| 来源： |
申银万国研究所 |
发布时间： |
2011年11月22日 14:17 |
作者： |
李筱璇;严晓鸥 |
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主要结论：
股票价格取决于两个因素：投资者的盈利预期（分子）和预期收益率（分母）。以往的研究主要集中在分子，但我们发现特别在09年之后的阶段性行情中，分母的推动力更为强大，本报告即缘起于此。
我们认为证券研究的核心是研究预期和寻找“预期差”；价格包含了最真实与最丰富的市场信息，从资产价格中提取出来的信息本身就是现实市场对未来的预期；金融市场是联系互通的，通过信息传递和资金流动等机制最终达到风险调整后的收益率趋向平衡。多数情况下债市和股市面临类似的系统性风险和收益率构造，而债券市场收益率对宏观经济信息的反映更为敏感，债市的市场预期信息可能同时反映在股市、被股市捕捉或传递至股市，因此我们考虑从债市收益率结构入手构建股市的预期收益率曲线。
我们从股市历史价格中提取出隐含的历史预期收益率，将它与无风险利率、债市期限利差和信用利差、股市换手率等变量建立VEC模型，来反映股市和债市收益率之间的长期均衡关系与短期动态关系。从拟合效果看，较好的刻画了历史隐含预期收益率的趋势和波动。
我们发现10月下旬以来股市隐含预期收益率开始明显下行，而模型预测11月的预期收益率较10月下降1.06个百分点，因此尽管三季报公布后盈利预期仍在下调，但预期收益率的下行推动了10月下旬以来估值的回升，而且这一进程尚未结束。
（具体内容请见附件）
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