| 来源： |
国泰君安研究所 |
发布时间： |
2010年09月21日 15:09 |
作者： |
张晗;王欣艺 |
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消费品的产业链大致也就是品牌营销——生产制造——渠道管理。品牌营销和渠道管理是竞争优势的重要来源。但从消费制造转向品牌和渠道建设未必一定成功，08年一批出口企业想在国内做品牌和渠道纷纷失败，落得倒闭的下场。曾经辉煌的春兰空调在97年建立星威连锁店，导致渠道混乱，最后导致经销商甚至专卖店倒戈。
所以，从消费制造向消费服务转型是一个带刺的玫瑰，看起来很好，因为有生存者偏差，但其中蕴含着风险。我们认为成功的关键在于费舍所说的“幸运且能干”。
冠福家用原有业务主营陶瓷、竹木、玻璃等家具用品。是国内中高档日用陶瓷行业的龙头企业之一。08年开了第一家“一伍一拾”连锁，目前已有门店50家左右，大部分集中于上海及周边地区，定位为时尚年轻的人群，与屈臣氏的定位相似。
从现在“一伍一拾”团队构成来看，许多高管拥有家居零售业的成功经验，而从冠福家用过往历史来看，具有成功地品牌和渠道建设经验，从“五天分销”开始，公司就将产业链拓展到家居用品的分销，现在的“一伍一拾”是向家居零售业的延伸。我们认为公司的核心竞争力就在于抢占核心商业地点，区分于综超的日用品竞争，与店铺周围的休闲品牌互补。
此外，公司在青浦徐泾镇拥有110亩工业用地及11万平米厂房，位置优越，板块为大虹桥概念，紧邻徐泾别墅区，未来可能被拆迁。该部分工业用地获取时间较早，账面成本极低，我们预计土地及厂房重估值约6‐7亿元。
由于新开门店需要一定时间的培育期。如果按我们的假设在新开门店大约6‐12个月后开始超越1.75‐2W的盈利线后开始盈利，则公司在快速扩张的一年内对公司的盈利会造成比较大的压力，在第一年内不但没有业绩的大幅增长而甚至造成不增长或是负增长让投资者失去信心。所以，暂时加入卫星股票池。
宜华木业是中国生产木制家具、实木地板和实木复合地板的龙头，07年在汕头开设体验馆，10年广州宜华家居体验馆开张，上半年即实现收入1367.85万元，占上半年内销收入4343万元比重的30%左右。参考美克股份，国内零售业务增速和毛利都高于出口业务，但销售费用率的随之上升抹杀了高毛利，使得净资产收益率一直被压在5%以下。
宜华木业现在管理费用率要远低于美克股份，控制好销售费用则能获得更高的净资产收益率，考虑到10年开始之前新增产能正式投入使用，预计10和11年净利润分别为4亿和5.2亿元对应目前市值仅为10年的18x和11年的13.8x具有一定的安全边际。我们将其加入卫星组合。
消费品行业的传统赚钱方式是制造产品，然后通过超市、零售商、便利店、专卖店等消费服务公司将产品卖给消费者。例如，我们在沃尔玛这样的大超市里面能够买到冠福品牌的碗，如果要买耐克鞋，我们会去耐克的专卖店。
这一大行业中的公司如何取得竞争优势，帕特·多尔西在《股市真规则》认为竞争优势主要来源于规模经济、强大的品牌和分销渠道与关系。规模经济可以降低成本，但低成本策略不一定只有规模经济，中国大多数出口制造企业就是靠短期可获得，但长期难以持续的人口红利来执行低成本竞争。强大的品牌必须得是给消费者提供了差异化的感觉，并且能够确实提高了公司的资本回报，例如男士衬衫行业品牌众多，许多纺织业公司都有自己品牌的衬衣，并且也有专柜，但资本回报率依然不高，这个行业品牌的作用并不大。你对于衬衣品牌就难有很高的忠诚度，在商场里挑选的款式面料不错，价格便宜的衬衣。但如果是去买烟酒，品牌的挑选就相当重要。研究白酒行业的都知道渠道管理的重要性，没有了渠道，酒香也怕巷子深。渠道的本质是使得消费者能够方便地在任何时间、任何地点，以任何方式购买到他们想要的产品和服务。渠道可以在某一区域创造出进入壁垒。
