“重组+融资”渐入佳境

　　去年12月27日宣告停牌的红日药业（300026），昨日公布了两市第七份“重组加配套融资”的重组预案，公司拟以“定增+现金”的方式揽入北京康仁堂药业有限公司剩余36.25%股权。这也是在证监会发布重组新规后，首家运用该规则进行重组并配套融资的创业板公司。
　　据中国证券报记者统计，截至2月29日，两市已经有7家公司正式发布了“重组加配套融资”的预案，除红日药业外，还有东湖高新（600133）、美锦能源（000723）、普洛股份（000739）、威远生化（600803）、郑州煤电（600121）、蓝帆股份（002382）6家公司。据了解，还有一些公司希望尝试新规，但由于种种原因未能成行。而从部分券商人士处得到的消息看，目前还有多家公司正在筹划按照新规进行重组。
　　七公司争“首单”

　　红日药业最新公布的重组预案显示，公司拟收购的康仁堂36.25%股权预估值为3.62亿元，公司拟向吴玢等9名自然人以26.83元/股的价格发行股份购买其合计持有的康仁堂35.5752%的股权，同时以现金购买王伟等4名自然人持有的康仁堂0.6728%的股权。此次交易完成后，公司将持有康仁堂100%股权。
　　公司表示，为提高此次交易整合绩效，拟以不低于24.15元/股的价格向不超过10名其他特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金总额为交易总金额的25%，其中约672.8万元用于支付购买康仁堂0.6728%的股权的价款，其余资金将用于康仁堂主营业务的发展。
　　天风证券并购融资总部总经理吕英石认为，允许上市公司在发行股份购买资产的同时可以定向发行股份募集部分配套资金是市场的需要，并购重组项目大多都有资金需求，而过去的制度人为地将重组和融资进行了割裂。
　　正因为如此，证监会新政一出台就引起了上市公司和各家财务顾问的关注。2011年8月1日，证监会发布《<上市公司重大资产重组管理办法>第十三条、第四十三条的适用意见——证券期货法律适用意见第12号》，进一步明确上市公司发行股份购买资产同时通过定向发行股份募集的部分配套资金，主要用于提高重组项目整合绩效，所配套资金比例不超过交易总金额25%的，一并由并购重组委员会予以审核；超过25%的，一并由发行审核委员会予以审核。
　　2011年9月20日，科力远（600478）公告重组进展就透露了其打算向交易对方非公开发行股份和向其他特定投资者非公开发行股份募集现金，收购稀土加工企业鸿源稀土的全部股权。不过，此后由于稀土价格波动较大，重大资产购买参与各方就标的资产估值的具体金额未能达成一致意见，导致重组方案流产。
　　公司12月1日复牌时表示，经反复论证，目前公司实施重大资产购买时机尚不成熟，并自公司股票复牌之日起三个月内不再筹划重大资产重组事项。目前三个月的期限即将到期，不排除公司再度启动重组加配套融资。
　　如果说科力远仓促间与资产重组与配套融资方案“擦肩而过”，那么蓝帆股份（002382）则是第一个准备好尝试“重组加配套融资”这只“螃蟹”的上市公司。
　　去年12月29日，公司发布重组加配套融资的预案，拟向蓝帆集团股份有限公司发行股份购买其所持有的山东蓝帆化工有限公司75%的股权，同时拟向不超过9名投资者发行股份募集配套资金，募集资金总额不超过交易总额的25%。
　　据了解，已经正式公布预案的七家上市公司则在暗自较着劲，希望能成为新规出台后首家完成“重组加配套融资”的公司。“我们准备尽快完成资产评估，将股东大会的日期定下来，然后争取早点上会。虽然我们预案发的并不早，但是做成第一家完成‘重组配套融资’的公司还是有希望。”一家已发布预案公司的管理层告诉中国证券报记者。

