中国银行在资产规模、机构设置（尤其是海外机构布局）、人员配置、存贷款规模、理财产品种类及盈利水平等方面均保持稳健发展状态。从传统优势业务板块来说，中国银行海外业务经营业绩和表现仍然稳居四大行之首。近五年来，海外机构覆盖面积、海外工作人员数、海外资产、海外营业收入和海外利润总额和增速均要领先于其他三大行。

　　中国银行（601988）：被市场低估的百年大行

　　杨荣

　　中信建投

　　执业证书编号：S1440511080003

　　中国银行：百年大行，整装待发

　　2012年是中国银行成立100周年。全行实施发展战略规划，认真执行“调结构、扩规模、防风险、上水平”方针，坚持以客户为中心、以市场为导向、以科技为引领，大力推进创新发展、跨境发展、转型发展。过去一年，中国银行积极探索新的业务发展领域，同时也巩固传统优势业务的竞争优势，坚持专业化经营、集约化管理、海内外一体化发展的方向。精心打造多元化收入平台，加快跨境发展和综合经营，稳步提升市场地位。

　　2012年，中国银行资产总额12.68万亿元人民币，负债总额11.82万亿元人民币。全年实现净利润1455.22亿元人民币，每股收益0.5元。中行盈利水平稳定，主要是由于利息净收入和非利息收入的平稳增加，净利息差的提升，信贷成本的降低和投入产出效率的提高。中国银行在过去一年中积极推动结构调整，大力拓展低成本的核心存款以有效控制负债成本；加大风险管控力度，强化市场风险管理，完善利率定价机制；加强基础设施的建设，扩大银行业务渠道，全面启动海外信息系统整合转型，进一步提升服务水平和客户满意度、忠诚度。

　　同时，中国银行在未来也面临非常严峻的挑战。工行各项业务依旧保持行业领先地位，建行一直稳步前行，而农行则是突飞猛进，在很多指标上更是赶超了中行。因此，中国银行应该立足实际，突出自己竞争优势，完善行内结构调整、业务转型，同时加大员工素质和专业知识的培养，为集团提供高精尖人才，提升银行软实力。此外，牢牢抓住重要的战略机遇期，有条件、分步骤地拓展内地业务并进一步做大做强，同时巩固加强传统海外业务优势，充分发挥其对集团总体的贡献力量，加快建设国际一流跨国银行。

　　估值持续偏低的原因探讨

　　中国银行2012年、2013年加快战略布局，在保持海外业务优势的基础上大力发展内地业务板块，同时大力缩减了结构性存款，降低银行经营成本，实现较好业绩表现，各项指标就中行自身来看出现转好迹象，但市场对其估值偏低。具体原因有以下两个方面：

　　（一）海外业务净息差受金融危机影响收窄

　　中国银行的传统优势海外业务由于受到金融危机的影响，海外资产缩水，净息差收窄。从2008年开始，中国银行海外业务净息差逐年收窄，由2008年的2.12%，缩窄到2012年的1.1%，较2011年下降0.33个百分点，这也是继2009年以来的第二大跌幅。由于净息差收窄幅度明显，海外业务盈利能力降低，拖累了集团整体业绩表现，引起了投资者对其未来发展的担忧，打击了投资信心，这是造成市场对其估值偏低的重要原因。

　　（二）集团净利润表现不佳拖累ROE

　　集团净利润方面，截至2012年底，中国银行实现净利润1455.22亿元人民币，排名第三，与农行相近。2013年第一季度季报数据显示，中行实现净利润416.19亿元人民币，虽同比增长8.09%，但在四大行中排名垫底，已经被农行赶超（农行实现净利润470.51亿元人民币）。此外，中国银行ROE自2010年出现拐点，一直处于下降空间，且低于其余三大行，虽在2013年第一季度重回上升轨道，仍然垫底。这主要是由于中国银行净利润增长速度明显放缓。在央行逐渐调整缩减利差的政策背景下，加之中国银行海外业务净息差持续回落，中国银行净息差增幅放缓，导致对净利润贡献度较大的利息净收入增长减缓，从而拖累净利润的稳步上升，最终导致ROE的降低。所以ROE低于四大行平均水平也影响其市场估值。

