公司股东实力雄厚，在政策支持下，公司未来受益于中国金融业综合经营大背景下公司与中信集团其他子公司的协同效应和整合效应，长期成长空间看好；同时，公司雄厚的资本实力夯实了未来扩张的基础。公司总体成长性较好，信贷业务议价能力较强，具备较强的息差优势。公司中间业务收入占比持续提升，中间业务结构优势明显，优势业务突出，且受益于与中信集团其他子公司的业务协同，中间业务增长和创新的空间广阔。
中信银行（601998）：利润持续快速增长
分析师：周伟
方正证券
执业证书编号：S1220511020001


平台宽广、长袖善舞的大型股份制银行
　　从中信集团财务部成长为全国性股份制银行
　　中信银行发轫于中信集团财务部。1985年4月，中信集团在其财务部基础上组建银行部，扩展对外融资、存贷款、外汇交易、国际结算、融资租赁等全银行业务。
　　1987年4月，中信集团银行部改组成中信实业银行，总行设在北京，注册资本8亿元。中信实业银行为国有独资银行，是中信集团全资子公司。2005年8月，中信实业银行更名为中信银行。
　　公司于2006年底完成股份制改造，由中信集团及其子公司中信国际金融控股有限公司作为发起人，于2006年12月成立股份有限公司，即中信银行股份有限公司（简称中信银行）。公司于2007年4月同步在上海证券交易所和香港联合交易所主板上市。
　　截至2012年6月末，公司在全国已设立分支机构799家，实现全国布局。
　　中信集团持股近2/3，股权集中度高
　　2012年上半年末，公司前三大股东分别为中信集团、香港中央结算（代理人）有限公司和西班牙对外银行BBVA，持股比例分别为61.85%、15.75%和15%，合计持股比例为92.6%。
　　资产规模有望突破3万亿元
　　2012年9月末，中信银行总资产29119.45亿元，排在招商银行、浦发银行、兴业银行之后，资产规模在股份制银行中居第四位。
　　中信银行资产规模在所有上市银行中处于中间位置，在股份制银行中排名靠前。同时，中信银行资产规模增长率较高。公司资产规模从2003年4198.03亿元增长到2011年末的27658.81亿元，扩张了5.6倍，资产规模年均复合增速达26.58%。从2005年到2011年，中信银行资产年均复合增长率为29.19%，在所有上市银行中居第六位。
　　综合经营、协同效应与资本支撑保障长期扩张
　　在“十二五”金融规划中，中信集团是国家重点支持的两大开展金融综合经营的大型集团之一。中信银行作为中信集团旗下的核心资产之一，未来将充分受益于中国金融业综合经营的大趋势，并通过与中信集团旗下子公司的充分合作和协同，拓展业务空间并持续创新。例如，中信证券在证券市场和股权融资方面扮演重要角色，而中信银行则在间接融资、债券融资、资金流动与结算等方面发挥重要作用。两者之间存在很大互补性和协同空间。
　　公司雄厚的资本实力夯实扩张基础。2012年9月末，公司资本充足率13.72%，较2011年末提高1.45个百分点；核心资本充足率10.07%，较2011年末提高0.16个百分点。
　　
息差优势明显且有望回升
　　公司利润持续快速增长
　　2005-2011年公司利润总额年均增速为40.02%，在全部上市银行中排名第七，在股份制银行中排名第五。
　　公司2009年利润增速大幅下滑，主要原因是：宽松货币政策导致息差大幅收窄，利息净收入增速大幅下滑。2012年1-9月，公司净利润同比增长12.38%，而三季度净利润同比下降14.66%，主要原因是报告期内公司根据审慎原则计提40.07亿元贷款减值准备。
　　同时，公司单季度利润增长呈现以下特点：
　　（1）公司单季度利润同比增速呈逐季下降趋势，主要原因是利息净收入和中间业务收入增速降低。