    新规引重组各方关注
　　　　
    值得注意的是，停牌近10个月的东湖高新2月21日推出了两市第六份“重组加配套融资”的重组预案。据参与该方案的人士介绍，公司去年5月初刚停牌时证监会还没有出配套融资的新规，当时公司的方案只是发行股票购买资产，但由于其中涉及到部分房地产业务，在当时国家调控房地产市场的背景下，公司的重组很难向前推进。而去年8月份证监会出台配套融资新规后，公司和财务顾问即开始筹划修改方案，于是有了这一版新的配套融资方案。
　　事实上，在新规出台后，积极修改方案的公司并不少。有意思的是，滨海能源（000659）的公告显示，其重组对手也对配套融资颇感兴趣。2011年3月，公司公告拟以11.3元/股的价格向6名对象定增募集不超过8200万股现金用于收购天津云立方科技有限公司100%股权，和增资天津云立方建设云立方集装箱数据中心集成总装及云计算产业基地项目。
　　但去年9月20日，滨海能源定向增发对象中的最大认购方蒙古王集团认为，新兴行业在资本市场中的投资价值信心降低，决定退出此次定增。这几乎宣告滨海能源定增计划夭折。但颇具戏剧性的是，公司拟收购对象天津云立方的全资股东世纪互联同时给公司发去说明，称“鉴于蒙古王集团退出，且证监会近期制定并公布了《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》，为此希望以发行股份购买资产的模式替换原有的非公开发行股票的模式。”
　　在新规出台后，世纪互联主动提出不要现金，而是希望滨海能源中止原计划并启动新的重组计划，向其发行股份购买天津云立方全部股份，同时再向其他特定投资者定增募集配套资金。要知道，世纪互联因此得到的滨海能源股权将有至少一年的锁定期，期间要承受的股价变动风险相比于直接到手的现金显然大得多。
　　遗憾的是，由于当时公司股价已经下跌至10.7元左右，低于前期公司公布的增发价11.3元，滨海能源认为“以发行股份购买资产的模式替换原有的非公开发行股票的模式”在当时条件下不符合公司利益，于2011年9月29终止了此次非公开发行股票事项。
　　
    定价需更趋市场化

　　“重组加融资”的政策是并购重组市场化操作的尝试，但在实践中，相关制度还需要进一步完善。业内人士指出，由于重组和融资发行股票的定价规则不同，导致两个价格可能出现很大的差别。正是出于对价格差异的担心，现有的七个方案中，仅有东湖高新重组和融资的定价基准日不一致。
　　不过，即便基准日都定在董事会召开日，也可能导致定价出现大幅偏差，公布首份“重组加融资”预案的蓝帆股份就遇到了这一麻烦。根据公司公告的预案，其发行股份购买资产和配套融资的定价基准日均为第二届董事会第13次会议决议公告日，即2011年12月30日。在定价方式上，购买资产所发行股份价格为定价基准日前20个交易日公司股票均价的100%，即22.54元/股；而对于配套募集资金的定价方式，公司仅笼统表述为“按现行相关规定办理”。
　　若按照现行规定，公司配套募集资金的价格最多能在定价基准日前20个交易日公司股票均价的基础上打九折，即20.29元/股，但截至2月29日，公司股价仅为17.11元。公司有关人士告诉中国证券报记者，根据其财务顾问的建议，公司可能再召开一次董事会重新定价。如此看来，公司此前未明确配套融资的定价，也是预见到了市场表现，进而留下了操作空间。
　　实际上，东湖高新将配套融资的定价基准日定为“审议关于本次非公开发行股票的股东大会决议公告日”也是为了避免出现类似的尴尬。在公司停牌的10个月期间，上证综指下跌了500点左右，公司和财务顾问均认为，复牌后补跌是大概率事件。
　　业内人士指出，导致这种状况的原因在于购买资产发股定价的制度规定只能是董事会前20日均价一个价格，而融资的定价则有三个基准日可选，不利于重组项目的操作。据券商人士介绍，在重组并融资案例中，更是遇到两个定价制度的矛盾，有可能导致两个价格差距过大从而影响交易完成。“如果收购资产的定价高出太多，大股东肯定不愿意，况且现在很多收购的资产都是国有的，国资委的关也不好过；而假如配套融资的定价高出太多，增发又难发出去的。”
　　事实上，业内人士对目前增发购买资产只能盯住董事会前20日均价很难理解。“谁能说这个价格就一定是最公允的呢？为什么30日或者10日就不行呢？要真正市场化定价就不应该有这样的人为限制，最理想的定价当然应该是由交易双方自己协商出来的。”
　　尽管新制度并不完美，但吕英石仍认为这是监管层理念转变的开始。“新制度不仅改变了审核程序，更是体现了监管理念的转变：制度怎样制订才能更有利于市场发展。这是一次很好的尝试，是上市部和发行部各向中间地带业务迈出了尝试性的一步，制度上前进了一小步，但对整个并购市场来说，是一个具有里程碑意义的新起点。”