公司主营现代植物药、特色化药的研制、生产和销售，是国内现代植物药领军企业，旗下拥有“前列康”、“金奥康”、“天保宁”、“阿乐欣”等十多个著名品牌。公司布局植物药全产业链，具有品牌优势、丰富产品线和独特的营销模式，投资价值逐渐凸显。
康恩贝（600572）打造中国知名植物药品牌
刘宇
海通证券
SAC执业证书编号：S0850512010001
　　
　　公司主营现代植物药、特色化药、原料药的研制、生产和销售，是国内现代植物药领军企业。公司以市场为导向，建立“聚焦、扁平、高效”的营销网络体系，以浙江省杭州为总部，在浙江杭州、兰溪、金华、江西、内蒙古等地拥有先进规范原料、药品生产基地。公司在泌尿系统及心脑血管系统等领域已培育出了“前列康”、“天保宁”、“可达灵”、“肠炎宁”等植物药品牌。
　　
公司核心竞争力分析
　　4.1公司集团未来瞄准植物大健康产业，布局植物药产业链
　　在绿色、天然、植物成为消费潮流的背景下，康恩贝集团未来产业方向定位在植物大健康产业，为人们提供健康生活解决方案，即“以绿色植物和提取物为原料，产品和服务覆盖健康生活的各个领域，实施全产业链覆盖”。未来云南将成为公司植物大健康产业的战略桥头堡。集团先后在浙江省内的杭州、金华、东阳、丽水、湖州、和上海、江西、云南等省市，建立了药材种植、研发、生产、销售基地，产业链从上游的农业，一直延伸到下游的物流。
　　公司从兰溪一家街道小厂起家，目前已经成为现代植物药的领军企业。浙江及江西成为公司植物药大健康产业的主战场。公司在浙江布局了研发、生产和销售三条线，各司其职，各有分工。
　　（1）研发线：与浙江现代中药与天然药物研究院联营，旗下设有浙江康恩贝药品研究开发有限公司子公司。
　　（2）生产线：子公司金华康恩贝主营化学药品制剂和原料药业务，在特色化学原料药、缓控释制剂方面具有国内领先优势。两条口服固体制剂生产线、3个制剂产品通过了德国cGMP认证，取得了进入欧盟市场的通行证，成为中国制药工业制剂国际化的先导，具有阿乐欣、金奥康、硫酸阿米卡星等知名产品；子公司杭州康恩贝是公司旗下新型药物制剂产业基地，具有银杏叶胶囊等品种；子公司江西天施康为全国重点中成药开发基地，具有珍视明系列、夏天无系列、血康系列、肠炎宁系列等品种；子公司浙江康恩贝集团医疗保健品有限公司主营保健食品、中药饮片及普通食品生产，拥有贝贝、元邦两个浙江省著名商标。
　　（3）销售线：子公司浙江康恩贝医药销售有限公司目前拥有销售人员600人，在泌尿系统及心脑血管领域具有强势品牌，如“前列康”、“天保宁”。子公司浙江康恩贝英诺珐医药有限公司目前拥有近1500名员工，销售的药品有“金奥康”、“肠炎宁”等，是一家专业的药品营销公司。上海康恩贝负责上海、江苏一带医院处方药的销售；另外，金康和天施康（包括珍视明营销平台）等都有自身独立的营销平台。
　　4.2公司具有强大的品牌资源和品牌梯队
　　品牌是企业生存和发展的核心要素。公司采取了以“康恩贝”为主品牌，不同治疗功能的重点药品创建独立品牌的多品牌经营模式。旗下著名品牌有前列康、天保宁、金奥康、阿乐欣、珍视明、元邦、贝贝等。公司已经跨入了全国医药企业品牌第一方阵，成为浙江医药工业中品牌资源最丰富、成品药销售规模最大的企业。
　　我们将康恩贝现有的产品线分为一线品种和二线品种，认为公司产品目前主要集中在泌尿系统和心脑血管系统。我们预计未来几年一线品种前列康稳健增长，肠炎宁、金奥康、天保宁等将保持30%以上增长；二线产品可达灵、必坦等有望成为过亿元的大品种。
　　4.3公司营销模式多元化，机制灵活，全年增长确定