消费品的产业链大致也就是品牌营销——生产制造——渠道管理。品牌营销和渠道管理关键就在于更好地吸引消费者，而生产制造这一环节可以获得竞争优势的地方就在于规模经济推动低成本或者是产品的差异化。但是国内的消费制造公司极难在技术和创意上赋予产品差异化的特征，所以更多地是集中在低成本代工上，没有竞争优势，但如果公司管理层能够锐意进取地拓展公司的产业链，就有可能取得品牌和渠道上的竞争优势。
例如新股嘉麟杰是国内少数专业从事户外运动功能型面料及成衣生产的企业，主营包括起绒类、纬编羊毛类和运动型功能面料。所处的户外运动服装是服装行业增速最快的子行业，公司产品在高端户外运动市场有绝对领先地位，尤其是纬编羊毛和起绒面料是最早推出纯羊毛户外运动品牌的Icebreaker全球唯一批量供应商和Polartec除美国本土外唯一供应商，这一领先地位来源于其技术优势。但比较同为户外运动服装行业的探路者，拥有品牌和渠道的探路者净资产收益率要比嘉麟杰高出许多。
所以，现在嘉麟杰也开始由传统制造企业转向自有品牌的内销渠道建设，自有品牌Korceus已有日本4家店，预计今年可以在国内开到15家店面，明年开80家，全部采用直营模式。
同样拥有品牌和营销渠道的家纺行业上市公司，以罗莱家纺为例，净资产收益率也在30%以上，而纺织行业的净资产收益率却在20%以下。所以，品牌和渠道是消费品行业最重要的生命线。
但也不是想抓住生命线，获得竞争优势就能成功的，08年一批出口企业想在国内做品牌和渠道纷纷失败，落得倒闭的下场。曾经辉煌的春兰空调在97年建立星威连锁店，导致渠道混乱，最后导致经销商甚至专卖店倒戈，现在只剩下st春兰了。
所以，从消费制造向消费服务转型是一个带刺的玫瑰，看起来很好，因为有生存者偏差，但其中蕴含着风险。我们认为成功的关键在于费舍所说的“幸运且能干”。下面我们就分析冠福家用和宜华木业是不是即能干又幸运。
冠福家用原有业务主营陶瓷、竹木、玻璃等家具用品。是国内中高档日用陶瓷行业的龙头企业之一。08年开始了产业转型的第一步，开了第一家“一伍一拾”连锁。公司想转型做类似于屈臣氏的家居用品连锁经营店，目前已有门店50家左右，大部分集中于上海及周边地区，定位为时尚年轻的人群，与屈臣氏的定位相似。
通过我们在“一伍一拾”店面实地考察的感受，销售商品以家居，生活用品为主占60-70%，附带一些低端个人护理产品和休闲食品。我们认为从行业来看，家居，生活用品属于消费升级，将充分受益于未来城镇化建设所带来的新增城市人口增加。
作为和公司业态形式十分相近的屈臣氏10年在上海计划将开40家左右门店，这较之公司增发项目之后在上海的布局，我们将发现“一伍一拾”的出现频率将不亚于亚洲最大的个人用品连锁。上海久光百货超市与其类似，但所销售的进口日用消费品但价格大约是其5‐10倍左右。而“一伍一拾”与屈臣氏是错位竞争，屈臣氏定位在个人护理用品，我们看到无论在欧洲还是北美，类似于WalGreen、CVS、Boots这样的全国性连锁医药+个人护理+日用消费品连锁店是十分普遍的业态而中国除了屈臣氏比较接近此业态，而医药，护理和日用还处在分立存在的阶段，而其中医药，护理品的竞争已经很激烈，而日用品相对竞争较小。
（具体内容请见附件）
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