的大多数企业的2009年盈利将不及预期，而对估值的压力将在2009年年中开始显现。”
此外还有一个风险存在于国债市场。“我们认同市场的预期，即2009年基准利率还有81个基点的下降空间。但是，有两个不确定性不容忽视。”第一，考虑到已经较低的收益率水平，接下去的降息即使兑现的话对国债收益率下降（债券价格相应上涨）的刺激作用会非常有限。第二，目前各国政府为应对金融危机都在对金融体系和实体经济注入大量的流动性。在危机过后，一旦前述流动性不能被及时、有效地收回，则新一轮的通胀又会马上来敲门了。“我们初步判断一个正常国债组合在整个2009年的持有收益很难超过3％。如果真是那样的话，一个简单的投资替代品就是直接把钱存银行了。”
陈家琳简历
上海世诚投资管理有限公司经理兼投资研究部负责人。
1992年毕业于华东师范大学国际金融专业，并于2001年获得香港大学MBA，2002年获得美国CFA资格。
在金融行业拥有16年本土经验及国际视野。曾先后供职于海富通基金公司、里昂证券公司、嘉里证券、三和银行等金融机构。
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