　　公司营销模式多元化，营销模式分为1）处方药推广：学术推广模式+招商模式；2）OTC模式：包括品牌药运作模式+端对端模式+少量招商模式；3）招商模式：有简单底价招商模式，也有精细化招商模式（非底价，区域性或者指定终端招商）。精细化招商模式，主要是解决市场准入问题，但是在学术推广方面还是企业自己做，精细化招商模式也很容易做大。
　　营销模式的选择与产品自身“硬件”条件相关。临床产品尤其是处方药、疗效确切是必要条件，OTC产品，具有大容量的市场和品牌培育潜力是关键。好产品要做大，还依靠康恩贝强大的营销体系及正确的营销策略。历史上看，公司已经成功培育了肠炎宁、金奥康等品牌产品。
　　由于子公司先后注入上市公司，历史原因导致了公司营销平台多层次，营销模式多元化，造成营销及资源统一不足，独立有余的局面，比如子公司中药有限公司侧重泌尿系统和心脑血管用药，子公司英诺珐侧重胃肠道用药，我们认为未来营销平台之间的整合是可能的。不同于市场的观点是：我们认为在营业规模相对还不够大的情况下，子公司等形式的多平台独立营销，机制灵活，有利于营销单位各自发挥长处，并在公司内部形成互相竞争，摩拳擦掌的良好竞争机制。
　　在此以子公司英诺珐加强终端管理印证上述观点。公司旗下子公司英诺珐是一家专业的药品营销公司，目前负责公司金奥康、肠炎宁等十多个产品的销售，产品线丰富，未来产品将增加至50个。
　　英诺珐今年6月份以来加强了终端管理：采取针对繁华地区药品单店、散店“底价、高毛利、区域独家代理”模式。目前全国零售药店35-40万家，连锁药店占7-8万家，其余30多万均是单店、散店。由于连锁药店要价能力强，且未必能强势推广公司品种，因此公司开始重视单店、散店的覆盖。以产品的高毛利吸引单店、散店重点推广公司产品，并增加医药代表数量做精做细区域。公司2011年有销售人员700人，未来2年OTC销售人员计划增加至1500人，加上处方药销售团队，计划增加至2000人以上。采取精细化招商模式，力争区域细分化，提高产品覆盖面。目前公司品牌产品覆盖了全国80%的终端，二线产品覆盖了3000多家药店。我们认为子公司英诺珐未来三年将保持30%以上的增长。
　　优秀的营销团队，机制灵活的运营方式，使得公司成为孵育品牌植物药的摇篮。我们认为2012年公司主业增长30%左右。
　　4.4积极并购，丰富产品线
　　为了加快公司植物药发展的战略布局，除浙江省外，公司通过收购扩张，积极进入云南、江西、内蒙古等地。
　　2011年，康恩贝以6000万左右受让云南雄业集团有限公司持有的云南雄业制药有限公司84%股权。雄业制药具有独家产品5个（益肾健骨片、肠舒片、紫草婴儿软膏、鹿仙补肾片、三七药酒），其中23个药品进入国家级医保目录，9个药品进入了国家基本药物目录。
　　2012年8月，公司以2亿现金受让内蒙古伊泰药业88%的股权，主要看中伊泰药业在心血管领域的独家中药保密技术品种：麝香通心滴丸。目前该产品处于原有市场接收和新市场的开发期，公司战略目标是2020年销售规模上15—20亿。
　　根据公司2011年年报，公司计划2012年年内注入云南希陶药业公司，引入民族药产品资源。公司不断的积极并购，主要是为了丰富公司的产品资源和产品线，通过营销资源的整合优化实现双赢。

估值与投资建议
　　公司主营现代植物药、特色化药的研制、生产和销售，是国内现代植物药领军企业，我们看好国内植物药在老龄化社会的使用。我们认为公司布局植物药全产业链；具有丰富的品牌资源和品牌梯队；公司营销模式多元化、机制灵活，全年增长确定；积极并购，丰富现有产品线，未来几年公司有望快速发展。
　　预计公司2012-2014年EPS分别为0.37元、0.50元和0.63元。鉴于公司在产业链的品牌、产品和营销优势，参考可比公司估值，应获得一定溢价，给予公司目标价12元，对应2013年PE为24倍，首次给予“买入”评级。