| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年06月13日 14:28 |
作者： |
侯振海;王慧;黄海洲 |
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我们对于当前A股所处的经济环境和自身状况的判断可以概括为四句话：经济增速软着陆、估值水平硬着陆、盈利增速慢着陆、股价水平快着陆。
经济增速软着陆。供给面因素是制约当前经济增速的主要原因，需求则总体上仍保持着较快增长。随着一些短期供给面因素，如干旱、电荒、日本地震造成的零部件供给中断等因素逐渐消退，生产增速有望在3季度出现反弹。同时鉴于目前库存的总体水平并不高，在短期供给制约因素化解后，预计本轮去库存将很快在3季度中期完成。经济增速出现大幅下滑的风险不大。
估值水平硬着陆。市场大多数股票自2010年末至今出现了估值水平的大幅下滑。除了投资者对于中长期经济转型之痛感到疑虑之外，金融脱媒化造成的对于股市资金的挤出效应也是估值水平大幅下降的重要原因。另外，在供给受限导致通胀上升和市场资金成本上升的环境下，估值水平下降而指数弱势横盘震荡是通常会发生的情况。
盈利增速慢着陆。历史上，A股的盈利大幅下滑都出现在终端需求出现大幅下滑的长周期去库存的情况下。但在当前短周期去库存的条件下，A股难以出现盈利的大幅下滑。此外，由于此前一轮投资中制造业产能投资增速较低，导致本轮周期中制造业产能大幅过剩情况显著低于过去，企业议价能力和维持行业盈利水平的能力显著上升。
根据自下而上统计汇总，中金覆盖股票2011年二季度预计盈利同比增长24.3%，其中金融板块增长31.0%，非金融板块增长15.6%。略好于市场较为悲观的预期。即便在较悲观的假设下，我们认为2011年非金融上市公司也还能维持10%以上的盈利同比增幅。
股价水平快着陆。我们预计“七上八下”，即7月上旬至8月下旬间，A股有望实现触底反弹。因为通胀水平可能在6月见顶，而PMI等生产指标可能在7~8月间见底。在通胀回落的基础上，市场对于进一步紧缩的预期在3季度也可能得到改善。
我们认为A股下半年的投资策略的要点是：发现机会、定位时点、发掘价值股、寻找成长股。发现市场扭转过度悲观情绪的机会、定位通胀见顶去库存周期见底的时点、发掘盈利增长稳定且估值较低的价值股、寻找具备定价能力和长期业绩增长潜力的成长股。
我们维持2011年A股上证指数在2600-3200间箱体震荡的观点不变。按照较为悲观的盈利预测和历史最低估值水平，目前A股进一步下跌的空间在10%左右。2700点以下，投资者可以开始逐渐寻找市场悲观预期中被错杀的股票。“七上”中，建议关注2类股票：一是盈利增长稳定且估值较低的价值股，如：机械、汽车、水泥，二是超跌反弹的股票：科技、通讯设备、航空；“八下”里：可关注具备定价能力和长期业绩增长潜力的成长股，如家纺、品牌服装、零售、医药，以及部分被错杀的中小盘成长股。
（具体内容请见附件）
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