春节后央行公开市场操作压力增大

   尽管春节前，由于现金的需要，央行暂时在公开市场上连续数周进行货币净投放，但我们需要更加关注春节后，央行是否会继续回收流动性，而回收流动性是采用加大公开市场操作力度的措施还是采用提高存款准备金的措施。

　　首先，我们需要对今年的流动性情况做出分析。从年度数据看，今年的一年期央票到期量较少，仅有8740亿元，而三年期央票到期量达到了近年来的最高值，为13995亿元。全年一年期和三年期央票到期量总和为22735亿元，比2009年略高，而比2007年略少。

　　同时，从历年的货币回笼情况看，货币净投放量与当年新增外汇占款呈一定的负相关性，外汇占款增加较多的年份，央行就可能净回笼越多的货币。考虑到今年的新增外汇占款比2008年的情况可能要低，但比2009年要高，因此我们预计，全年新增外汇占款接近2006-2008年的平均水平。总体来看，2010年公开市场操作将实行货币净回笼，在8000亿左右。

　　此外考虑到2009年四季度的3个月期央票发行规模高达8150亿元。因此全年来看，货币回笼压力较2009年要大很多，总体上需要回笼3.5-4万亿左右的流动性。从发行的期限结构上看，一年期央票发行量最大的是2006年，达到了25422亿元。考虑到回购和3个月央票的发行对全年的流动性回收基本影响较小，因此即使2010年一年期央票发行规模与之持平，仍然不能保证全年实现货币的净回笼，缺口有1-2万亿左右。

　　在这种情况下，只有两种方法能够解决：重启三年期央票以及提高法定存款准备金率。考虑到目前的存款规模大概在60万亿左右，提高一次存款准备金大致能回收3000亿左右的流动性，那么如果要实现对流动性的回收，至少要提高4次左右的存款准备金率。另外一种选择是重启三年期央票，2007、2008年在回收流动性压力较大的情况下，不仅连续数次上调存款准备金，同时也在公开市场上发行了三年期央票，规模分别为13995亿元和9680亿元。

　　总结以上分析，从公开市场操作的角度，我们认为今年的情况与2009年的情况有很大的区别，货币回笼的压力明显加大。仅通过3个月央票和一年期央票的工具恐怕难以实现货币的净回笼，继续上调存款准备金率和重启三年期央票都将是可能的选择。此外，一年期央票的发行力度也将加大，为了增加发行量，一年期央票发行利率也将会继续上行。

　　另外，从时点上看，由于3月份和4月份的央票到期量较大，因而央行在这两个月再次提高存款准备金率以及重启三年期央票的可能性较大，但也不排除央行通过增加3个月央票的发行量来回笼流动性，将流动性回笼的压力留到下半年。下半年7月-10月份1年和三年期央票到期量将达到近年来高点，再加上二季度的3个月央票到期，因而今年下半年流动性回笼面临压力更大，央行在工具选择上也将更加多样化。(证券时报)