核心观点： 
　　新三板核心制度改革取得实质性突破2012年5月，证券行业重启创新后，各项制度进入大幅度变革阶段，新三板核心制度开始“破冰”并在2013年取得实质性突破，有望成为证券行业OTC业务增长爆发点。 
　　2012爆发性增长凸显业务扩张动能，但融资交易存在大幅提升空间2012年全年挂牌110家企业，相比2011年，企业挂牌数量增幅达340%，相比2006年则增多11倍。从市值规模上看，2012年末新三板公司总股本57.08亿股，总市值307亿元，相比2011年总市值增幅达43.5%，相比2006年则增加20.5倍。但从融资量和交易量两个指标看，新三板OTC市场仍有大幅度提升空间。2012年以来，13个月合计仅成交755笔，平均每月仅有20家公司出现交易，13个月尚不如创业板单日交易量的1/15、主板A股单日交易量的1/100。而境外可比市场OTC日均交易量可达主板约1%。 
　　核心制度破冰，改革方案落地限制券商新三板业务收入大幅度提增的核心制度束缚在于：扩容（步调缓慢，区域发展不平衡）、做市商缺位（交易功能丧失）、准入严格（投融资功能模糊）、转板不明（企业宁可直接上市）。改革后，相关制度预期落地：1）园区继续扩容；2）准入门槛降低；3）引入做市商；4）介绍上市及转板机制建立等都有助于市场规模的进一步扩大。 
　　从境外可比市场情况看，这些制度对于提增券商业务空间、活化市场投资、融资、交易具有促进作用。 
　　收入进入快速增长期，未来业务浪潮值得期待基于改革方案的未来业务空间，谨慎预测了2013-2015年业务孕育期内，新三板业务对证券行业的收入贡献：（1）中性情景下，新三板业务收入合计预计将达91.84亿元，预期对2015年证券行业总收入贡献约为4.67%；（2）乐观情景下，新三板业务收入合计预计将达215.87亿元，预期对2015年证券行业总收入贡献约为10.97%。在考虑成本端的变动影响后，若出现大幅度业务成本上升情况，净利润提增可能低于收入提增幅度。 
　　投资建议长期而言，新三板业务对券商业务模式及收入结构将全方位影响，并与其他业务产生协同作用。1）基本面上，新三板做市商对闲余资金的快速消化，会加速券商启动债务融资并迈入杠杆化阶段，进而支持roe中长期趋势逐渐向上。2）估值目前已大幅修复，大型券商2013年PE仍在27倍左右，预计未来股价上涨的驱动因素将更多来自于市场环境向好、相关OTC等创新业务超预期带来的盈利预测上调。3）维持证券行业“买入”评级，推荐：方正证券、光大证券、兴业证券、中信证券、海通证券、国元证券。 
　　风险提示新三板扩容及制度改革受阻，业务成本端上升及做市商引致相关风险导致利润下滑。