季节因素和基建投资推动PMI反弹
2月份中国制造业PMI为49%，自11月的最低点38.8%连续第三个月反弹，但仍然处于50%的收缩线以下。
2月份PMI反弹主要原因在于：1、春节后工厂复工：PMI指数并未消除春节因素，历年春节后首月PMI指数比春节当月平均反弹3个百分点（图1）；2、基建项目的拉动：分行业来看，推动2月PMI反弹的主力是机械设备，受益于政府投资计划的陆续启动，通用设备、交通运输设备制造、电气设备的新订单指数分别大幅反弹25、20.7以及8.2个百分点（图3）。但钢铁新订单指数大幅下降12.8个百分点，显示前期的钢铁行业复苏迹象并不稳固。
出口订单指数反弹至43.4%（1月份33.7%），我们认为这一反弹更多是反映了春节后复工的季节性，而非实质好转。分行业来看，除电气机械、交通运输设备、石油加工及饮料制造业之外，所有行业均低于50%的收缩线。预计外需恶化下，出口将继续走弱。
库存指数反弹，但需求不振或将引发再次去库存化：原材料库存与产成品库存指数2月分别上升1.7个百分点和4.2个百分点（图4），但产成品库存回升速度快于原材料，显示下游销售压力依然较大。值得注意的是，近期钢铁行业的社会库存再次上升并创新高（图5），并导致钢价走低，这显示下游需求弱于预期，行业可能进入又一轮去库存化过程。去库存——再库存化——去库存化的循环显示经济并未见底。
从业人员指数从1月份43%的历史低点反弹至46.1%（图6），更多反映了节后重新招工的季节性因素。我们预计大量失业农民工以及应届毕业大学生使得就业压力依然艰巨。
PMI有所回升符合我们09年季度GDP环比增速呈倒V型走势的判断，即GDP环比增速在08年4季度可能已见底，近期的财政刺激和准财政刺激（贷款大幅增长）、去库存化接近尾声使得GDP环比增速在1季度有所回升；伴随财政刺激作用全面显现，环比增速将在2季度进一步强劲反弹。但4季度伴随信贷回落和基建刺激作用淡化，而私人部门需求进一步萎靡，GDP环比增速可能显著回落，全年环比增速呈“倒V型”。