　　（2）单季度利润环比增速呈现明显的季节性特点，即增速在一、二季度达到高点，然后逐季下降，四季度利润环比增速最低。这种季节性特点的主要原因是：公司业务及管理费用开支主要集中在三、四季度，尤其是四季度。
　　贷款、同业快速增长，息差优势明显
　　1、利息净收入整体增速较快。
　　公司利息净收入整体增速较快，2007年以来基本在20%以上。但2011年四季度以来，公司季度利息净收入增速逐季下降，主要原因是息差收窄和信贷增速放缓。后面将对息差变化进行详细分析。与单季度利润环比增长不同，利息净收入的季度环比增长没有明显的季节性。
　　2、贷款和同业资产驱动生息资产快速扩张。
　　2007年以来，中信银行贷款余额季度同比增速都在11.5%以上。在2009年信贷扩张时期，季度贷款余额同比增速曾达50%以上。中信银行贷款余额增速具有以下特点：（1）贷款余额的环比增速变化领先同比增速1-3个季度；（2）2009年下半年以来，贷款余额同比和环比增速均大幅下降，主要原因是中国大规模刺激政策和宽松货币政策的退出。2012年二季度以来，贷款余额环比增速提高；三季度以来，贷款余额同比增速提高，这在一定程度上印证了中国经济的企稳回升。
　　同业资产是公司生息资产扩张的另一大动力。公司同业资产余额环比增速领先同比增速，2011年3季度以来，同业资产余额同比增速提高，但从2012年3季度起，同业资产余额环比增速下降并为负值。
　　3、公司议价能力较强，净息差具有优势。
　　公司贷款议价能力较强，2012年前三季度净息差在全部上市银行中排名第四，处于较高水平，具有息差优势。
　　4、净息差环比下行，2013年有望提高。
　　2011年四季度以来，公司净息差呈逐季下滑趋势。根据我们的计算，公司单季度净息差从2011年3季度的3.06%下降到2012年3季度末的2.59%。2012年以来，公司季度累计净息差从一季度的3.01%下降到1-3季度累计的2.82%。
　　2011年四季度以来，公司净息差逐季下降的直接原因是：这一时期公司付息负债成本率上升非常迅速。
　　公司净息差下降的具体来源包括：（1）实体经济需求下滑，银行议价能力相对下降；（2）央行降息；（3）利率市场化，贷款利率下限进一步放开，贷款利率最低可以达到基准利率的70%，而存款利率上限放开至基准利率上浮10%，银行存贷利差收窄；（4）存款定期化，存款成本上升。
　　预计2013年，公司净息差将呈前低后高走势，前低的原因是2013年一月开始的按揭贷款利率重定价；后高的原因是随着2013年宏观经济回升以及利率市场化和降息的影响基本消除和贷款重定价的基本完成，公司议价能力将提升，息差将呈扩大趋势。
　　
盈利预测、估值与风险提示
　　公司股东实力雄厚，在政策支持下，公司未来受益于中国金融业综合经营大背景下公司与中信集团其他子公司的协同效应和整合效应，长期成长空间看好；同时，公司雄厚的资本实力夯实了未来扩张的基础。公司总体成长性较好，信贷业务议价能力较强，具备较强的息差优势。公司中间业务收入占比持续提升，中间业务结构优势明显，优势业务突出，且受益于与中信集团其他子公司的业务协同，中间业务增长和创新的空间广阔。公司资产负债结构持续改善，个人业务快速成长。公司成本控制成效显著，风险总体可控。
　　预测公司2012-2014年EPS分别为0.79元、0.98元、1.19元，BVPS分别为4.86元、5.72元、7.12元，PE分别为6.12、4.92、4.07，PB分别为1.00、0.85、0.68，给予“增持”评级。
　　风险提示：公司贷款在制造业、房地产业集中度相对较高，宏观经济波动时资产质量和业绩面临一定压力。