　　汇金持续增持，提振市场信心

　　2008年，中央汇金公司为确保国家对工、建、中等国有重点金融机构的控股地位，支持国有重点金融机构稳健经营发展，稳定国有商业银行股价，汇金公司宣布将在二级市场自主购入工、建、中三行股票，并从即日起开始相关市场操作，开始了对国家四大行的增持之路。

　　中国银行2013年6月17日最新公告，汇金公司于6月13日又增持中行A股1846.58万股，公告称汇金公司拟在未来6个月内（自本次增持之日起算）以自身名义继续在二级市场增持中行股份，这是继2013年4月9日第四轮结束之后的又一轮增持。本次增持后，汇金公司持有中行189.08亿股，约占中行股本的67.74%。

　　截至2013年6月份，汇金对四大行已经进行了五轮较大规模的增持。就每次增持后大盘和银行股价的表现来看，虽然这五轮增持效果递减，但仍然产生了正面的影响，对提振银行股价、稳定市场信心起到了积极作用。

　　虽然这几轮增持都对股价产生了积极影响，但是增持的目的具有较强政策性，在一定程度上属于政府的行政性干预，对市场股价的走势只会产生短期影响，长期持续性影响并不明显。要真正提升银行股价，稳定市场信心，最重要的还是要依靠银行自身的综合实力、发展战略等硬实力。只有银行努力创新，不断改革，才能紧跟时代步伐，抓住市场发展机遇，恢复投资者信心，从源头上增加银行市场价值。

　　投资评价和投资建议

　　资产规模、业务覆盖范围、客户基础、营销网络等是决定一家银行综合竞争力的关键因素。中国银行在资产规模、机构设置（尤其是海外机构布局）、人员配置、存贷款规模、理财产品种类及盈利水平等方面均保持稳健发展状态。但从近两年来看，农业银行发展速度极快，在很多重要指标上已经赶超中行，如资产规模、营业收入、手续费及佣金净收入等。中国银行近几年由于受到国际金融危机的影响，其海外业务的发展受到冲击，规模和盈利能力都出现了一定程度的萎缩，而其内地业务与其他三大行相比又因为网点缺乏等原因，业务开展受到限制。中国银行目前面临如何平衡海外和内地业务发展的难题。

　　从传统优势业务板块来说，中国银行海外业务经营业绩和表现仍然稳居四大行之首。近五年来，海外机构覆盖面积、海外工作人员数、海外资产、海外营业收入和海外利润总额均要领先于其他三大行，且平均海外资产增速、平均海外营业收入增速、平均海外利润总额增速分别达18.4%、4%和43%。2013年又加大了海外业务发展布局力度，一季度新设海外机构7家，达620家；海外机构资产总额和税前利润占比分别达24.%和18%，继续巩固、加强传统优势板块，保持海外经营的优势地位。但同时也要时刻关注其余三大行的发展进度，适时调整发展战略，积极推动业务板块创新，做到分阶段、分区域、有重点、有针对性的发展。

　　总体来说，中国银行海外业务板块发展依然表现强劲，各项指标均处于四大行之首；内地业务发展从自身纵向来看各项指标表现良好，但与其余三大行相比，近几年业绩表现不突出，尤其是被快速发展的农行步步紧逼。根据中国银行未来的发展战略定位，将会继续加大海外业务扩张，加强海外战略布局，巩固并保持海外业务板块优势，同时也将会加强内地业务的发展，加大机构网点设置，在不影响海外优势业务板块的前提下将部分战略重点转向内地业务板块。中国银行当前正在内地业务板块和海外业务板块发展之间寻找平衡点，基于其原有的良好基础和未来战略发展定位，中国银行各项指标将会稳中有升。

　　尽管7月19日央行完全取消了贷款利率下限，贷款利率完全市场化，这将使行业内贷款利率的中枢或将微幅下行，但是中行国际化程度最高，从而在利率市场化的环境中经营的经验更加全面，其具备更高的抵御利率风险的能力。我们维持中行“增持”评级，预测2013～2014年行业净利润同比增长10%、8%，2013～2014年EPS为0.55、0.60，2013～2014年PE为4.87、4.49，2013～2014年PB为0.82、0.74。