通胀3.5% 但加息似乎没必要

    广发证券分析师 余晓宜
　　8月份CPI同比上涨3.5%，与我们此前的预期一致。由于涨幅略超市场预期（3.4%），更远超出此前所谓的“内部数据”（3.1%或3.2%？），市场一时间对不对称加息的预期有所增强。我们的理解如下：
　　1.继续维持通胀四季度下行的判断，央行此时加息没有必要。（初步预测9月份CPI同比上涨3.4%，比8月略有下滑）
　　我们一直从两个简单的角度来观察通胀，宏观上看货币增速，微观上看通胀预期，经过验证，具备一定的有效性。
　　宏观上看，货币扩张的滞后影响正在逐渐减弱（无论M2还是M1），微观上看，通胀预期稳定而且整体呈下滑的趋势。在这种大背景下，通胀继续趋势性上升的可能性并不高。
　　扰动因素在于农产品的价格，农产品对通胀的影响有两种情况：
　　（1）如果农产品价格上涨没有造成通胀预期的上升，那么随着供给紧张局面的缓和，通胀会自然回落，因而是暂时性的；（2）如果农产品价格的上升伴随着通胀预期的上升的，那将是比较危险的。
　　现在，我们观察到的正是第一种现象。
　　至于通胀上升有没有必要加息，则要看时点和通胀的成因。
　　从时点看，正如此前周小川行长强调的，是否加息根据的是对未来通胀趋势的预测。在通胀高点到来，未来通胀将逐步下滑的时候加息，可能性很小。
　　从成因看，加息调控的是需求，而当前农产品价格上涨的主要原因是供给紧张，使用需求手段来调控供给问题，风马牛不相及。管理层当前的要务是增加农产品的供应，确保秋粮收成，并公开宣告应对农产品价格上涨的措施，以稳定通胀预期。加息无法解决供给紧张的问题。
　　2.市场走势判断和配置建议虽然加息的可能性很小，但此前我们提示的影响9月份市场走势的3个风险因素（地产调控预期、通胀超预期、不对称加息预期）依然存在，是压制市场的重要因素，我们认为9月份市场将呈弱势震荡格局。
　　另外我们认为当前中小市值的股票风险已经较高。由于大盘股的低估值拉低的市场整体的估值水平，目前考察估值应该看估值的分布或中位数，而不是均值。从中位数来看，当前中小板市盈率的中位数已经接近2007年股市高点的水平。
　　中小市值股票的不合理估值，是流动性相对不足，市场缺乏趋势性机会，新兴产业前景看好等条件下的合理结果，建议回避未来增速无法支撑目前估值水平的中小市值股票。
　　配置上，建议关注ROE具备提升空间，估值相对合理的家电、零售和食品饮料行业（农林渔牧行业虽然受益通胀预期，但估值已经较高，不建议超配）；逐步关注银行股的投资机会。